Lorsque le NBER Affaires
Comité de rencontre cycliste dessine les limites de la récession actuelle, c'est
peu susceptible de se démarquer comme étant particulièrement longue. En fait, au moment où le
le comité publie la date de début officielle, elle pourrait être passée sa date de fin.
Pourquoi?
Parce qu'il est à chargement frontal. Les dépenses ont chuté si fortement en
une si grande partie de l'économie que de nombreux types d'activités n'ont nulle part où
allez mais en haut. Et une fois que l'activité commence à augmenter, même à partir de rien, c'est expansion, ne pas récession.
Mais les dates éventuelles du cycle économique nous en disent peu sur notre
situation actuelle. Nous pourrions toucher le fond en 2020, mais nous développer si faiblement
nous ne restaurons pas la vitalité avant plusieurs années. Voyons donc comment l'économie
pourrait se dérouler sur un horizon fixe – disons, trois ans de 2020 à 2022 – plutôt
que de fixer les dates du cycle économique.
Tout d'abord, j'examinerai les raisons pour lesquelles notre situation est vraiment, vraiment mauvaise, puis j'examinerai pourquoi elle ne pourrait pas être si mauvaise, après tout. Je comparerai mes calculs à l’après-Seconde Guerre mondiale, mais surtout à la destruction économique de 2008 à 2010.
Pourquoi c'est la pire économie depuis la Grande Dépression
J'ai six raisons.
Raison n ° 1: c'est un
«Double récession».
Considérez que nos dix dernières récessions ont été façonnées principalement par quatre catégories de dépenses: équipement commercial, immobilier commercial, construction résidentielle et biens de consommation durables. Si vous isolez uniquement les hauts et les bas de ces quatre catégories (mais que vous modifiez les stocks pour tenir compte des récessions plus légères et des stocks), votre historique partiel du cycle économique serait presque impossible à distinguer de l'historique réel.
En outre, ces quatre catégories représentent généralement moins
d'un quart de l'économie. En 2019, ils ont composé
19,5% du PIB, comme indiqué ci-dessous:
- Équipement de bureau: 5,8%
- Immobilier commercial: 2,9%
- Construction de maisons:
3,7% - Biens de consommation durables: 7,1%
Ainsi, une part de l'économie de 19,5% explique la première partie de
la double récession, et nous savons qu’elle est actuellement récessive parce que les
précurseurs sont de retour – effondrement des bénéfices des entreprises, resserrement des normes de prêt,
pertes d'emplois et augmentation des délinquances. Avec les précurseurs habituels en place, nous pouvons
s'attendre à une forte contraction dans les quatre catégories susmentionnées.
Mais la deuxième partie de la double récession est distincte. Considérer
les pondérations du PIB 2019 pour les catégories de dépenses supplémentaires ci-dessous, totalisant
11,3%:
- Services de transport: 2,2%
- Services récréatifs: 2,7%
- Services de restauration et d'hébergement: 4,8%
- Essence et autres biens énergétiques: 1,6%
Maintenant, nous avons atteint le morceau qui est complètement nouveau – il n'a pas
précédent dans les cycles économiques passés. Chacune des quatre catégories ci-dessus a
contracté beaucoup plus que jamais auparavant. Dans chaque cas, l'activité n'est qu'une fraction
de ce qu'il y a à peine trois mois – probablement moins de la moitié, et peut-être même
moins d'un quart. Compte tenu de la gravité de la contraction, ainsi que
la pondération du PIB, la destruction de ces seuls éléments suffit à établir un
récession, même sans les investissements fixes habituels et les biens de consommation durables
catégories discutées précédemment.
Voilà donc ce que je veux dire par une double récession. La première partie comprend
les investissements fixes et les biens de consommation durables (totalisant 19,5% du PIB).
La deuxième partie comprend les catégories supplémentaires (totalisant 11,3% du PIB) qui
implosé au cours des deux derniers mois, même s'ils ne sont normalement que des joueurs de bits
dans le cycle économique.
Raison n ° 2: liée à une pandémie
les coûts d'exploitation pourraient durer des années.
