À la suite de l'effondrement de la Silicon Valley Bank, les cours des actions des banques américaines ont chuté en raison des inquiétudes concernant l'exposition du secteur bancaire au risque de taux d'intérêt. Ainsi, entre le 8 et le 15 mars 2023, l’indice S&P 500 Bank a chuté de 12,8 % par rapport aux rendements du S&P 500 (voir le panneau de droite du graphique ci-dessous). Les cours des actions des compagnies d'assurance ont également chuté, l'indice S&P 500 Insurance perdant 6,4 % par rapport aux rendements du S&P 500 sur la même période (voir le panneau central ci-dessous). Pourtant, l’exposition directe des compagnies d’assurance aux trois banques en faillite (Silicon Valley Bank, Silvergate et Signature Bank) par le biais de la dette et des capitaux propres était modeste. Dans cet article, nous examinons les facteurs possibles à l’origine de la réaction des investisseurs en assurance face à la faillite de la Silicon Valley Bank.
Performance du cours des actions au cours de la période entourant l’effondrement de la banque de la Silicon Valley
Source : Calculs des auteurs basés sur les données de S&P Capital IQ.
Notes : Ce graphique montre l'indice S&P 500, l'indice S&P 500 Insurance et l'indice S&P 500 Bank sur la période du 15 février au 15 mars 2023. La zone ombrée met en évidence la variation en pourcentage des trois indices du 8 au 15 mars après la Effondrement de la banque de la Silicon Valley.
Pourquoi les cours des actions des compagnies d’assurance ont-ils chuté après la faillite de la banque de la Silicon Valley ?
Un examen attentif de l'actif et du passif des bilans des assureurs donne un aperçu de leur exposition au risque de taux d'intérêt. Nous nous concentrons sur le secteur de l'assurance-vie, qui représente 71 pour cent des actifs du secteur de l'assurance aux États-Unis.
Les compagnies d’assurance-vie détenaient 5 000 milliards de dollars d’actifs investis à la fin de 2022. Les obligations d’entreprises représentaient la classe d’actifs dans laquelle les assureurs-vie investissaient le plus, totalisant 2 000 milliards de dollars, soit 43 % des actifs investis. Viennent ensuite les hypothèques, les actions ordinaires, les obligations municipales et les obligations d'État avec des parts de portefeuille de 13 pour cent, 4 pour cent, 4 pour cent et 3 pour cent, respectivement. Les compagnies d’assurance-vie ont investi presque exclusivement dans des obligations de qualité investissement, mais 37 % des obligations de leurs portefeuilles sont notées BBB, la note de crédit la plus basse dans le domaine des obligations de qualité investissement.
La grande majorité (96 %) des investissements obligataires sont comptabilisés au coût, le reste étant comptabilisé à la juste valeur. En raison des hausses de taux d'intérêt, les pertes non réalisées sur les obligations évaluées à la valeur de marché qui ont été déclarées au coût dans les documents réglementaires représentaient au total 56 pour cent du capital ajusté total (le numérateur des exigences de capital basées sur le risque) des compagnies d'assurance-vie. en 2022, avec une hétérogénéité importante selon les assureurs. Ainsi, notre première hypothèse est que l’ampleur des pertes non réalisées des assureurs-vie sur les investissements obligataires en 2022 par rapport au capital total ajusté pourrait avoir joué un rôle dans la réponse des investisseurs en assurance à la faillite de la Silicon Valley Bank.
La réalisation et l'ampleur de ces pertes dépendent de différents facteurs, notamment la dégradation des titres, les rachats des assurés et les pertes subies dans le secteur de l'assurance-vie et des rentes. Du côté du passif, les polices d’assurance et les rentes à long terme représentent les sources de financement les plus importantes du secteur de l’assurance-vie. Les rentes représentaient 60 % du total des passifs liés aux contrats d’assurance vie, de rente et de dépôt dans les comptes généraux et séparés en 2022.
