La première crise mondiale du crédit

Juin 2022 marque le 250e anniversaire du déclenchement de la crise du crédit de 1772-3. Bien qu’elle ne soit pas largement connue aujourd’hui, il s’agissait sans doute de la première crise financière mondiale « moderne » en termes du rôle qu’y ont joué le crédit et les produits financiers du secteur privé, des voies de contagion financière qui ont propagé le choc initial et de la manière dont les autorités sont intervenues pour stabiliser les marchés. Dans cet article, nous décrivons ces développements et notons les parallèles avec les crises financières modernes.

L’évolution de la crise du crédit

La crise de 1772-3 avait une portée mondiale, avec des échecs répartis en Grande-Bretagne et aux Pays-Bas, dans les autres principaux centres financiers européens, et aussi loin que Saint-Pétersbourg et les colonies antillaises et nord-américaines (comme évoqué dans un article précédent). Économie de Liberty Street Publier). Au cours d’une année, il a perturbé les marchés du crédit, affectant négativement les banques et les emprunteurs non bancaires.

Il y a eu deux vagues d’échecs. Déclenchée par la fuite du banquier et spéculateur écossais Alexander Fordyce, la panique éclata le 9 juin 1772 à Londres, la banque expérimentale Ayr Bank en Écosse faisant une importante victime peu après. Une autre série d’échecs a frappé Amsterdam au cours de l’hiver 1772-3; la plus remarquable d’entre elles était l’ancienne banque de Clifford, considérée par les contemporains comme la deuxième banque la plus importante d’Europe.

Étant donné que le rôle des marchés du crédit privé en évolution rapide a été crucial dans la précipitation et la propagation de la crise, nous commençons par un aperçu des instruments de crédit privé qui prévalaient à l’époque.

Les lettres de change ont contribué à transmettre la contagion

La lettre de change était le principal outil de crédit alimentant le commerce à cette époque : une promesse de payer de l’argent (généralement une devise étrangère) dans un lieu défini et à un certain moment. Il s’agissait en fait d’une reconnaissance de dette qu’un commerçant ou une banque pouvait « accepter » ou demander à un tiers disposant d’un crédit plus solide d’accepter (garantir) en son nom. Selon la distance que la facture ou les envois connexes pourraient devoir parcourir, la facture aurait généralement une échéance allant jusqu’à un an, bien que trois à six mois soient plus courants.

Bien que créé à l’origine pour soutenir le commerce à court terme, un effet pouvait (et a été) endossé par des tiers en paiement de dettes avant son échéance, servant en fait de substitut de papier-monnaie. Toutes les parties (y compris les endosseurs) signataires d’un effet étaient solidairement responsables de la dette, diversifiant ainsi le risque de crédit en temps normal. Pendant les périodes de détresse, cependant, les caractéristiques de responsabilité de crédit du projet de loi ont servi de moyen de contagion financière puisque toutes les parties soussignées couraient le même risque d’être appelées pour la totalité de la dette.

La lettre de change était également de plus en plus utilisée dans la finance à long terme en «roulant» une facture venant à expiration avec une facture correspondante à la même date, dans un processus connu sous le nom de pivotement. Cela a aidé les commerçants à sécuriser leur fonds de roulement, mais a également permis aux spéculateurs de financer des achats d’actifs à long terme et à haut risque, tels que des matières premières ou des actions. Le risque de « roulement » inhérent à ce processus est similaire à celui sous-jacent à la crise financière mondiale de 2007-2009.

Prêt hypothécaire

Les innovations en matière de prêts hypothécaires au milieu du XVIIIe siècle se distinguent par leur contribution à l’instabilité financière à la veille de 1772 et aux échecs de cette année-là. Les hypothèques elles-mêmes sont devenues plus spéculatives car elles comprenaient des prêts plus risqués, tels que ceux garantis par des plantations antillaises gérées pour le compte de propriétaires absents. Comme les prêts étaient regroupés et vendus sous forme de titres adossés à des créances hypothécaires (MBS), ils répartissaient largement les risques sous-jacents entre les investisseurs.

MBS (négociations en néerlandais) ont été publiés à grande échelle aux Pays-Bas dans les années 1760. Ils ont été vendus à des investisseurs particuliers aisés, souvent par tranches de 1 000 florins, une somme d’environ six à huit fois le revenu annuel d’un citoyen typique. Le secteur des plantations dans les Caraïbes a alimenté le boom, avec des hypothèques sur des plantations néerlandaises et danoises dans les Antilles utilisées comme garantie pour plus de 40 millions de florins de nouveaux prêts (soit environ 22 % du PIB de la Hollande) dans les années 1766. -72 seul. À la fin de la décennie, le volume des nouveaux prêts dépassait les opportunités d’investissement productif.