Les entreprises devront gérer à travers une combinaison de
le suivant:
- Migration vers un coût plus sécurisé mais plus élevé
fournisseurs (en réponse aux fragilités de la chaîne d'approvisionnement exposées par la pandémie) - Mesures visant à faciliter l'éloignement social,
y compris des locaux commerciaux plus grands dans certains cas - Nettoyage plus fréquent et approfondi de l'entreprise
locaux - Équipement de protection individuelle pour les employés et,
dans certains cas, les clients - Coûts des tests COVID-19
- Contributions potentiellement plus importantes aux employés
assurance maladie (lorsque les compagnies d'assurance intègrent COVID-19 à leurs coûts
structures, les primes ne peuvent qu'augmenter) - Absentéisme potentiellement plus important (les employés étant
ordonné de rester à la maison avec des maladies même légères, les employés
transports confrontés à de plus grands défis pour se rendre au travail en toute sécurité - Arrêts de travail potentiels lors des tests des employés
positif - Prime de risque potentielle
On ne peut que deviner à quel point ces coûts sont généralisés et persistants
sera. Mais dans l’ensemble de l’économie, ils ajouteront certainement un
nombre positif. Ce sont de mauvaises nouvelles pour les bénéfices des entreprises, l'inflation et probablement les deux
(plus sur l'inflation dans un instant).
Raison n ° 3: La Fed
seulement eu deux balles dans la chambre des taux d'intérêt (les deux baisses de taux de mars).
Après avoir réduit le taux des fonds fédéraux en mars de 1,6% à
au-dessus de zéro, la Fed ne peut pas le réduire davantage sans entrer dans la zone crépusculaire
des taux négatifs. (Bien sûr, d'autres pays ont essayé des taux négatifs, mais c'est
toujours la zone crépusculaire.) Par comparaison, voici les changements de taux des fonds fédéraux au cours
les cinq dernières récessions, du pic du cycle économique au creux du cycle économique:
–4,8%, –9,8%, –2,0%, –3,2% et –4,1%. La variation de -1,5% cette année n'est donc
fraction de la relance des taux d'intérêt que nous voyons normalement dans les récessions.
Raison n ° 4: Faillites
pourrait être plus grave que dans toute autre récession d'après-guerre.
J'ai écrit « pourrait être » parce que nous ne savons pas avec certitude, mais
des faillites record semblent compatibles avec trois choses que nous savons. Première,
des fermetures d’entreprises dans les 11,3% du PIB susmentionnés (la deuxième partie du
double récession) entraînera certainement une destruction record dans cette partie
de l'économie.
Deuxièmement, l'activité s'est déjà contractée plus fortement qu'au
à tout moment depuis le jour férié national de 1933, et dans ce cas, généralisée
les arrêts de travail n'ont duré qu'une semaine.
Troisièmement, les entreprises non financières regorgent de records
les montants de la dette. Au 4e trimestre 2019 et par rapport au PIB, les entreprises non financières
étaient plus endettés
que jamais auparavant sur une base brute (74% du PIB), et ils ont également
que dans toute expansion antérieure après déduction des actifs productifs d'intérêts et de la trésorerie
(55% du PIB). Bref, les entreprises non financières n'auraient guère pu entrer dans ce
crise avec un bilan agrégé plus risqué.
Raison n ° 5: Rencontrez les zombies – suivant
génération.
Les programmes de stimulation aident à prévenir les
destruction, mais ils soutiennent également des entreprises qui ne seraient pas viables
sans financement bon marché soutenu par la Réserve fédérale et le Département du Trésor. Certains
de ces entreprises feront encore faillite, malgré le soutien du public. D'autres
devenir des zombies, dépendants de prêts qui ne peuvent être remboursés qu'en obtenant plus
prêts. À ceux
qui
pointu
aux entreprises de zombies de la dernière décennie comme une raison pour un moins dynamique
l'expansion mondiale, vous n'avez encore rien vu.
Raison n ° 6: l'inflation
les risques sont exceptionnellement élevés pour une récession.
