L’inflation exige une action audacieuse de la Fed

La situation est grave. La flambée de l’inflation dépasse les augmentations de salaire et sape le pouvoir d’achat réel des consommateurs américains. Les personnes à revenu moyen et faible ont le plus souffert. Les inquiétudes liées à l’inflation ont considérablement amputé les valeurs des marchés boursiers et obligataires, réduisant la valeur nette des ménages. L’indice de confiance des consommateurs de l’Université du Michigan est tombé à son niveau le plus bas en 50 ans.

La Fed reconnaît maintenant qu’elle doit augmenter les taux et réduire l’inflation, mais plusieurs de ses membres ont suggéré qu’ils n’auront pas besoin d’augmenter les taux beaucoup pour étouffer l’inflation, probablement pas plus de 3 %. Ils ont tort. La Fed doit réduire rapidement l’inflation à 2 % et atténuer les anticipations inflationnistes intégrées dans le comportement de fixation des prix et des salaires. La crédibilité de la Fed a été sérieusement entamée et elle doit prendre des mesures monétaires agressives pour rétablir ses références en matière de lutte contre l’inflation.

Le plan stratégique d’août 2020 de la Fed supposait que la banque centrale pouvait gérer avec précision et efficacité les anticipations inflationnistes. Ce n’était que l’un des principaux défauts de la nouvelle stratégie. L’inflation actuelle était prévisible. En réponse à la baisse de 9 % du produit intérieur brut réel au cours du premier semestre 2020 en proie à la pandémie, le Congrès et le président ont promulgué une législation sur les dépenses déficitaires de 27 % du PIB. La Fed a acheté environ 50 % de la nouvelle dette du Trésor, ainsi que des quantités massives de titres adossés à des créances hypothécaires, et a abaissé les taux à zéro. La contribution involontaire de la Fed à cette expérience de la théorie monétaire moderne s’est rapidement concrétisée. La montée en flèche de la demande globale et de l’inflation qui a suivi a été la réponse classique à des politiques budgétaires et monétaires excessives.

Croyez-le ou non, les choses pourraient être bien pires. En avril 2021, un mois seulement après que le plan de sauvetage américain a augmenté les dépenses déficitaires de 1 900 milliards de dollars (8,6 % du PIB), l’administration Biden a proposé son Build Back Better Act. Heureusement, des têtes plus sages ont prévalu, la législation a été écartée et l’économie américaine a été épargnée de 5 000 milliards de dollars supplémentaires en dépenses publiques et de 1 500 milliards de dollars en impôts.

La reprise robuste induite par la relance a fait grimper l’inflation et a entraîné des marchés du travail si tendus que le président de la Fed, Jerome Powell, les a finalement qualifiés de « malsains ». Pourtant, la Fed a maintenu les taux à zéro et a continué d’acheter des actifs, y compris des titres adossés à des créances hypothécaires, alors que le marché immobilier explosait, jusqu’en mars 2022.

L’administration Biden et certains à la Fed attribuent toujours l’inflation aux chocs d’offre, à la Russie et à la malchance. S’il est vrai que l’accélération des prix de l’énergie et des aliments accentue l’inflation, le principal moteur de la hausse de l’inflation sous-jacente est le prix des services, en particulier le logement. Ses deux composantes – le loyer équivalent occupé par le propriétaire et les coûts de location directs – ont toujours été à la traîne des prix des maisons, qui ont augmenté de plus de 20 % l’année dernière, selon l’indice des prix des maisons Case-Shiller. Les coûts du logement devraient continuer à s’accélérer jusqu’à la mi-2023.

La Fed préfère mesurer l’inflation à l’aide de l’indice des prix des dépenses de consommation personnelle, qui comprend des dépenses telles que les soins de santé financés par Medicare, Medicaid et les assurances financées par l’employeur. Mais l’indice des prix à la consommation est plus fortement pondéré par ce que les Américains paient pour les choses de leur poche. L’inflation de l’IPC doit être combattue avec fermeté.

Ne vous attendez pas à de l’aide du côté de la politique budgétaire. L’argent de relance continue d’affluer dans l’économie, alors même que les déficits budgétaires fédéraux diminuent. Les dépenses du gouvernement fédéral des autorisations budgétaires antérieures se poursuivent. Les gouvernements des États et locaux ont économisé la quasi-totalité des 500 milliards de dollars qu’ils ont reçus en subventions fédérales et ont commencé à dépenser une partie de ces fonds. Étonnamment, beaucoup offrent maintenant des subventions financières pour compenser les coûts plus élevés de l’essence, ce qui peut acheter des votes pour les élus locaux mais contribue également à la demande d’énergie et donc à l’inflation. De plus, la loi américaine sur l’infrastructure et l’emploi, promulguée en novembre 2021, a autorisé un déficit supplémentaire de 1 000 milliards de dollars. L’administration Biden a maintenant une incitation politique à accélérer ces dépenses, ce qui ajoutera à l’activité économique, aux emplois et aux pressions salariales dans le secteur de la construction déjà surchargé.

C’est le travail de la Fed de lutter contre l’inflation. Même avec les hausses de taux en mars et mai, la hausse de l’inflation a poussé les taux réels plus profondément négatifs. Des prix plus élevés peuvent ralentir la demande des consommateurs et faire baisser un peu l’inflation, mais la Fed ne peut pas compter sur l’espoir. Les orientations prospectives de la Fed ne remplacent pas l’action politique. Il doit agir de manière décisive et ramener l’inflation à son objectif à long terme de 2 %. Pour réduire l’inflation, il faut ralentir la croissance des dépenses nominales, ce qui comprimera les marges des entreprises et augmentera le chômage. Les coûts à court terme de la hausse du chômage pourraient être douloureux et la Fed pourrait subir des pressions politiques de la part du Congrès et de la Maison Blanche pour accepter un taux d’inflation sous-jacent plus élevé. Les marchés peuvent s’attendre à ce que la Fed cède finalement à ces pressions et fasse une pause, acceptant une inflation sous-jacente plus élevée, car les coûts à court terme de la hausse du chômage seront trop douloureux.

La Fed doit dissiper cette attente du marché par des actions agressives. Augmenter les taux de 75 points de base et en indiquer d’autres à venir enverrait un message nécessaire. À ce stade, la douleur à court terme est inévitable, mais une performance économique saine à long terme nécessite une inflation plus faible et une banque centrale crédible.

M. Levy est économiste principal chez Berenberg Capital Markets. M. Plosser est chercheur invité à la Hoover Institution et ancien président de la Fed de Philadelphie. Tous deux sont membres du Shadow Open Market Committee.