Les discussions sur le cadre budgétaire devraient viser à corriger son caractère procyclique en vue de promouvoir des résultats plus coopératifs.
La raison d’être des critères budgétaires de Maastricht était d’éviter des dépenses excessives (induites par des politiques budgétaires non coordonnées) en réponse à des chocs externes. Des dépenses excessives exerceraient à leur tour une pression du marché sur ces autorités fiscales « indisciplinées » et compromettrait la stabilité à long terme de l’union monétaire.
En réalité, la politique budgétaire était trop souple pendant les booms économiques, alors qu’elle aurait dû viser à constituer des tampons, et trop restrictive pendant les récessions, alors qu’elle aurait dû amortir les chocs. La politique budgétaire de la zone euro a donc été en moyenne procyclique.
De plus, la politique monétaire, par l’intermédiaire de la Banque centrale européenne (BCE), a dû faire beaucoup plus que prévu afin de compenser l’inaction budgétaire pendant les récessions. Désormais à la borne zéro, la BCE dispose de moins de marge de manœuvre par les moyens conventionnels et s’est constituée une position de bilan sans précédent. Reste à comprendre ce que cela signifie pour l’économie réelle, l’efficacité de la politique monétaire et l’indépendance de la banque centrale.
Nous soutenons que la nature procyclique de la politique budgétaire dans la zone euro et la surutilisation subséquente de la politique monétaire ne sont pas que des résultats. Il s’agit plutôt d’un échec du cadre budgétaire à reconnaître (même involontairement) qu’il existe des interactions stratégiques qui, si elles ne sont pas correctement prises en compte, conduisent à de tels résultats.
Une configuration qui visait à éviter les retombées négatives a produit un environnement stratégique où, face à un choc négatif, tous les pays ont fini par être plus restrictifs qu’ils ne devraient l’être. Cela a prolongé la période de récession causée par le choc négatif et contraint la politique monétaire à son meilleur.
En revanche, une coopération explicite entre les autorités budgétaires peut contribuer à améliorer les résultats pour tous. Les autorités fiscales joueront un rôle plus important pour faire face aux chocs, sans ignorer les externalités négatives en place. En outre, la politique monétaire ne sera pas aussi active afin que la gestion macroéconomique obtienne de meilleurs résultats. La comparaison des résultats non coopératifs et coopératifs est un bon moyen de comparer la réponse macroéconomique globale à la crise financière à celle de la crise pandémique dans l’UE.
Les critères de Maastricht n’ont jamais été un bon outil de coordination fiscale
Nous décrivons cette interaction stratégique dans le cadre de l’union monétaire européenne à partir du diagramme de Hamada (voir ici).
Considérons le jeu de politique budgétaire entre deux pays d’une union monétaire, l’un avec des niveaux d’endettement élevés (pays A) et l’autre avec des niveaux d’endettement faibles (pays B), qui font face à un choc négatif commun. Si le pays fortement endetté utilise la politique budgétaire pour contrer le choc, cela entraînera une augmentation de ses spreads, ce qui nuira non seulement à lui-même mais aussi à l’autre pays. C’est la « peur » derrière les critères de Maastricht. D’un autre côté, lorsque le pays faiblement endetté utilise sa politique budgétaire pour contrer le choc, il profite à la fois à lui-même et à l’autre pays, comme il le ferait lorsque les pays sont étroitement intégrés.
Le pays fortement endetté impose donc une externalité négative à l’Union lorsqu’il utilise sa politique budgétaire, alors que le pays faiblement endetté en impose une positive.
Cette asymétrie se reflète dans les pentes opposées de leurs fonctions de réaction (FR) sur le graphique 1. Face à un choc négatif, le pays fortement endetté peut bénéficier de l’expansion budgétaire de l’autre pays et donc réduire la pression sur son propre budget (pente négative RF ). Le pays faiblement endetté, quant à lui, devra réagir par une réponse budgétaire plus forte pour contrer l’effet d’entraînement négatif du pays fortement endetté (d’où une pente RF positive).
Les points A et B reflètent la réponse optimale au choc pour les deux pays, en l’absence de toute interaction stratégique. Il existe un biais de déficit dans le pays A fortement endettéb et une préférence pour la stabilité budgétaire dans le pays faiblement endetté (c’est-à-dire qu’il veut que le pays fortement endetté ne fasse rien, donc le point B est sur l’axe des x à la valeur Bb).
Le point N reflète le résultat non coopératif, lorsque les deux joueurs ont rendu compte des actions de l’autre, l’équilibre de Nash de ce jeu de politique. La réponse budgétaire globale au choc externe est trop faible (Anash+Bnash), et certainement par comparaison à la réponse cumulée des deux pays absente de l’interaction stratégique (Ab+ Bb, identifiés aux points de félicité respectifs). La réponse du pays fortement endetté au choc est en fait procyclique, puisqu’il finit par avoir un excédent.
Graphique 1 : Des politiques budgétaires non coordonnées conduisent à une mauvaise politique budgétaire
Ceci montre qu’en réponse à un choc négatif, l’absence de coordination budgétaire explicite entre les deux pays conduit à une réponse beaucoup moins expansionniste que ce qui serait optimal voire procyclique pour le pays fortement endetté. C’est le résultat de chaque pays utilisant la politique budgétaire de manière indépendante, mais dans un cadre où il existe des interdépendances.[1]
[1] Si la réponse de la politique budgétaire est linéaire, de sorte que sa taille est la même, que le choc soit positif ou négatif (et bien sûr de signe opposé), alors le tableau est entièrement symétrique sur les deux axes, pour un choc positif. Graphique disponible sur demande.
