La norme européenne sur les obligations vertes proposée sera moins sujette au « greenwashing », et l’ensemble le plus large possible d’émetteurs et de juridictions devrait être encouragé à utiliser la norme.
La proposition de la Commission européenne pour une norme d’obligations vertes de l’Union européenne, publiée le 6 juillet, arrive à un moment où l’émission d’obligations vertes est en plein essor, la majeure partie étant émise et négociée au sein de l’UE. La demande pour de tels actifs par les investisseurs est tout aussi forte, bien qu’il y ait de plus en plus d’inquiétudes concernant le « greenwashing » – des déclarations exagérées des émetteurs sur la qualité environnementale des projets sous-jacents financés par les obligations. Des pratiques douteuses de certains émetteurs pourraient porter atteinte à l’ensemble du marché. La norme européenne sur les obligations vertes pourrait ne pas entrer en vigueur avant un certain temps, mais la proposition de la Commission pourrait néanmoins faire beaucoup pour orienter les investisseurs vers des obligations et des projets de meilleure qualité. Si elle est largement utilisée, une nouvelle classe d’actifs pourrait émerger sur les marchés financiers mondiaux.
Contenant du greenwashing
Une obligation verte est une obligation traditionnelle où le produit de l’émission est utilisé pour un projet qui répond à certains critères environnementaux préétablis. En cas de défaut, l’investisseur a généralement recours à l’intégralité du bilan de l’émetteur, car les structures basées uniquement sur le projet vert sous-jacent ou ses revenus sont rares. Pour l’investisseur final, la valeur ajoutée de la détention de l’actif vert découle de cette transparence accrue et de cette association avec le projet vert financé par l’obligation (même si le refinancement est courant). Cependant, les définitions des activités durables sont souvent floues ou conflictuelles entre les juridictions. Les rapports sur l’utilisation des recettes, sans parler de l’impact d’un projet, sont souvent laxistes. Les problèmes d’information des émetteurs et de communication d’informations sur l’utilisation des produits aux investisseurs sont plus prononcés dans les marchés émergents, précisément là où l’essentiel des investissements bas carbone sera nécessaire au cours des années à venir.
La norme des obligations vertes de l’UE résoudrait ces problèmes inhérents avec un régime rigoureux de transparence et de surveillance. Seuls les projets conformes à la taxonomie européenne des activités durables seraient éligibles pour un financement, et les émetteurs devraient fournir des informations supplémentaires au moment de l’émission, puis par le biais de rapports réguliers sur l’utilisation des produits et leur impact. Surtout, seuls les évaluateurs externes supervisés par l’Autorité européenne des marchés financiers (ESMA) seront autorisés à signer une obligation verte de l’UE.
Les obligations vertes seront un élément crucial du financement de la transition bas carbone, étant donné leurs longues durées typiques et leurs structures de remboursement à fin de charge, qui s’intègrent bien aux grands projets d’infrastructure. L’utilisation du label des obligations vertes de l’UE sera volontaire, de sorte que la mesure dans laquelle les investisseurs l’utilisent et mobilisent des capitaux pour la transition bas carbone devrait être une mesure de son succès. Mais la norme définira également un cadre pour les actifs verts sur les marchés des capitaux. En tant que tel, il devrait favoriser l’échelle et la liquidité de la classe d’actifs, afin que les investisseurs puissent discerner une courbe de rendement spécifique aux instruments de dette verte. Les fonds d’obligations vertes et la titrisation des prêts bancaires verts pourraient mobiliser des fonds supplémentaires, mais dépendront de l’existence d’une norme uniforme entre les différents émetteurs et juridictions.
Un plan global ?
Compte tenu de ces objectifs plus larges, il existe deux destins possibles pour la norme européenne sur les obligations vertes. Il peut s’agir de définir une référence de qualité largement reconnue qui est reproduite sur d’autres marchés. Ce type d’« effet Bruxelles » sur les marchés mondiaux des capitaux a, par exemple, été observé pour le format de l’UE pour les fonds d’investissement de détail (OPCVM), qui sont désormais largement utilisés en dehors de l’UE, y compris dans les marchés émergents.
Alternativement, l’ambition de « l’étalon-or » de l’UE peut rester hors de portée pour la plupart des émetteurs. Le respect des normes techniques dans la taxonomie de l’UE en particulier pourrait devenir un problème. Les émetteurs évalueront les coûts et les complications d’une divulgation supplémentaire et de passer par des examinateurs externes approuvés et supervisés par l’ESMA par rapport aux avantages d’accéder à une base d’investisseurs plus large. Les normes et processus de certification alternatifs pour les obligations vertes privées pourraient bien continuer à proliférer. Plusieurs produits du marché des capitaux de l’UE ont déjà été boudés par les acteurs du marché de cette manière, comme ce fut par exemple le cas avec les fonds européens d’investissement à long terme, conçus pour la première fois en 2015, mais à peine utilisés depuis lors.