Cette source de financement est considérée comme assez stable compte tenu des limites et des coûts associés aux retraits (par exemple, frais de rachat et pénalités fiscales). Les rachats sont sujets à des fluctuations et peuvent augmenter dans un contexte de hausse des taux d'intérêt, notamment dans le cas des rentes fixes. En 2022, les passifs retirables (c’est-à-dire les contrats autorisant des retraits discrétionnaires) représentaient 55 % du total des passifs liés aux contrats d’assurance-vie, de rente et de dépôt. Nous émettons l'hypothèse que le montant des engagements révocables par rapport au total des engagements pourrait être un facteur supplémentaire expliquant les inquiétudes des investisseurs en assurance après la faillite de la Silicon Valley Bank.
Ces dernières années, une attention particulière a été accordée par les universitaires et les décideurs politiques aux rentes variables avec garanties de rendement minimum (Drexler et al., 2017 ; Ellul et al., 2022 ; Koijen et Yogo, 2022), qui représentaient 39 % des réserves globales pour les ménages. contrats de rente en 2022. Il s'agit de produits d'épargne dans lesquels les fonds apportés par les assurés sont alloués à des sous-comptes investis en actifs et un taux de croissance minimum du solde de rente est garanti. Étant donné que les soldes des rentes variables sont principalement investis en actions, la responsabilité des assureurs associée aux rentes variables garanties augmente non seulement si les taux d'intérêt baissent, mais également si le marché boursier baisse. Si les rendements générés par les investissements ne suffisent pas à satisfaire les garanties, les assureurs-vie subissent une perte et peuvent devoir financer les garanties en vendant des actifs dans leur compte général. Ainsi, nous émettons l'hypothèse que la taille des rentes variables avec des garanties minimales sur le passif total pourrait être un troisième facteur expliquant la réponse des investisseurs à la faillite de la Silicon Valley Bank.
Les rendements boursiers des assureurs-vie autour de l'événement de la Silicon Valley Bank sont en corrélation avec leurs pertes non réalisées et leurs conditions de responsabilité
Pour tester nos hypothèses, nous collectons les cours boursiers et les données de bilan de vingt-neuf groupes d’assurance américains dont l’activité principale est l’assurance-vie (ci-après abrégés « sociétés d’assurance-vie »). Pour chaque entreprise, nous calculons les trois paramètres suivants : i) les pertes non réalisées sur les obligations émises par des entités non affiliées et déclarées au coût en pourcentage du capital ajusté total, ii) les passifs retirables en pourcentage du total des passifs liés à l'assurance vie, à la rente et les contrats de type dépôt, et iii) les réserves de rente variables garanties en pourcentage du total des passifs liés aux contrats de type vie, rente et dépôt. Bien que ces mesures présentent une corrélation positive par paire, elles devraient néanmoins refléter dans une certaine mesure différentes dimensions du risque. Ensuite, nous construisons un ensemble de portefeuilles pondérés en fonction de la taille de ces sociétés cotées en bourse selon que chacun des trois indicateurs est supérieur ou inférieur à sa médiane en 2022, puis calculons les rendements boursiers cumulés pour chaque portefeuille sur la période du 7 mars au mois de mars. 15, 2023.
Rendements boursiers cumulés des assureurs-vie autour de l'effondrement des banques de la Silicon Valley par sous-groupes en fonction des pertes non réalisées et des conditions de responsabilité
Notes : Ce graphique montre les rendements boursiers cumulés sur la période du 7 au 15 mars 2023 pour différents portefeuilles pondérés en fonction de la taille des sociétés d'assurance-vie cotées en bourse. Nous construisons chaque portefeuille en divisant l'échantillon en fonction des entreprises au-dessus et au-dessous de la médiane 2022 des mesures suivantes : i) pertes non réalisées sur les investissements en obligations émises par des entités non affiliées et déclarées au coût en pourcentage du capital ajusté total, ii) passifs retirables. en pourcentage du total des passifs liés aux contrats de type vie, rente et dépôt, et iii) les réserves de rente variables garanties en pourcentage du total des passifs liés aux contrats de type vie, rente et dépôt.
