Au cours des quinze dernières années, les réserves du système bancaire sont passées de dizaines de milliards de dollars à plusieurs billions de dollars. Cette hausse extraordinaire pose une question naturelle : les taux payés sur le marché des réserves sont-ils toujours sensibles aux variations de la quantité de réserves alors que les réserves agrégées sont si importantes ? Dans l’article d’aujourd’hui, nous répondons à cette question en estimant la pente de la courbe de la demande de réserves de 2010 à 2022, lorsque les réserves variaient de 1 000 à 4 000 milliards de dollars.
Que sont les réserves ? Et pourquoi sont-ils importants ?
Les banques détiennent des comptes à la Réserve fédérale où elles conservent des soldes de trésorerie appelés « réserves ». Les réserves répondent aux divers besoins des banques, y compris effectuer des paiements à d’autres institutions financières et répondre aux exigences réglementaires. Au cours des quinze dernières années, les réserves ont énormément augmenté, passant de dizaines de milliards de dollars en 2007 à 3 000 milliards de dollars aujourd’hui. Le graphique ci-dessous montre l’évolution des réserves dans le système bancaire américain en pourcentage des actifs totaux des banques de janvier 2010 à septembre 2022. L’offre de réserves dépend en grande partie des actions de la Réserve fédérale, qui peut augmenter ou diminuer la quantité de réserves en modifiant ses portefeuilles de titres, comme elle l’a fait en réponse à la crise financière mondiale et à la crise du COVID-19.
Les réserves ont varié de 8 à 19 % des actifs de la Banque de 2010 à 2022
Pourquoi la quantité de réserves est-elle importante ? Parce que le « prix » auquel les banques négocient leurs soldes de réserves, qui à son tour dépend fortement du montant total des réserves dans le système, est le taux des fonds fédéraux, qui est le taux d’intérêt ciblé par le Federal Open Market Committee (FOMC) en la mise en œuvre de la politique monétaire. En 2022, le FOMC a déclaré qu ‘«au fil du temps, le Comité a l’intention de maintenir les avoirs en titres dans les montants nécessaires pour mettre en œuvre la politique monétaire de manière efficace et efficiente dans son régime de réserves abondantes». Dans ce régime de réserves abondantes, la Réserve fédérale contrôle les taux d’intérêt à court terme principalement par la fixation de taux administrés, plutôt qu’en ajustant l’offre de réserves chaque jour comme elle le faisait avant 2008 (comme discuté dans cet article). Dans l’article d’aujourd’hui, nous décrivons une méthode pour mesurer la sensibilité des taux d’intérêt aux variations de la quantité de réserves qui peut servir d’indicateur utile pour savoir si le niveau des réserves est suffisant.
La demande de réserves nous renseigne sur la sensibilité des taux aux chocs de réserves
Pour évaluer si le niveau des réserves est suffisant, il faut d’abord comprendre la demande de réserves. Les banques empruntent et prêtent sur le marché des réserves, généralement du jour au lendemain. La courbe de demande de réserves décrit le prix auquel ces institutions sont disposées à échanger leurs soldes en fonction des réserves agrégées. Sa pente mesure la sensibilité des prix aux variations du niveau des réserves. Il est important de noter que les banques perçoivent des intérêts sur leurs soldes de réserves (IORB), fixés par la Réserve fédérale. Étant donné que le taux IORB affecte directement la volonté des banques de prêter des réserves, il est utile de décrire la courbe de demande de réserves en termes d’écart entre le taux des fonds fédéraux et le taux IORB. En outre, nous contrôlons la croissance globale du secteur bancaire américain en spécifiant la demande de réserves en termes de niveau de réserves par rapport aux actifs des banques commerciales.
Il existe une relation non linéaire descendante claire entre les prix et les quantités de réserves, conformément à la théorie économique. Le graphique ci-dessous représente l’écart entre le taux des fonds fédéraux et l’IORB par rapport aux réserves totales en proportion des actifs totaux des banques commerciales. Lorsque les réserves sont très faibles, la courbe de demande a une pente négative abrupte, reflétant la volonté des emprunteurs de payer des taux élevés car les réserves sont rares. A l’autre extrême, lorsque les réserves sont très élevées, la courbe devient plate car les banques sont inondées de réserves et l’offre est abondante. Entre ces deux régions, un régime intermédiaire – que nous qualifions d’« ample » – émerge, où la courbe de demande présente une légère pente descendante. Le codage couleur du graphique reflète les changements dans la courbe de la demande de réserve au fil du temps. En particulier, la courbe semble s’être déplacée vers la droite et vers le haut vers 2015, puis vers le haut après mars 2020, au début de la pandémie de COVID.