La courbe des contrats suit les paires de réponses budgétaires lorsque les politiques sont coordonnées (avec des poids différents). Il existe une réponse coordonnée de la politique budgétaire, comme au point C de la figure 2, où les deux obtiennent de meilleurs résultats en termes de bien-être par rapport à Nash (les courbes d’indifférence qui passent par C sont plus proches des points de bonheur respectifs). La réponse budgétaire du pays fortement endetté est désormais contracyclique, mais pas aussi importante qu’elle l’aurait été si le pays n’avait pas pris en compte les retombées négatives qu’il impose.
Figure 2 : Si nous nous coordonnons, nous pouvons faire mieux
Exactement où C se trouvera dans le F1F2 une partie de la courbe des contrats (où les deux pays font mieux que Nash) dépendra du pouvoir de négociation des deux acteurs (et est connue comme la zone de négociation politique possible).
La politique monétaire fait l’essentiel du travail
Ensuite, nous discutons de la manière dont le manque de coopération entre les autorités budgétaires indépendantes affecte la politique monétaire. Le résultat sous-optimal de la politique budgétaire capturé par l’équilibre de Nash, au point N du graphique 1, est conditionné à la politique monétaire, c’est-à-dire à un niveau de taux d’intérêt donné.
Pour un taux d’intérêt plus élevé, les deux autorités budgétaires souhaiteraient avoir une position budgétaire plus expansionniste (c’est-à-dire un déficit public plus élevé) pour contrer l’effet de contraction provenant de la politique monétaire. Cela signifie que les fonctions de réaction des deux acteurs se déplacent vers la droite à mesure que les taux d’intérêt augmentent et que les équilibres de Nash respectifs se déplacent vers le nord-est, comme le montre la figure 3. La collection de tous les équilibres de Nash représente la fonction de réaction budgétaire européenne agrégée à la politique monétaire commune. .
Graphique 3 : La politique budgétaire s’étend à mesure que la politique monétaire se contracte
Mais nous pouvons également dériver la fonction de réaction budgétaire globale équivalente de l’UE à la politique monétaire lorsque les politiques budgétaires sont coordonnées, ce qui équivaut à la collecte de tous les équilibres coordonnés capturés par la ligne verte en pointillés. Cette ligne se déplace vers le haut et les équilibres coordonnés se déplacent vers le nord-est de l’équivalent des équilibres de Nash illustré à la figure 2.
Nous pouvons maintenant considérer le jeu de la politique budgétaire et monétaire dans leur espace d’instruments respectifs, taux d’intérêt et déficits (graphique 4), pour un choc négatif donné.
La fonction de réaction de la BCE et la réponse budgétaire collective ont une pente positive. Pour toute expansion budgétaire, la BCE augmentera le taux d’intérêt et de même la politique budgétaire sera d’autant plus expansionniste que la politique monétaire sera plus restrictive.
Le point A indique le couple de valeurs pour le taux d’intérêt et le déficit préféré par la BCE pour faire face au choc (point de bonheur). Dans ce graphique, nous n’avons pas de point de bonheur pour les autorités budgétaires car la fonction de réaction budgétaire est l’ensemble des équilibres pour différents niveaux de taux d’intérêt. Cela signifie également que nous ne pouvons pas avoir de solution coopérative entre la BCE et les autorités budgétaires (c’est-à-dire que nous ne pouvons pas avoir de courbe de contrat) à moins d’identifier d’abord une solution coopérative entre les autorités budgétaires qui définit les préférences budgétaires à l’échelle européenne.
Lorsque les politiques monétaire et budgétaire sont décidées indépendamment l’une de l’autre, alors le seul résultat crédible est l’équilibre de Nash, point N(UE). Nous avons montré que la politique budgétaire est sous-utilisée en réponse au choc, et c’est maintenant la politique monétaire qui doit être plus expansionniste (taux d’intérêt plus bas) qu’elle ne l’aurait été autrement.
Graphique 4 : La politique monétaire supporte le coût de l’ajustement
Même si nous supposons que l’autorité monétaire est un leader de Stackelberg où la BCE décide de manière autonome sa politique en tenant compte de la réponse budgétaire globale (point S du graphique 4), la politique monétaire est toujours plus expansionniste que le choc ne le dicterait (au point UNE).
Si les autorités fiscales avaient pu conclure un marché et se coordonner, la politique fiscale aurait été plus active. La BCE aurait donc dû réagir de moins en moins, comme le montrent les points NC(UE) et SC pour le jeu de Nash et Stackelberg respectivement, qui sont déplacés dans une direction nord-est.
Les graphiques 1 à 4 montrent que le manque de coordination entre les autorités budgétaires induit un résultat global où l’instrument est sous-utilisé et la politique monétaire trop expansionniste. Ainsi, pour que la politique monétaire puisse faire moins, il doit y avoir une plus grande coopération budgétaire entre les pays et une appréciation du fait que l’union monétaire impose des interdépendances stratégiques qu’il faut traiter.
Tels sont les types de défaillances que les discussions sur le cadre budgétaire devraient viser à corriger en vue de promouvoir des résultats plus coopératifs.
Cet article de blog faisait partie d’une conférence que nous avons donnée lors de la conférence annuelle de la Scottish Economic Society le 26 avril 2021, en l’honneur du professeur Andrew Hughes Hallett. Nous remercions Peter McAdam de nous avoir invités à la session.
Citation recommandée :
Demertzis, M. et N. Viegi (2021) « Les échecs de la coordination des politiques dans la zone euro : pas seulement un résultat, mais par conception », Blogue Bruegel, 20 décembre
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