Par Tobias Adrian, Gita Gopinath, Pierre-Olivier Gourinchas, Ceyla Pazarbasioglu et Rhoda Weeks-Brown
Dans certaines circonstances, les pays devraient avoir la possibilité de freiner de manière préventive les entrées de dette afin de préserver la stabilité macroéconomique et financière.
Les flux de capitaux peuvent aider les pays à croître et à partager les risques. Mais les économies fortement endettées peuvent être vulnérables aux crises financières et aux profondes récessions lorsque les capitaux s’en vont. Les passifs extérieurs sont les plus risqués lorsqu’ils génèrent des asymétries de devises, c’est-à-dire lorsque la dette extérieure est en devises et n’est pas compensée par des actifs ou des couvertures en devises.
Les sorties de capitaux spectaculaires observées au début de la pandémie mondiale et les récentes turbulences des flux de capitaux vers certains marchés émergents à la suite de la guerre en Ukraine nous rappellent brutalement à quel point les flux de capitaux peuvent être volatils et l’impact que cela peut avoir sur les économies.
Depuis le début de la pandémie, de nombreux pays ont dépensé pour soutenir la reprise, ce qui a entraîné une accumulation de leur dette extérieure. Dans certains cas, l’augmentation de la dette en devises n’a pas été compensée par des actifs ou des couvertures en devises. Cela crée de nouvelles vulnérabilités en cas de perte soudaine d’appétit pour la dette des marchés émergents qui pourrait entraîner de graves difficultés financières sur certains marchés.
Dans une revue de sa vision institutionnelle sur les flux de capitaux publiée aujourd’hui, le FMI a déclaré que les pays devraient avoir plus de flexibilité pour introduire des mesures qui relèvent de l’intersection de deux catégories d’outils : les mesures de gestion des flux de capitaux (CFM) et les mesures macroprudentielles (MPM).
L’examen d’aujourd’hui indique que ces mesures, connues sous le nom de CFM/MPM, peuvent aider les pays à réduire les entrées de capitaux et ainsi atténuer les risques pour la stabilité financière, non seulement lorsque les entrées de capitaux augmentent, mais aussi à d’autres moments.
Une étape majeure
Le FMI a adopté pour la première fois la vision institutionnelle en 2012, à une époque où de nombreux marchés émergents étaient confrontés à des flux de capitaux importants et volatils.
Façonné par les crises financières des années 1990 et la crise financière mondiale de 2008-2009, il a recherché une approche équilibrée et cohérente des questions de libéralisation du compte de capital et de gestion des flux de capitaux.
En particulier, le point de vue institutionnel a reconnu comme principe fondamental que les flux de capitaux sont souhaitables car ils peuvent apporter des avantages substantiels aux pays bénéficiaires, mais ils peuvent également entraîner des défis macroéconomiques et des risques pour la stabilité financière.
Le point de vue institutionnel a également noté le rôle des pays d’origine dans l’atténuation des risques multilatéraux associés aux flux de capitaux et l’importance de la coopération internationale sur les politiques de flux de capitaux.
Gestion des flux de capitaux
Le point de vue institutionnel a intégré les CFM et les CFM/MPM dans la boîte à outils politique de manière limitée. Il énumère les circonstances dans lesquelles ils pourraient être utiles, mais souligne qu’ils ne doivent pas se substituer aux ajustements macroéconomiques nécessaires.
Les CFM visant à restreindre les entrées de capitaux pourraient être appropriés pour une période limitée, a déclaré Institutional View, lorsqu’une augmentation des entrées de capitaux limite l’espace politique pour faire face à la surévaluation des devises et à la surchauffe économique. Il a déclaré que les CFM pour limiter les sorties pourraient être utiles lorsque des sorties perturbatrices risquent de provoquer une crise.
À leur tour, les CFM/MPM sur les entrées n’ont été jugés utiles que pendant les poussées d’entrées de capitaux, en supposant que les risques pour la stabilité financière liés aux entrées se poseraient principalement dans ce contexte.
Au moment de son adoption, le FMI a reconnu que la vision institutionnelle évoluerait en fonction de la recherche et de l’expérience.
