Matthew Higgins et Thomas Klitgaard
Les avoirs étrangers en actifs financiers américains sont immenses, les estimations officielles évaluant leur valeur marchande actuelle à 69 000 milliards de dollars. Les avoirs américains en actifs étrangers sont également impressionnants, mais bien moindres, à 41 000 milliards de dollars. Le déficit des actifs étrangers américains par rapport aux engagements extérieurs s’accentue depuis des décennies. Pourtant, les recettes des investissements américains – en bénéfices, dividendes et intérêts – dépassaient largement les paiements de revenus jusqu’à récemment. Nous montrons que la diminution de l’excédent net des revenus d’investissement découle de la hausse des taux d’intérêt au lendemain de la pandémie ainsi que de la poursuite des ventes nettes d’actifs américains aux investisseurs étrangers.
Le bilan international des États-Unis
La position extérieure globale des États-Unis peut être résumée au moyen d’un bilan, avec les actifs étrangers détenus par les investisseurs américains à l’actif et les actifs américains détenus par les investisseurs étrangers au passif. Le tableau ci-dessous, tiré des données compilées par le Bureau of Economic Analysis des États-Unis, détaille ces réclamations par type d'actif. Les chiffres sont des valeurs marchandes estimées à la fin de l’année dernière.
Actifs et passifs étrangers des États-Unis en 2025
Milliards de dollars américains, fin d'année
| Actifs | Passif | Actif net | |
| Total | 41,0 | 68,5 | -27,5 |
| Investissement direct étranger | 13.9 | 20.3 | -6.4 |
| Actions de participation du portefeuille | 15.1 | 22.3 | -7.2 |
| Actifs portant intérêts | 10.8 | 25.9 | -15.1 |
| Titres à revenu fixe titres * |
4.1 | 15.9 | -11,8 |
| Autres prêts ** | 6.7 | 10,0 | -3.2 |
| Or détenu en réserve | 1.1 | N / A | 1.1 |
Remarques : Tous les chiffres sont des valeurs marchandes estimées. Le total de l'actif et du passif exclut la valeur notionnelle brute des positions sur dérivés ; ceux-ci ont une valeur nette d’environ zéro.
* Comprend les titres détenus comme réserves de change.
** Principalement des prêts bancaires, des dépôts bancaires et des crédits commerciaux.
Le total des avoirs américains en actifs étrangers s’élevait à 41 000 milliards de dollars. Les investissements directs étrangers (filiales étrangères de multinationales américaines et participations minoritaires importantes dans des sociétés étrangères) représentaient environ un tiers de ces avoirs. Les actions du portefeuille représentaient un autre tiers. La majeure partie du reste était détenue sous forme d'actifs portant intérêt, notamment des titres étrangers à revenu fixe, des dépôts étrangers et des prêts bancaires transfrontaliers.
Les actifs étrangers aux États-Unis s’élèvent à près de 69 000 milliards de dollars. Sur cette somme, 20 000 milliards de dollars ont été consacrés aux créances d’investissements directs étrangers (IDE), plus de 22 000 milliards de dollars ont été investis sur le marché boursier américain et 26 000 milliards de dollars ont été détenus en créances portant intérêt, les bons du Trésor et autres titres à revenu fixe américains représentant la plus grande partie de ce total.
La position extérieure nette des États-Unis est simplement la différence entre les actifs étrangers des États-Unis et les avoirs étrangers ici : – 28 000 milliards de dollars à la fin de 2025, soit 90 % du PIB américain. Il convient de noter que les actifs américains ont été inférieurs aux engagements américains dans toutes les grandes catégories.
Le bilan, les flux financiers et les changements de valorisation
L’évolution de la position extérieure nette des États-Unis est étroitement liée à la balance courante, la mesure la plus large de la balance commerciale. Dans le commerce international, vous n’obtenez que ce pour quoi vous payez. Lorsque les exportations américaines sont inférieures aux importations, le solde doit être couvert par la vente d’actifs nationaux. Si les États-Unis enregistrent un déficit du compte courant et achètent des actifs étrangers, des ventes d’actifs encore plus importantes seront nécessaires pour équilibrer les comptes.
