La récente ère de mondialisation a été témoin d’une intégration commerciale croissante entre les pays à mesure que les chaînes de production des entreprises se sont répandues à travers le monde et que les rendements boursiers sont de plus en plus corrélés entre les pays. Alors que la recherche s’est principalement concentrée sur la manière dont l’intégration financière influe sur la propagation des chocs sur les marchés financiers internationaux, le commerce influence également ces retombées transfrontalières. En particulier, un aspect important, mis en évidence par les travaux récents de di Giovanni et Hale (2020), est la manière dont le réseau de production mondial influence la transmission de la politique monétaire américaine aux marchés boursiers mondiaux.
Liens de production mondiale et corrélations boursières
Le processus de production d’un bien ou d’un service peut s’étendre sur plusieurs frontières avant de créer un bien final. Ce processus de production mondial (souvent appelé «chaîne de valeur mondiale») peut être mesuré par la force des liens entre les secteurs industriels à travers les pays. Il s’agit d’une première étape clé pour analyser les retombées internationales, car les liens client-fournisseur ne sont pas de taille égale. Par exemple, il peut y avoir un producteur clé d’un composant électronique qui provient de nombreuses entreprises clientes, qui utilisent le composant pour produire leurs propres produits. Une telle asymétrie dans le réseau implique alors que les chocs sur une entreprise, un secteur ou un pays donné auront des conséquences différentes selon les économies (Acemoglu et al. [2012]).
La figure ci-dessous montre que la répartition des liens de production entre et au sein des pays, où l’unité d’observation est le niveau du secteur national (par exemple, le secteur textile chinois). La figure utilise les données de la base de données mondiale des entrées-sorties (WIOD) pour tracer la fonction de distribution cumulative du compteur (le CCDF) du Connexions cross-country pondérées (hors degré) d’un secteur-pays donné. (Techniquement, le CCDF capture la probabilité d’observer une valeur donnée d’une variable dans un ensemble de données. Autrement dit, si toutes les observations d’un ensemble de données sont égales ou comprises entre zéro et un, le CCDF pour la valeur zéro serait égal à un , tandis que le CCDF de l’observation d’une valeur de deux serait égal à zéro.) Cette mesure quantifie l’importance d’un secteur-pays en tant que fournisseur d’autres secteurs à travers le monde. De manière cruciale, cette mesure saisit non seulement les liens directs, tels que la mesure dans laquelle les textiles chinois sont utilisés dans la production par le secteur de l’habillement du Vietnam, mais les liens indirects tels que l’utilisation ultérieure des vêtements du Vietnam par le secteur espagnol de la mode dans sa production d’un vêtement final. .
La construction de la figure est conçue pour aligner les points des groupes sectoriels de pays en fonction de l’importance de leurs liens avec le reste du monde. En allant vers la droite, il est clair que seule une petite fraction des observations du secteur pays présente de solides liens de production mondiale (supérieur à 1), tandis que la grande majorité des points pays-secteur ont de petits liens de production (de 0,01 ou moins) ). Par exemple, la plus grande valeur hors degré appartient à la fabrication de produits alimentaires, de boissons et de produits du tabac aux États-Unis, tandis qu’à l’autre extrême, des secteurs tels que la réparation et l’installation de machines et d’équipements en Australie n’ont aucun lien entre les intrants et les extrants. .
La figure suivante montre que les paires pays-secteur qui ont les liens de production les plus forts ont également des rendements boursiers plus corrélés. L’axe des abscisses donne une mesure de la proximité de deux paires pays-secteur le long du réseau de production mondial, où plus le nombre est élevé, plus les liens sont faibles. L’axe des y trace la corrélation des rendements boursiers sectoriels des paires pays-secteur correspondantes. Comme on peut le voir, plus la connexion commerciale (production) est grande, plus la corrélation des rendements boursiers des paires est grande.