Les trois graphiques présentés dans le graphique ci-dessus fournissent des preuves empiriques cohérentes avec nos hypothèses. En particulier, les compagnies d’assurance présentant une exposition aux pertes latentes, une exposition au passif retirable et une exposition aux rentes variables supérieures à la médiane ont enregistré des rendements cumulatifs négatifs qui sont respectivement de 8 %, 4 % et 5 % inférieurs à ceux des entreprises inférieures à la médiane. Notre résultat pour l’exposition aux rentes variables est conforme à celui d’Ellul et al. (2022) et Koijen et Yogo (2022), qui documentent que les sociétés d'assurance-vie proposant d'importantes activités de rentes variables garanties ont affiché une pire performance boursière que le secteur de l'assurance pendant la crise financière mondiale et la pandémie de COVID-19. Dans l’ensemble, la performance négative des actions d’assurance-vie dans le contexte de la faillite de la Silicon Valley Bank présente la relation la plus forte avec l’ampleur des pertes non réalisées par rapport au capital total ajusté.
Sensibilité des rendements boursiers des sociétés d'assurance-vie aux rendements obligataires
Notes : Ce graphique présente les estimations du coefficient du modèle à deux facteurs, comme dans Brewer, Mondschean et Strahan (1993) et Berends et al. (2013), capturant la sensibilité des rendements boursiers des assureurs-vie aux rendements obligataires. Dans le modèle à deux facteurs, nous régressons les rendements boursiers quotidiens d'un ensemble de vingt-neuf compagnies d'assurance-vie sur l'indice de marché pondéré en valeur CRSP et le rendement de détention d'un bon du Trésor à dix ans. Nous estimons le modèle sur des fenêtres mobiles non chevauchantes d’un an.
La sensibilité des actions des assureurs-vie revient aux taux d'intérêt
Comment l’exposition globale des compagnies d’assurance-vie au risque de taux a-t-elle évolué suite aux hausses de taux de 2022 ? Pour répondre à cette question, nous estimons la sensibilité des rendements des actions d'assurance-vie aux variations des taux d'intérêt en nous appuyant sur un modèle à deux facteurs comme dans Brewer, Mondschean et Strahan (1993) et Berends et al. (2013). Le graphique ci-dessus présente les estimations pour chaque année du coefficient capturant la sensibilité des rendements boursiers des assureurs-vie au rendement d'un bon du Trésor à dix ans. Au cours de la période 2016-22, la réponse des rendements boursiers des assureurs-vie aux rendements obligataires est négative, ce qui correspond à un écart de durée négatif (c'est-à-dire que les passifs ont une durée plus longue que les actifs). La hausse du coefficient estimé entre 2021 et 2022 est cohérente avec un raccourcissement des passifs par rapport aux actifs (par exemple parce que les rachats sont plus probables) suite aux hausses de taux d'intérêt de 2022. La moins bonne performance boursière des compagnies d'assurance avec des pertes latentes plus importantes L'exposition au risque et l'exposition au passif révocable après la faillite de la Silicon Valley Bank sont conformes à cette évolution implicite du marché dans l'exposition des assureurs au risque de taux d'intérêt.
Fulvia Fringuellotti est économiste de recherche financière en études sur les institutions financières non bancaires au sein du groupe de recherche et de statistiques de la Banque fédérale de réserve de New York.
Sakteh Prazad est analyste de recherche principal au sein du groupe de recherche et de statistiques de la Banque fédérale de réserve de New York.
Comment citer cet article :
Fulvia Fringuellotti et Saketh Prazad, « Une rétrospective sur le secteur de l'assurance-vie après la faillite de la Silicon Valley Bank », Banque de réserve fédérale de New York Économie de Liberty Street10 avril 2024, https://libertystreetnomics.newyorkfed.org/2024/04/a-retrospective-on-the-life-insurance-sector-after-the-failure-of-silicon-valley-bank/.
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Les opinions exprimées dans cet article sont celles des auteurs et ne reflètent pas nécessairement la position de la Federal Reserve Bank de New York ou du Federal Reserve System. Toute erreur ou omission relève de la responsabilité du ou des auteurs.