Mise en œuvre de la norme
Pour définir simultanément une norme obligataire de haute qualité tout en créant une échelle et une liquidité sur les marchés des capitaux, une mise en œuvre pragmatique par le superviseur de l’UE et le soutien total des émetteurs du secteur public de l’UE seront essentiels. Trois mesures en particulier pourraient définir le succès.
Premièrement, l’UE elle-même et d’autres émetteurs supranationaux et souverains de l’UE seront probablement la plus grande classe d’émetteurs d’obligations vertes au cours des années à venir. Les émissions d’obligations vertes par la Commission européenne dans le cadre du programme Next Generation EU (NGEU) pourraient s’élever à 250 milliards d’euros au cours des trois prochaines années, soit à peu près l’équivalent du total des émissions mondiales d’obligations vertes en 2020. À ce jour, les émissions de dix États souverains de l’UE se sont élevées à plus de 80 milliards d’euros et devrait augmenter rapidement compte tenu de la forte demande des investisseurs et des avantages présumés des coûts de financement sur les marchés de la dette souveraine. Pour garantir leur crédibilité, l’UE et les autres émetteurs du secteur public doivent désormais adopter la norme européenne des obligations vertes dans leurs propres activités sur les marchés des capitaux.
Au niveau national, nous avons déjà montré que les problèmes de classification des dépenses publiques dans la taxonomie de l’UE peuvent être surmontés (la France l’a déjà fait). Certains États de l’UE ont montré comment un cadre clair d’obligations vertes peut définir des engagements prospectifs crédibles sur l’utilisation du produit des obligations dans le processus budgétaire national. Mais dans le cadre de la réglementation proposée, l’émission d’obligations vertes par les pays de l’UE serait soumise à une norme plus faible que l’émission par le secteur privé, car les examens par les auditeurs gouvernementaux ne seront pas soumis à la supervision de l’ESMA. Les agences gouvernementales détermineraient en effet ce qui pourrait devenir un attribut non financier clé de la dette souveraine.
La délivrance par la Commission dans le cadre du programme NGEU a commencé en juin. En fin de compte, l’UE, en tant que plus grand émetteur d’obligations vertes, devra rendre des comptes aux investisseurs obligataires pour les dépenses du produit dans les pays de l’UE. Il est dans l’intérêt de l’UE et des États membres que leurs propres émissions d’obligations vertes respectent les mêmes normes élevées que les émetteurs privés. Il ne devrait pas y avoir de type d’obligation verte distinct pour les émetteurs du secteur public.
Deuxièmement, les régulateurs de l’UE devraient définir des moyens simples par lesquels les taxonomies d’autres juridictions peuvent être alignées sur la taxonomie de l’UE. Beaucoup de ces systèmes de classification sont utilisés dans le monde, et la coordination de l’UE avec les juridictions clés devrait rendre les différents systèmes compatibles (comme suggéré par Fabio Panetta). Le Royaume-Uni et les États-Unis sont susceptibles de développer des taxonomies davantage fondées sur des principes. Les discussions entre l’UE et les autorités chinoises au sein de la plate-forme internationale sur la finance durable suggèrent que les deux systèmes de classification ne sont pas fondamentalement opposés. À terme, les émetteurs des marchés hors UE devraient pouvoir accéder aux marchés des capitaux de l’UE. Les investisseurs en obligations de l’UE peuvent vouloir documenter une norme cohérente alignée sur la taxonomie de l’UE dans leurs portefeuilles mondiaux.
Enfin, l’ESMA, en tant que superviseur du marché des capitaux de l’UE, devra rapidement renforcer ses compétences et ses capacités pour son nouveau rôle de superviseur des évaluateurs d’obligations vertes. Les critères proposés par la Commission européenne sont judicieux, car ils mettront en place une norme minimale de qualifications, de transparence et de limitation des conflits d’intérêts. L’AEMF devrait autant que possible permettre aux entités situées en dehors de l’UE d’émettre sur la base de la norme de l’UE. Cela devrait notamment refléter les exigences des marchés émergents, où les normes de divulgation et de reporting des entreprises sont encore faibles.
Les besoins de financement de l’accord vert de l’UE sont substantiels et reposeront principalement sur le secteur privé. La nouvelle norme européenne mettra les marchés des obligations vertes sur une base plus solide, même si la mise en œuvre devrait mobiliser des émetteurs supplémentaires et faciliter le financement transfrontalier sur les marchés des capitaux, qui embrassent rapidement la durabilité.
Citation recommandée :
Lehmann, A. (2021) « La norme européenne sur les obligations vertes : une mise en œuvre sensée pourrait définir une nouvelle classe d’actifs », Blogue Bruegel, 12 juillet
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