Comment les chocs de politique monétaire sont-ils transmis d’un pays à l’autre via les liens de production
Les données présentées dans les figures ci-dessus suggèrent que les développements économiques ou financiers peuvent se propager le long des liens de production mondiale et avoir un impact sur les rendements des marchés boursiers mondiaux. Cependant, plusieurs questions restent sans réponse, telles que comment les chocs se propagent le long du réseau de production mondial et quelle est l’importance de la contribution du réseau à l’impact global du choc sur les rendements boursiers?
Le récent article de di Giovanni et Hale (2020) commence à répondre à ces questions en se concentrant sur la transmission d’un choc important: les changements inattendus de la politique monétaire américaine. Les auteurs présentent un cadre conceptuel qui définit les conditions nécessaires à la transmission de la politique monétaire à travers les pays via le réseau de production mondial. Dans leur cadre, les évolutions de la demande induites par les changements de politique monétaire se propagent en amont des clients aux fournisseurs. À l’aide d’un ensemble de données nouvellement construit, les auteurs utilisent leur cadre empirique pour quantifier le rôle du réseau de production mondial dans la transmission de la politique monétaire américaine à travers les marchés boursiers internationaux. Surtout, l’estimation empirique contrôle également les variables financières dont il a été démontré qu’elles expliquent les rendements des actifs entre les pays (Miranda-Agrippino et Rey [2020]). En outre, le cadre permet de décomposer l’impact estimé d’un choc de politique monétaire sur les rendements boursiers en contributions d’un «effet direct» et d’un «effet de réseau», ce dernier effet capturant l’importance des liens de production mondiaux dans la transmission des chocs. .
En utilisant des données mensuelles sur les rendements boursiers au niveau des secteurs de pays, l’estimation révèle que la propagation d’un choc de politique monétaire américaine à travers le réseau de production mondial est statistiquement significative et représente la majeure partie de l’impact total. Plus précisément, les rendements boursiers mensuels moyens augmentent de 0,12 point de pourcentage en réponse à une surprise expansionniste d’un point de pourcentage du taux de la politique monétaire américaine, avec près de 80% de cette augmentation du rendement boursier due aux retombées via les liens de production mondiaux. La politique monétaire des États-Unis a un impact direct sur les secteurs nationaux et se répercute ensuite des États-Unis sur les marchés étrangers de manière plus importante lorsque l’impact sur la demande des secteurs américains se propage en amont vers les fournisseurs étrangers de ces secteurs. Cette constatation permet de contrôler d’autres variables susceptibles de conduire à un cycle financier commun à tous les marchés, comme le VIX, le taux du Trésor à 2 ans et l’indice général du dollar américain. Il est également robuste à différentes périodes, à des définitions différentes des rendements boursiers et des chocs de politique monétaire, et à la maîtrise des chocs de politique monétaire au Royaume-Uni et dans la zone euro.
Implications
Le rôle important des liens de production dans la transmission de la politique monétaire américaine a un certain nombre d’implications importantes. Premièrement, si le commerce international des biens intermédiaires continue de croître et que les chaînes d’approvisionnement mondiales deviennent plus longues et plus complexes, l’impact de la politique monétaire américaine sur les autres pays est susceptible d’augmenter également. Dans la mesure où ce canal de transmission est indépendant des flux de capitaux et des politiques connexes, les résultats présentent l’un des mécanismes par lesquels les contrôles des capitaux peuvent ne pas être efficaces pour isoler les économies des mesures de politique monétaire étrangère.
Julian di Giovanni est vice-président adjoint du groupe de recherche et de statistique de la Federal Reserve Bank of New York.
Comment citer cet article:
Julian di Giovanni, «The International Spillover of US Monetary Policy via Global Production Linkages», Federal Reserve Bank of New York Économie de Liberty Street, 6 janvier 2021, https://libertystreeteconomics.newyorkfed.org/2021/01/the-international-spillover-of-us-monetary-policy-via-global-production-linkages.html.
Avertissement
Les opinions exprimées dans ce billet sont celles de l’auteur et ne reflètent pas nécessairement la position de la Federal Reserve Bank of New York ou du Federal Reserve System. Toute erreur ou omission est de la responsabilité de l’auteur.