L’examen d’aujourd’hui met à jour la vision institutionnelle tout en conservant les principes fondamentaux qui la sous-tendent. Il préserve également les conseils existants sur la libéralisation, l’utilisation des CFM et des CFM/MPM pendant les pics d’afflux, et les CFM pendant les périodes de sorties perturbatrices.
Mesures préventives
La principale mise à jour est l’ajout de CFM/MPM qui peuvent être appliqués de manière préventive, même en l’absence d’afflux de capitaux, à la boîte à outils politique.
Ce changement s’appuie sur le Cadre d’action intégré (IPF), un effort de recherche du FMI visant à créer un cadre systématique pour analyser les options politiques et les compromis en réponse aux chocs, compte tenu des caractéristiques spécifiques à chaque pays.
L’IPF et d’autres recherches liées aux crises externes ont fourni de nouvelles informations sur la gestion des risques pour la stabilité financière découlant des flux de capitaux. Ils ont souligné que les risques pour la stabilité financière peuvent découler d’une accumulation progressive de la dette extérieure libellée en devises, même sans augmentation des entrées. Dans des cas précis et exceptionnels, ils ont également mis en évidence les risques découlant de la dette extérieure libellée en monnaie locale.
En outre, ces risques peuvent être difficiles à gérer compte tenu de la nature évolutive de l’intermédiation financière mondiale au-delà du système bancaire. Les MPM seuls ne sont pas toujours en mesure de contenir les risques tels que ceux découlant des emprunts en devises des entreprises non financières et des banques parallèles.
Des CFM/MPM préventifs pour limiter les entrées peuvent atténuer les risques liés à la dette extérieure. Pourtant, ils ne doivent pas être utilisés d’une manière qui entraîne des distorsions excessives. Elles ne doivent pas non plus se substituer aux politiques macroéconomiques et structurelles nécessaires ni être utilisées pour maintenir des monnaies excessivement faibles.
Autres mises à jour de la vue institutionnelle
Une autre mise à jour importante de la vue institutionnelle consiste à accorder un traitement spécial à certaines catégories de CFM. Ces mesures ne seraient pas guidées par les conseils politiques énoncés dans la vision institutionnelle, car elles sont régies par des cadres internationaux distincts pour la coordination des politiques mondiales ou sont introduites pour des considérations non économiques spécifiques.
Les catégories de CFM faisant l’objet d’un traitement particulier comprennent certaines mesures macroprudentielles imposées conformément au cadre de Bâle, des mesures fiscales fondées sur certaines normes de coopération internationale contre l’évasion ou la fraude fiscale, des mesures mises en œuvre conformément aux normes internationales pour lutter contre le blanchiment de capitaux et le financement du terrorisme , et les mesures introduites pour des raisons de sécurité nationale ou internationale.
En outre, l’examen explique comment utiliser l’IPF pour éclairer les jugements clés requis dans le cadre de la vision institutionnelle, tels que la relation entre la nature des chocs et les imperfections pertinentes du marché et les ajustements macroéconomiques nécessaires.
Il fournit également des conseils pratiques pour les conseils politiques liés aux CFM, y compris comment identifier les poussées d’afflux de capitaux, comment décider s’il est prématuré de libéraliser les flux de capitaux et quels CFM sont suffisamment importants pour être mis en évidence dans la surveillance.
Un cadre vivant
Le FMI s’efforce d’apprendre et de s’adapter en permanence pour servir au mieux ses pays membres. Comme les autres politiques du FMI, la Vision institutionnelle continuera d’être éclairée par les progrès de la recherche ainsi que par l’évolution de l’économie mondiale et les expériences de ses membres. L’examen a élargi la boîte à outils politique pour les décideurs, en particulier dans les pays émergents et en développement, tout en maintenant les principes fondamentaux de la vision institutionnelle d’origine.
Notre objectif est que les pays puissent utiliser cette boîte à outils mise à jour pour préserver la stabilité macroéconomique et financière tout en récoltant les avantages que les flux de capitaux peuvent apporter.