Comme indiqué ci-dessus, la pandémie a fait augmenter les coûts
ajouter des procédures et des complexités qui n'existaient pas auparavant. Entreprise en croissance
les coûts nuisent à la rentabilité dans un premier temps, mais devraient à terme avoir un
inflation. Et ce n’est pas tout. L'inflation est normalement un choix politique (soit
intentionnelle ou par inadvertance), et les décideurs sont plus enclins à le risquer
qu'à aucun moment au cours des quatre dernières décennies. Notamment, les politiques actuelles incluent
injections directes de pouvoir d'achat financé par la Fed dans l'économie de la rue Main.
De plus, ces injections semblent augmenter plutôt que simplement supplanter
pouvoir d'achat des banques commerciales. (J'ai montré plusieurs fois que
les programmes précédents de QE ont simplement substitué le financement de la Fed à la banque commerciale
financement, sans impact significatif sur le total.)
Notez que je n'utilise pas la logique erronée des économistes monétaristes qui ont prédit une hausse de l'inflation lors des précédents programmes d'assouplissement quantitatif de la Fed, et je n'ai pas non plus rejoint ces prévisions (au contraire, comme illustré ici, par exemple). De plus, les perspectives d'inflation ne sont guère unidirectionnelles, car certains éléments, tels que les coûts du logement, sont désormais moins susceptibles de gonfler que de se dégonfler ou de rester stables.
Mais les facteurs discutés ci-dessus devraient menacer les bénins
l'inflation des dernières décennies. Après être resté inférieur à 3% au cours des 24 dernières années,
une augmentation de l'inflation sous-jacente à seulement 4% serait un événement majeur. Et si nous obtenons
là, les politiques budgétaires et monétaires deviendraient plus difficiles, pour ainsi dire
moins. Après de nombreuses années de désinflation, les décideurs seraient de nouveau contraints
choisir entre étouffer l'inflation et soutenir la croissance.
Pourquoi ce n'est pas la pire économie depuis la Grande Dépression
J'ai six raisons, encore une fois, dont les trois premières
comparer 2020 à 2008.
Raison n ° 1: Les quatre grands risques «maison» – les prix des maisons, la dette hypothécaire, la construction de maisons et l'extraction de capitaux propres – sont relativement non menaçants.
La bulle immobilière du milieu des années 2000 a entraîné des prix insoutenables
aux côtés d'une croissance insoutenable de la dette hypothécaire, de la construction de logements et de la valeur nette des logements
extraction. Juste avant la pandémie, en comparaison, les prix des logements et le logement
l'activité semblait durable. Voici un aperçu des données de 2019 par rapport au «pic»
données sur le boom immobilier:
- Prix des logements: croissance de 3% en 2019 contre –19% en 2008 (après avoir culminé mi-2006)
- Dette hypothécaire: 49% du PIB en 2019 contre 72% en 2007
- Construction résidentielle: 3,7% du PIB en 2019 contre 6,6% en 2005
- Extraction de capitaux propres: 1% du DPI en 2019 contre 8% au début de 2006 (selon les calculs de Bill McBride)
Nous pouvons lier chacun des éléments ci-dessus à une baisse significative de
pouvoir d'achat des ménages ou activité de logement pendant la récession de 2008-2009 et
années qui ont suivi, alors que les données montrent aujourd'hui des risques beaucoup plus faibles. De toute évidence, le
il est peu probable que les risques pour les gros-4 à domicile provoquent autant de destructions dans le courant
récession que la destruction causée par la bulle immobilière.
Raison n ° 2:
Stérilisation? Qu'est-ce que c'est?
En 2008, le FOMC s'est inquiété pendant des mois avant d'abandonner depuis longtemps
orthodoxies des banques centrales. Mais de si longues délibérations ont depuis longtemps
démodé. Le comité entasse maintenant de l'argent sans hésitation dans chaque
crevasse du secteur financier qui semble fuir. La nouvelle politique «normale»
invite à la fois à l'aléa moral et à la zombification de vastes pans de l'économie,
Noté ci-dessus. Mais l’avantage immédiat est important: les interventions de la Fed
court-circuité la crise financière qui semblait se dérouler en mars.
Raison n ° 3: les banques ont
plus de capital qu’en 2008.
