Le Fed Board accepte de ne jamais être en désaccord

Bien que cela puisse sembler rassurant lorsque les membres d’une institution sont d’accord, la tendance de la Fed à la pensée de groupe comporte le risque de manquer d’autres perspectives importantes. Forger un consensus peut signifier couper les bords des inquiétudes inquiétantes concernant les développements futurs.

Par exemple, alors même que les marchés financiers signalent une inquiétude quant à l’effet des pressions inflationnistes, M. Powell a maintenu fermement que la Fed sera «patiente» pour maintenir les taux d’intérêt proches de zéro jusqu’en 2023. Il promet également que la banque centrale continuera d’acheter au moins 120 milliards de dollars de bons du Trésor et de titres adossés à des créances hypothécaires chaque mois (ajoutant 1,44 billion de dollars par an au bilan de la Fed) jusqu’à ce que «nous ayons fait de nouveaux progrès substantiels vers nos objectifs».

Faisant écho à cet engagement en faveur de politiques d’argent facile qui s’étendent bien à l’avance, le discours du gouverneur de la Fed Lael Brainard en mars à la National Association for Business Economics était intitulé «Rester patient alors que les perspectives s’éclaircissent».

Une telle optimisme est-elle rassurante? Certes, dans les conditions d’urgence imposées au printemps dernier par la pandémie de coronavirus, un fort désaccord au sein du conseil d’administration de la Fed sur les décisions politiques internes n’aurait pas été utile. Il était essentiel pour la banque centrale de projeter la confiance et la résolution dans l’exercice de sa fonction de prêteur de dernier ressort.

Néanmoins, il peut surprendre les gens d’apprendre qu’aucun membre du Conseil des gouverneurs de la Fed n’a émis un seul vote dissident au cours des huit réunions de politique monétaire en 2020 et des trois réunions tenues jusqu’à présent cette année. Il en va de même pour 2019, 2018, 2017, 2016, 2015 et 2014, couvrant les années de M. Powell en tant que président de la Fed et tout le mandat de son prédécesseur, Janet Yellen (2014-18). Aucun gouverneur de la Fed n’a émis un vote dissident de la part du président de la Fed lors d’une réunion de politique monétaire tenue pendant cette période.

Lors de ces réunions du Federal Open Market Committee, qui se réunit environ toutes les six semaines, la politique monétaire est déterminée par un groupe de membres du conseil d’administration de la Fed – sept gouverneurs par conception, mais moins ces dernières années en raison de vacances prolongées – et cinq des 12 membres de la Réserve Présidents de banque. Le président de la Fed de New York est un membre permanent du FOMC, tandis que quatre des 11 présidents restants de la Banque de réserve ont un mandat d’un an à tour de rôle.

Il n’est pas rare que les présidents des banques de réserve soient en désaccord formel avec les actions politiques approuvées par le FOMC; leurs votes dissidents, fondés sur des arguments convaincants, sont consignés dans les procès-verbaux de ces réunions. Les dossiers du FOMC indiquent que les dissensions reflètent des différences fondamentales entre les membres du comité sur la politique actuelle et la manière d’atteindre les objectifs macroéconomiques. C’est normal. Ce qui devrait faire réfléchir les observateurs, c’est l’accord général entre les gouverneurs de la Fed concernant les actions de politique monétaire qui seront mises en œuvre.

Compte tenu de la sensibilité du maintien de l’indépendance de la Réserve fédérale par rapport au département du Trésor, il semble notable que le mandat de M. Powell en tant que gouverneur de la Fed a chevauché le mandat de quatre ans de Mme Yellen à la présidence. Mme Yellen est maintenant secrétaire au Trésor. Jamais une seule fois, au cours des 32 réunions du FOMC auxquelles ils ont tous deux participé pendant cette période pour déterminer la politique monétaire, M. Powell n’a voté différemment de Mme Yellen, ni aucun autre gouverneur de la Fed, malgré les nombreuses dissensions des présidents de la Banque de réserve.

Il est possible qu’une telle unanimité au sein du conseil d’administration de la Fed reflète une certaine tradition gentleman de collégialité. Ou peut-être a-t-il été adopté plus délibérément par les gouverneurs de la Fed pour éviter d’envoyer des messages contradictoires aux marchés financiers volatils. On pourrait même suggérer que le manque flagrant d’opposition parmi les membres du conseil d’administration de la Fed témoigne de la validité inattaquable des mesures de politique monétaire prises lors des réunions d’élaboration des politiques de la Fed.

Mais pour accepter cette dernière interprétation, il faut être prêt à expliquer pourquoi M. Powell ne s’est jamais opposé lorsque les taux d’intérêt ont été relevés cinq fois par Mme Yellen de décembre 2015 à décembre 2017, et pourquoi il les a encore relevés quatre fois en 2018 après être devenu président. —Seulement pour reprendre trois des augmentations l’année suivante, en 2019. Après tout, 2018 et 2019 sont considérées comme des années record en termes de croissance économique, d’emploi, de productivité et de salaires. Comment expliquer les résultats exemplaires en termes de politique monétaire apparemment erratique?

Le point de vue partagé sur la Fed semble être que la banque centrale aurait dû attendre plus de sept ans après la crise financière mondiale de 2008 pour commencer à relever les taux d’intérêt et ensuite ne pas avoir poursuivi la normalisation de manière aussi agressive, en particulier dans un contexte de faible inflation. Cette fois, M. Powell a déclaré en mars, «nous n’allons pas agir de manière préventive sur la base des prévisions» pour soutenir l’inflation alors que l’économie se rétablit.

Un point de vue différent pourrait faire remarquer que les facteurs structurels – réductions d’impôts et déréglementation – ont été le moteur de ces chiffres de forte croissance. Un point de vue différent pourrait soutenir que les signaux des marchés financiers sont des baromètres essentiels des attentes du secteur privé et ne devraient pas être corrigés par la rhétorique des membres de la Fed. Un point de vue différent pourrait exprimer des inquiétudes concernant la perte de découverte de prix causée par l’intrusion massive de la Fed dans les marchés du crédit, son effet sur l’élargissement des inégalités de richesse, sa consommation excessive de dette adossée à l’État et le potentiel d’instabilité financière mondiale à la suite d’une injections de liquidité par les banques centrales.

Des perspectives diverses sur le rôle de la banque centrale dans une économie de marché libre devraient être les bienvenues au sein du conseil d’administration de la Fed. Le consensus est confortable, mais pas toujours correct.

Mme Shelton, économiste, est chercheuse principale à l’Institut indépendant et auteure de «Money Meltdown».