Les actifs et passifs américains sont également affectés par les variations des prix des actifs. Par exemple, la hausse des cours des actions étrangères fait grimper les valeurs estimées des actions de portefeuille américaines et des avoirs d’IDE. Les fluctuations du dollar jouent également un rôle en modifiant la valeur des actifs en devises étrangères des États-Unis lorsqu'ils sont convertis en dollars. Il n’y a pas d’impact significatif sur les engagements américains, étant donné qu’ils sont libellés presque exclusivement en dollars.
La ligne rouge continue dans le graphique ci-dessous montre l’évolution de la position extérieure globale des États-Unis au cours des deux dernières décennies. (Nous discuterons de la ligne bleue pointillée dans la section suivante.) Notez que la position nette est devenue encore plus négative de 16 000 milliards de dollars depuis fin 2019, passant de -12 000 milliards de dollars à -28 000 milliards de dollars.
Un passif net énorme, mais un résultat net toujours légèrement positif
Notes : La position active nette est à la valeur de marché. Le revenu net est mesuré comme une somme glissante sur quatre trimestres.
Les flux financiers ont contribué à hauteur de 5 500 milliards de dollars à cette détérioration, les achats américains d'actifs étrangers s'élevant à près de 6 000 milliards de dollars, mais les achats étrangers d'actifs américains totalisant plus de 11 000 milliards de dollars. Hormis le léger écart statistique, les -5,5 milliards de dollars d’achats nets d’actifs correspondent au déficit cumulé du compte courant américain sur la période, conformément au principe « Vous n’obtenez que ce pour quoi vous payez » décrit ci-dessus.
Les changements de valorisation ont soustrait 10 000 milliards de dollars à la position nette des États-Unis depuis 2019, ajoutant 6 000 milliards de dollars aux actifs américains mais 16 000 milliards de dollars au passif américain. La majeure partie des gains des deux côtés du grand livre reflète l’impact de la hausse des cours boursiers sur les estimations de capitaux propres du portefeuille et d’IDE. (Le gain plus important du côté du passif est dû à l'essor du marché boursier américain.) Les variations des taux de change ont eu peu d'impact net.
Le casse-tête de l’excédent de revenu
Alors que le passif net des États-Unis continue d’augmenter, la balance des revenus semble défier la gravité. Certes, la balance des revenus a chuté ces dernières années, passant d’un excédent de 260 milliards de dollars en 2019 à près de zéro en 2024 et 2025. (Voir la ligne bleue en pointillés dans le graphique ci-dessus.) Mais elle reste bien en décalage avec la position de responsabilité massive des États-Unis. Qu'est-ce qui explique cette déconnexion ?
Une ventilation des flux de revenus nets par type d’actifs fournit des indications importantes. Le graphique ci-dessous montre les flux à partir de 2008, décomposés en revenus d'IDE (bénéfices), revenus de capitaux propres de portefeuille (dividendes) et revenus d'intérêts.
Le déficit croissant des intérêts pèse sur le solde du revenu net
Remarque : Les chiffres montrent les sommes sur quatre trimestres pour les revenus reçus moins les paiements de revenus.
La position américaine en matière d’IDE a généré un excédent de revenu net constant, tombant à 250 milliards de dollars au plus fort de la pandémie, mais remontant à 360 milliards de dollars plus récemment. La position des actions du portefeuille américain a également généré un excédent constant, d’environ 70 à 120 milliards de dollars depuis 2019. La combinaison des excédents de revenus et des déficits de position dans ces catégories d’actifs a une implication claire : les actifs américains génèrent des taux de rendement plus élevés que les passifs similaires.
En revanche, la position américaine en actifs portant intérêt a généré d’importants déficits de revenus avant la crise financière de 2008. Les paiements d’intérêts nets ont augmenté depuis la pandémie, le solde des intérêts atteignant -450 milliards de dollars l’année dernière. Cette augmentation des paiements d’intérêts explique la diminution de l’excédent de revenus américain.
L’avantage du taux de rendement américain
Les taux de rendement des actifs étrangers peuvent être mesurés par le rapport entre les revenus perçus et la valeur marchande. Les revenus sur les actifs IDE comprennent les dividendes versés à la société mère ainsi que les bénéfices réinvestis. Les revenus des capitaux propres du portefeuille sont constitués de dividendes. Les revenus des actifs portant intérêt comprennent les coupons et autres intérêts reçus.