Nous avons tous entendu l'histoire d'une banque mieux capitalisée
système, et c'est vrai. Mais des ratios de fonds propres plus élevés n'empêcheront pas les banques de ralentir
ou même la fermeture de leurs opérations de prêt. (Ils ont
déjà
terminé
cette.)
Donc, le coussin de capital est plus grand, et c'est bien d'avoir, mais ça ne sauvera pas
l'économie. Le principal avantage est que les mesures de sauvetage des banques n'auront pas besoin
être aussi grand qu'ils le seraient autrement.
Raison n ° 4: certaines zones
de l'économie connaissent une demande stellaire.
J'ai noté plus haut que les dépenses se sont évaporées comme jamais auparavant
dans des parties de l'économie qui totalisent 11,3% du PIB. Considérons maintenant trois autres
types de dépenses:
- Aliments et boissons achetés pour des locaux
consommation (4,8% du PIB) - Autres biens de consommation non durables (5,6% du PIB)
- Soins de santé (11,5% du PIB)
Des dépenses solides dans ces domaines, qui représentent 22% du PIB,
n'annule pas la destruction dans le transport, les loisirs, le restaurant,
secteurs hôtelier et énergétique. Mais il est important de reconnaître que certains des
les dépenses perdues à cause des craintes pour la santé et des fermetures d'entreprises sont réorientées,
pas éteint. Il coule fortement dans d’autres secteurs de l’économie. Et le
le marché du travail démontre ce point – de nombreux travailleurs récemment sans emploi
de nouveaux postes chez Amazon, Instacart, CVS ou parmi une poignée d'autres
les entreprises dont les perspectives se sont éclaircies. Donc, la double récession que j'ai notée ci-dessus
pourrait se résumer à plus comme une récession et demie.
Raison n ° 5: congés,
pas des licenciements.
Parmi les nouveaux travailleurs sans emploi qui ne trouvent pas d'emploi ailleurs,
beaucoup restent sur la liste de paie de leur employeur, conservant certains avantages mais
travailler ou recevoir un salaire. Un sondage montre
que 78% des employés qui ont perdu leur salaire à cause du coronavirus s'attendent à revenir
à leurs anciens emplois. Cela pourrait être plus optimiste que réaliste, mais c'est moins
récession baissière que l'histoire la plus typique des entreprises qui réduisent la main-d'œuvre
inconditionnellement.
Raison n ° 6: Hélicoptère
argent!
Maintenant pour l'éléphant dans la pièce. Les décideurs budgétaires sont
l'intention de fournir « quoi
ça prend » pour surmonter la crise. Pour cela, ils puisent dans le
capacité illimitée de financer les dépenses publiques avec de l'argent nouvellement créé.
Ils tapotent comme jamais auparavant. Pour mettre en évidence seulement deux points de données:
- Environ la moitié
des demandeurs d'emploi auront un revenu supérieur à ce qu'ils avaient en travaillant
(jusqu'en juillet, au moins), grâce à un supplément hebdomadaire de 600 $ de prestations de CARES Act
en plus de leurs avantages sociaux normaux. - Des millions d'Américains qui travaillent feront également
plus qu'ils n'auraient sans COVID-19, grâce au stimulus CARES Act
Paiements.
Il ne devrait pas être surprenant que l'enquête liée ci-dessus montre
les gens se sentent meilleur sur leurs finances qu'il y a un mois, malgré
demandes de chômage hebdomadaires en moyenne de plus de cinq millions entre les deux enquêtes
Rendez-vous.
Donc, l'argent d'hélicoptère nous donne encore une autre surréaliste et
développement sans précédent à méditer. À court terme, il est certain d’émousser
l’impact économique de la pandémie. À long terme, nous ferons face à des conséquences, mais
Je ne m'étendrai pas là-dessus dans cet article. Je suggérerai seulement d'éliminer les experts
qui prétendent
que les nations «avancées» avec leur propre monnaie peuvent déposer de l'argent par hélicoptère
sans répercussions. En fait, les nations avancées d'aujourd'hui ont atteint leur
un statut avancé il y a longtemps après avoir subi des périodes tumultueuses de débauche fiscale,
apprendre de ces expériences, puis maintenir des finances relativement saines
après. Et s'ils n'ont pas appris par expérience? Eh bien, c'est l'un des
les principales raisons pour lesquelles de nombreux pays ne progressent pas.
