Les participants au marché ont souvent noté que les opérations de mise en pension de garanties générales (GC) ont lieu très tôt le matin, la plupart des activités étant achevées peu après l’ouverture des marchés à 7 heures du matin. Les données sur le calendrier des volumes de mise en pension intrajournalière ne sont toutefois pas accessibles au public, ce qui masque cette dynamique aux observateurs extérieurs. . Dans cet article, nous utilisons des données confidentielles collectées par l’Office of Financial Research (OFR) pour décrire la dynamique de synchronisation intrajournalière du repo GC sur le marché interprofessionnel. Nous démontrons qu’une majorité significative de pensions de titres du Trésor entre courtiers au jour le jour est achevée avant 8h30 (heure de l’Est) et explorons les divers facteurs qui poussent les traders de pensions à obtenir un financement tôt le matin.
Timing intrajournalier dans les pensions du Trésor à un jour
Le marché des pensions joue un rôle de premier plan dans le système financier américain en tant que source de financement garanti pour les courtiers et un élément crucial des marchés de gros et de financement à court terme des États-Unis. Par conséquent, documenter le fonctionnement du marché, y compris les schémas de négociation intrajournalière, est un élément important pour comprendre le fonctionnement global du marché.
Pour notre analyse, nous utilisons des données confidentielles recueillies par l’OFR auprès de la Fixed Income Clearing Corporation (FICC) sur les deux marchés de pension inter-dealers compensés aux États-Unis, FICC DVP et GCF. Ces données au niveau de la transaction incluent les noms des participants, les volumes, les taux, le type de garantie et les horodatages indiquant quand les transactions ont été soumises et appariées. Nous nous concentrons sur les transactions au jour le jour impliquant des titres du Trésor comme garantie car nous voulons lier nos résultats au taux de financement sécurisé au jour le jour (SOFR). Nous y parvenons en filtrant les données OFR du Trésor FICC DVP pendant la nuit pour les aligner aussi étroitement que possible avec les données actuellement utilisées pour construire le SOFR. En particulier, nous supprimons toutes les transactions FICC DVP se produisant à des taux inférieurs au 25e centile pondéré en fonction du volume afin de réduire l’influence des activités spéciales (transactions exécutées pour emprunter des titres spécifiques). Toutes les transactions au jour le jour du Trésor GCF sont incluses car le GCF, par construction, est un marché de garantie général sans méthode pour obtenir des titres spécifiques. Bien que cet article se concentre sur le premier trimestre 2021, nos résultats sont largement en ligne avec ceux des périodes précédentes.
Au premier trimestre de 2021, nous constatons que la médiane sur plusieurs jours de la part des pensions du Trésor FICC DVP au jour le jour achevées entre 7h00 (lorsque le marché s’ouvre) et 8h30 est de 64%, comme le montre le panneau de gauche. du tableau ci-dessus. Après 8h30, le trading ralentit considérablement, les transactions restantes étant assez stables jusqu’à 16h00. La progression du trading FICC DVP est assez régulière au jour le jour, avec une plage interquartile (IQR) très étroite, en particulier pendant la partie matinale. de la séance.
Le GCF du Trésor du jour au lendemain se produit à peu près à la même vitesse (62 pour cent sont terminés à 8 h 30) mais avec une plus grande variabilité dans le calendrier, comme le montre le panneau de droite du graphique ci-dessus. Cela dit, GCF est un marché sensiblement plus petit ; Les volumes de pension du Trésor au jour le jour dans le GCF se sont élevés en moyenne à 28 milliards de dollars au premier trimestre, contre 540 milliards de dollars dans le FICC DVP. Notez que ces distributions sont organisées en fonction du temps soumis à FICC, ce qui peut se produire quelque temps après que la transaction a été organisée. Cela dit, c’est une bonne pratique du marché de soumettre les transactions rapidement après l’exécution.
En ce qui concerne les volumes FICC DVP, la partie la plus occupée de la séance de négociation des pensions au cours du premier trimestre 2021 se situe immédiatement après l’ouverture du marché : l’incrément de cinq minutes le plus occupé était le bloc de 7h00 à 7h05, lorsqu’un une moyenne de 40 milliards de dollars (8 pour cent du total) a été achevée, comme le montre le graphique suivant. Une moyenne de 137 milliards de dollars (25 pour cent du total) a été réalisée au cours des trente premières minutes. Mis à part la brève augmentation juste après 12h30 (discutée ci-dessous), les augmentations les plus achalandées se situent tôt le matin. L’augmentation moyenne de cinq minutes avant 8 h 30 est de 18 milliards de dollars, alors qu’après 8 h 30, elle est de 2 milliards de dollars.
La brève augmentation de l’activité du DVP FICC peu après 12h30 est associée à la clôture de l’opération de prêt de titres SOMA. Bien que les titres empruntés par les négociants primaires auprès de la SOMA soient largement utilisés pour effectuer des opérations spéciales plutôt que des transactions de GC, cette activité a été considérée comme générant une quantité notable d’activité de GC de « suivi », car les concessionnaires repositionnent et équilibrent leur financement une fois que les allocations SOMA sont connues.