La demande de réserve a évolué au fil du temps
Ce graphique met en évidence deux des principaux défis liés à l’estimation de la pente de la courbe de la demande de réserves. Premièrement, la courbe est hautement non linéaire, ce qui signifie qu’une approche d’estimation linéaire standard n’est pas appropriée. Deuxièmement, divers changements durables dans la réglementation et la surveillance des banques, dans leurs cadres internes de gestion des risques et dans la structure du marché des réserves lui-même ont entraîné des déplacements de la courbe de la demande de réserves. Un troisième défi est que la quantité de réserves peut être endogène à la demande des banques. Par conséquent, pour mesurer correctement la courbe de la demande de réserves, il faut distinguer les chocs sur l’offre de ceux sur la demande. Comme nous l’expliquons en détail dans un article récent, notre stratégie d’estimation répond à ces trois défis.
Estimation de la pente de la courbe de demande de réserve
Notre approche fournit des estimations variant dans le temps de la sensibilité au prix de la demande de réserves qui peuvent être utilisées pour distinguer les périodes au cours desquelles les réserves sont relativement rares, abondantes ou abondantes. Le graphique ci-dessous présente nos estimations quotidiennes de la pente de la courbe de demande, mesurée par la sensibilité des taux aux variations des réserves. Bien que nous n’ayons pas de critère précis pour déterminer quand les réserves sont rares ou abondantes, pendant deux épisodes de notre échantillon, la sensibilité estimée au taux est bien loin de zéro. Le premier épisode survient tôt dans notre échantillon, en 2010, et le second émerge près de dix ans plus tard, à la mi-2019. Dans deux autres périodes – de 2013 à 2017 et de mi-2020 à début septembre 2022 – la pente estimée est très proche de zéro, indiquant une abondance de réserves. Les périodes restantes sont caractérisées par une légère pente négative de la courbe de demande de réserves, compatible avec des réserves abondantes (mais pas abondantes). La tendance globale de ces estimations est robuste aux modifications de la spécification du modèle, telles que l’inclusion des retombées des marchés des pensions et du Trésor ou la mesure des réserves en tant que part du produit intérieur brut ou des dépôts bancaires (au lieu de la part des actifs des banques).
Sensibilité aux taux modifiée au fil du temps, suivant l’évolution des réserves
Les écarts de taux d’intérêt ne sont pas à eux seuls des indicateurs fiables de la rareté des réserves
Comme nous l’expliquons dans notre article, la variation temporelle de la sensibilité estimée des prix de la demande de réserves est basée sur des observations de petits mouvements le long de la courbe de demande dus à des chocs d’offre exogènes. L’emplacement de la courbe elle-même, cependant, change également avec le temps. Autrement dit, il n’y a pas de relation constante entre le niveau des réserves et la pente de la courbe de demande de réserves.
Dans notre article, nous trouvons des preuves de déplacements horizontaux et verticaux de la courbe de la demande de réserves, les déplacements verticaux à la hausse étant particulièrement importants depuis 2015. Cette constatation implique que le niveau de l’écart entre les fonds fédéraux et l’IORB n’est peut-être pas une statistique récapitulative fiable pour la sensibilité des taux d’intérêt aux chocs de réserves, et que les estimations de la sensibilité aux prix de la demande de réserves fournissent des informations supplémentaires utiles.
En résumé, nous avons développé une méthode pour estimer la sensibilité aux taux d’intérêt variables dans le temps de la demande de réserves qui tient compte de la nature non linéaire de la demande de réserves et permet des changements structurels dans le temps. Un avantage clé de notre méthodologie est qu’elle fournit une approche flexible et facilement implémentable qui peut être utilisée pour surveiller le marché des réserves en temps réel, permettant d’évaluer « l’ampleur » de l’offre de réserves à mesure que les conditions du marché évoluent.
Gara Afonso est responsable des études bancaires au sein du groupe de recherche et de statistiques de la Federal Reserve Bank de New York.
Gabriele La Spada est économiste de recherche financière dans les études sur la monnaie et les paiements au sein du groupe de recherche et de statistiques de la Federal Reserve Bank de New York.
John C. Williams est le président et chef de la direction de la Federal Reserve Bank de New York.
Comment citer cet article :
Gara Afonso, Gabriele La Spada et John C. Williams, « Measuring the Ampleness of Reserves », Banque fédérale de réserve de New York Économie de Liberty Street5 octobre 2022, https://libertystreeteconomics.newyorkfed.org/2022/10/measuring-the-ampleness-of-reserves/.
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