(Mon livre prend en charge
cet argument avec un examen de chaque instance enregistrée de gouvernements
accumulant un ratio dette / PIB plus élevé que la dette américaine / PIB en 2018. Pour
toute personne intéressée par l'idée générale sans le détail historique, je
publié un extrait ici.)
Conclusions
L'épave éventuelle du COVID-19 pivote sur de nombreuses inconnues, et
les politiques futures en font partie. Mais la plus grande question sans réponse – au moins
en matière d'économie, est-ce:
Pour
combien de temps encore la pandémie empêchera-t-elle les entreprises vulnérables de fonctionner
rentable (ou fonctionnant du tout)?
De manière optimiste, les nouveaux boîtiers COVID-19 vont baisser jusqu'à ce qu'ils atteignent leur plus bas niveau dans quelques mois, permettant aux entreprises de restaurer leur rentabilité. C’est le scénario que le groupe de travail du président inclut dans ses diaporamas – il ne montre pratiquement aucun nouveau cas d’ici juillet. Et les voix plus politiques au sein du groupe de travail ont renforcé ce message, mettant en avant l'idée que nous serons de retour à la normale d'ici cet été. Si leur prédiction s'avère exacte, l'économie devrait mieux performer en 2020-2022 qu'en 2008-2010, pour les raisons suivantes:
- Avec une résolution COVID-19 en été, le
le marché du logement serait en bien meilleure forme qu'en 2008. - Le secteur financier se rétablirait relativement
rapidement – les banques resteraient prudentes mais pas aussi prudentes qu’elles
et après la crise financière mondiale. - De nombreuses entreprises déprimées rebondiraient à
au moins partiellement et réembaucher des employés en congé. - Certaines entreprises dopées par la pandémie
continuer à prospérer. - Sortir de la récession, pouvoir d'achat des ménages
serait exceptionnellement forte, grâce à la courte durée de la récession et à la générosité
documents du gouvernement.
Donc
c'est le résultat que nous espérons voir, mais il a une faiblesse évidente. Cette
est, il suppose que le coronavirus reste dormant après le redémarrage de l'économie. UNE
une théorie différente dit que le virus réapparaît chaque fois qu'il trouve une ouverture. Évidemment,
c'est une caractéristique commune. Les épidémies ont tendance à attaquer par vagues. Jusqu'à ce que les vaccins
deviennent disponibles, le défi de l’extinction de cette épidémie est qu’elle
prend une poignée de personnes infectées vaquant à leur vie normale pour le réensemencer.
En d’autres termes, une future résurgence de COVID-19 semble
résultat le plus probable. C’est le scénario que de nombreux experts nous préviennent et non
tous les experts, mais ceux qui ont été les plus précis à ce jour.
Où cela laisse-t-il l'économie?
Le pire des cas combine une récession historiquement profonde avec une reprise décevante qui ressemble plus à une récession continue. Si les futures vagues de COVID-19 s'avèrent aussi dangereuses que la première vague, la récession pourrait être un double creux de style début des années 1980. Mais d'autres possibilités sont moins graves. Par exemple, les découvertes médicales pourraient rendre le virus moins risqué et rétablir la confiance dans les activités commerciales normales. (Notez que le Dr Fauci citait «de très bonnes nouvelles» sur les essais de remdesivir au moment où j'écris ceci.)
Les possibilités vont donc d'un extrême à l'autre. Nous devons être prêts à tout, malheureusement, d'un rebond à la mi-2020 à une crise prolongée plus grave que tout depuis la Grande Dépression.
Tags: ratios de fonds propres bancaires, faillites, cycle économique, banque centrale, COVID-19, ratios dette / PIB, taux des fonds fédéraux, réserve fédérale, mesures de relance budgétaire, FOMC, congés, PIB, Grande Dépression, argent par hélicoptère, construction de maisons, extraction de capitaux propres, inflation, dette hypothécaire, NBER, pandémie, récessions, pouvoir d'achat, chômage, sociétés zombies