Le graphique ci-dessous montre les taux de rendement des actifs et des passifs des IDE américains, avec des rendements bien plus élevés pour les investissements américains à l’étranger. L’écart de rendement explique comment un solde positif des revenus d’IDE peut exister parallèlement à une position d’actif net négative. (Si l’on prend les derniers chiffres, un taux de profit de 5,6 % sur 14 000 milliards de dollars d’actifs dépasse facilement un taux de 1,8 % sur 20 000 milliards de dollars de passif.) L’excédent des revenus d’IDE, à son tour, a été le principal facteur qui maintient la balance globale des revenus des États-Unis en territoire positif.
Des rendements supérieurs et persistants pour les actifs d’IDE américains
Remarque : Les rendements sont mesurés en tant que revenus ou paiements des quatre derniers trimestres divisés par les valeurs marchandes estimées.
L’avantage américain en matière de rentabilité des IDE a suscité un scepticisme considérable, certains observateurs affirmant qu’il s’agit d’une illusion statistique, peut-être due à des stratégies d’arbitrage en matière d’impôt sur les sociétés. Ce débat dure depuis plus de trois décennies – voir nos travaux antérieurs – et nous ne proposons pas de le régler ici.
Les États-Unis bénéficient également d’un avantage de longue date en matière de taux de rendement sur les investissements en actions de portefeuille. Bien que cet écart soit moins marqué que pour les IDE, il reste plus que suffisant pour compenser l’important déficit des actifs américains par rapport aux passifs. L’excédent des revenus de portefeuille a contribué à maintenir le solde global des revenus en territoire positif.
Enfin, le graphique ci-dessous montre les taux de rendement des actifs et passifs portant intérêt. Historiquement, ces taux ont eu tendance à évoluer de manière parallèle, en partie parce que les actifs et les passifs sont en grande partie libellés en dollars. Une deuxième raison est que les banques centrales aux États-Unis et à l’étranger sont souvent confrontées à des chocs mondiaux communs.
Rendements similaires sur les actifs et les passifs portant intérêt
Remarque : Les rendements sont mesurés en tant que revenus ou paiements au cours des quatre derniers trimestres divisés par les valeurs marchandes estimées.
A noter la forte hausse des taux américains et étrangers en 2022 et 2023, lors de la reprise post-pandémique. Compte tenu de l’importante position de passif net des États-Unis en actifs portant intérêt, des taux plus élevés se traduisent par un frein important au bénéfice net. Selon nos calculs, environ 170 milliards de dollars sur les 240 milliards de dollars d’augmentation des paiements nets depuis 2021 sont dus à la hausse des taux d’intérêt. Le reste est dû à la croissance continue du passif net américain. Notamment, seul le retracement partiel des taux du marché depuis 2024 a empêché le déficit d’intérêt de se creuser encore plus fortement.
Conclusion
Les paiements sur les actifs américains détenus par des investisseurs étrangers représentent un fardeau pour l’économie américaine. Les bénéfices, les dividendes et les paiements d’intérêts qui autrement reviendraient aux investisseurs nationaux vont à l’étranger. Compte tenu de la nécessité de vendre des actifs américains pour financer les déficits commerciaux persistants, ce fardeau de service semble susceptible de s’alourdir.
L’accumulation correspondante de la position de passif net des États-Unis en actifs portant intérêt rendra également la balance des revenus plus sensible aux fluctuations des taux d’intérêt. Cette sensibilité accrue est déjà visible. À l’heure actuelle, avec un écart actif-passif de -15 000 milliards de dollars, une augmentation de 1 point de pourcentage des taux d’intérêt américains et étrangers soustrairait 150 milliards de dollars au solde du revenu net américain. (Une baisse des taux d’un point de pourcentage entraînerait une amélioration similaire.) Il y a seulement cinq ans, une hausse des taux d’un point de pourcentage aurait retiré 100 milliards de dollars.
Matthew Higgins est conseiller en politique économique au sein du groupe de recherche et de statistiques de la Banque fédérale de réserve de New York.
Thomas Klitgaard est conseiller en politique économique au sein du groupe de recherche et de statistiques de la Banque fédérale de réserve de New York.
Comment citer cet article :
Matthew Higgins et Thomas Klitgaard, « Chérie, qui a réduit l'excédent de revenu américain ? », Banque de réserve fédérale de New York Économie de Liberty Street18 mai 2026, https://doi.org/10.59576/lse.20260518
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