Prêt sur marge

La spéculation sur les marchés boursiers, alors comme aujourd’hui, reposait dans une large mesure sur les prêts sur marge. Les notaires et autres intermédiaires utilisaient depuis longtemps le nantissement de titres comme base pour les prêts à court terme. Sur le marché d’Amsterdam, ces prêts étaient généralement d’une durée de six mois, avec une option de renouvellement si les deux parties y consentaient. Une décote sur les titres mis en gage a permis de garantir qu’en cas de défaillance de l’emprunteur, la valeur de la garantie serait plus que suffisante pour couvrir les pertes.

Ces investissements étaient souvent transfrontaliers, les Néerlandais agissant comme les principaux financiers de la spéculation sur les actions et les titres de créance britanniques. De plus en plus, les investisseurs avertis prêtaient via des dispositifs similaires à ceux utilisés aujourd’hui par les prime brokers lorsqu’ils prêtent aux hedge funds. Ces prêteurs se sont assurés qu’ils pouvaient re-marger leurs prêts en réponse aux mouvements du marché et ont ainsi pu éviter les pertes, même lorsqu’une crise du crédit s’est emparée du marché.

Cependant, tous les prêteurs n’ont pas fait preuve de ce niveau de sophistication. Certains ont prêté contre des titres illiquides, tels que négociations. D’autres n’ont pas réussi à obtenir le contrôle légal des garanties, et les différends concernant qui avait droit à quelle part des fonds récupérés des créanciers se sont poursuivis pendant de nombreuses années par la suite.

Nettoyer le gâchis

Pour apaiser la panique et s’assurer que l’économie commerciale ne s’effondre pas, les autorités ont utilisé des outils familiers aux lecteurs modernes : facilités de prêt garanties et pouvoirs de prêteur de dernier recours.

À Amsterdam, les autorités municipales ont mis en place une facilité de prêt garanti ouverte à toute personne disposant d’une garantie éligible à mettre en gage. Prêts adossés à diverses marchandises entreposées (Beleningskamer prêts), et fournis à des taux d’avance standardisés, ont remplacé une partie de la capacité de prêt qui avait été perdue. Alors que ces prêts étaient de taille relativement modeste, l’existence même de la facilité a stoppé la spirale descendante des liquidations forcées de produits de base et a aidé à ramener les prêteurs privés sur le marché. Ces prêts, combinés à l’arrivée d’expéditions de métaux précieux appelées d’autres centres financiers européens, ont assuré que les marchés avaient repris leurs fonctions normales au milieu de 1773, bien que les investisseurs aient absorbé d’importantes pertes.

La Banque d’Angleterre a accordé des prêts de dernier recours à partir de 1772 (bien que le terme lui-même n’ait été inventé que trois décennies après la crise). La Banque a apporté des liquidités en augmentant le volume de ses escomptes. En raison des lois sur l’usure, la Banque a été obligée de rationner ces prêts au lieu d’augmenter son taux d’escompte, comme Bagehot le suggérera plus tard. Mais la Banque n’a pas hésité à déployer des moyens de confinement supplémentaires, comme soutenir les plus grands accepteurs de billets à Londres avec des prêts à court terme ciblés, grâce auxquels ils pourraient à leur tour soutenir leurs clients.

Derniers mots

Aussi intenses que soient les paniques jumelles de 1772-1773, les autorités ont réussi à stabiliser les marchés et à restaurer la confiance dans l’économie. Ces événements ont donné un rôle plus important à l’infrastructure institutionnelle de la finance, concentrée autour des banques centrales et d’autres institutions publiques, et ont créé un ensemble de techniques de stabilisation financière qui sont encore utilisées aujourd’hui. La disponibilité de ces nouveaux outils était fortuite, puisque l’Europe entrait dans la période des changements les plus profonds de la croissance économique et de l’investissement en capital de l’histoire humaine.

Stein Berre est directeur du groupe de surveillance de la Federal Reserve Bank de New York.

Paul Kosmetatos est chargé de cours en histoire économique internationale à l’Université d’Édimbourg.

Asani Sarkar est conseillère en recherche financière pour les études sur les institutions financières non bancaires au sein du groupe de recherche et de statistiques de la Federal Reserve Bank de New York.


Clause de non-responsabilité
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