Bien que les données horodatées ne soient pas encore accessibles au public pour le repo tripartite de la Bank of New York Mellon, un marché courtier-client, les traders de repo ont universellement noté que le trading tripartite est également effectué au début de la session. Un prochain OFR Brief détaillera plus en détail le calendrier quotidien des pensions tripartites.
Pourquoi si tôt?
Une variété de facteurs ont été cités pour expliquer l’activité de repo GC au début. Le facteur que les acteurs du marché citent le plus régulièrement est le début des frais de découvert de jour évalués par les banques de compensation à 8h30 pour les courtiers qui n’ont pas financé leurs comptes de compensation. Ces frais sont particulièrement importants pour les petits courtiers indépendants, qui lèvent une part substantielle de leur financement dans les pensions entre courtiers. Ainsi, les petits concessionnaires mettent tout en œuvre pour financer le plus tôt possible. Les grands courtiers doivent également opérer tôt pour répondre aux demandes des clients à la fois des petits courtiers et des clients de premier plan tels que les fonds spéculatifs.
Les participants au marché des pensions cherchent également à négocier pendant la partie la plus liquide et la plus active de la session, entraînant une activité supplémentaire en début de journée. Cela est particulièrement vrai sur les marchés FICC DVP et GCF, pour lesquels il existe la plus grande opportunité de réaliser des économies de bilan en compensant via FICC lorsque le volume d’activité est le plus élevé.
Plus récemment, les participants au marché des pensions ont mis en évidence une « ruée vers les garanties » tôt le matin en raison d’une surabondance de liquidités. Ce déséquilibre a plusieurs facteurs, notamment un intérêt moindre pour les emprunts de trésorerie (et donc la fourniture de garanties) par les comptes à effet de levier, l’augmentation continue de la disponibilité des liquidités dans le cadre des afflux de fonds du marché monétaire et de l’augmentation des soldes de réserves agrégés, et des remboursements de bons du Trésor. Cela s’est traduit par une augmentation du nombre de transactions tôt le matin et à taux négatifs, car les concessionnaires sont prêts à contracter des taux de prêt en espèces négatifs pour obtenir des garanties. En effet, les transactions GC à taux négatif tout au long du premier trimestre ont eu lieu plus tôt dans la session quotidienne que les transactions à taux zéro ou positif, comme le montre le graphique suivant.
De plus, les contacts sur le marché des pensions ont mis en évidence une augmentation du nombre de transactions de pensions organisées avant l’ouverture officielle du marché à 7h00, de nombreux prêteurs de liquidités faisant la queue pour acheter des garanties le plus tôt possible à un taux de zéro plutôt que des taux réels. devient rapidement négatif en début de séance. Ceci est largement cohérent avec les données disponibles, qui montrent que la moyenne des transactions FICC DVP avec des délais de soumission avant 7h00 est passée de 2 milliards de dollars au premier trimestre à 5 milliards de dollars au deuxième trimestre.
Pour résumer
Notre article fournit de nouvelles informations sur une caractéristique opaque du marché des pensions. Nous montrons que les opérations de pension sur le marché interprofessionnel ont lieu très tôt le matin et expliquons les moteurs de cette décision. Il est important de comprendre le fait que la négociation ait lieu tôt, car elle limite le temps dont les participants au marché disposent pour réagir aux événements de stress, tels que les pics de taux de la mi-septembre 2019, et limite la capacité des participants au marché à réagir. À l’avenir, un certain nombre de facteurs pourraient affecter le calendrier de ce marché, tels que des changements dans l’offre de réserves, des développements dans la structure du marché du Trésor ou des modifications de nouveaux services comme le service sponsorisé du FICC. Nous continuerons de surveiller ce marché au fur et à mesure de son évolution.
Kevin Clark est associé principal au sein du groupe des marchés de la Federal Reserve Bank de New York.
Adam Copeland est vice-président adjoint du groupe Recherche et statistiques de la Banque.
R. Jay Kahn est économiste à l’Office of Financial Research, US Department of the Treasury.
Antoine Martin est vice-président senior du groupe de recherche et de statistiques de la Banque fédérale de réserve de New York.
Mark Paddrik est chercheur principal à l’Office of Financial Research, US Department of the Treasury.
Benjamin Taylor est associé principal au sein du groupe des marchés de la Federal Reserve Bank de New York.
Comment citer ce post :
Kevin Clark, Adam Copeland, R. Jay Kahn, Antoine Martin, Mark Paddrik et Benjamin Taylor, « Intraday Timing of General Collateral Repo Markets », Federal Reserve Bank of New York Économie de la rue de la liberté, 14 juillet 2021, https://libertystreeteconomics.newyorkfed.org/2021/07/intraday-timing-of-general-collateral-repo-markets.
Avertissement
Les opinions exprimées dans cet article sont celles des auteurs et ne reflètent pas nécessairement la position de la Federal Reserve Bank de New York ou du Federal Reserve System. Toute erreur ou omission est de la responsabilité des auteurs.
