Pourquoi nous nous réchauffons à crédit

Scott explique comment l'action extraordinaire de lutte contre les épidémies – et les récentes turbulences du marché – ont changé notre vision du crédit.

Nous constatons une amélioration des perspectives pour le crédit – avec des mesures politiques sans précédent pour limiter le choc des coronavirus en place et des évaluations nettement inférieures. Les principales banques centrales des marchés développés se sont engagées à maintenir les taux d'intérêt à un bas niveau et à accroître considérablement leur bilan. Cela sous-tend la demande d'obligations de sociétés et de certaines dettes souveraines. Nous améliorons notre point de vue sur le crédit de première qualité à une surpondération modeste par rapport à une sous-pondération et conservons le crédit à haut rendement comme surpondération.

Les banques centrales mondiales se sont concentrées sur l'atténuation du dysfonctionnement des prix du marché et le resserrement des conditions financières. La Banque centrale européenne (BCE) a levé le plafond de 750 milliards d'euros de son programme d'achat d'urgence en cas de pandémie (PEPP), ouvrant ainsi la voie à des achats d'actifs potentiellement illimités. La Fed a adopté une approche «tout ce qu'il faut», y compris un engagement à étendre massivement son bilan de 4 500 milliards de dollars, des programmes de prêt pour soutenir directement les petites et moyennes entreprises, les États et les municipalités, et l'achat d'obligations de sociétés américaines pour le première fois. Les bilans des banques centrales dans les principales économies ont atteint 20 000 milliards de dollars, comme le montre le graphique ci-dessus, et devraient encore augmenter considérablement. Nous pensons que le revenu des coupons est attrayant dans un contexte de taux d'intérêt record, d'une stabilisation des marchés grâce à la réaction des pouvoirs publics et d'une amélioration des évaluations après la liquidation de mars. Nous trouvons cette source de revenus dans les titres de crédit et de crédit à haut rendement mondiaux, ainsi que dans les obligations d'État périphériques de la zone euro et la dette des marchés émergents en monnaie locale.

Une action écrasante de la part des autorités fiscales et monétaires contribue à réduire les risques à la baisse pour l'économie – et le risque d'un pic surdimensionné des déclassements de crédit et des défauts de paiement, à notre avis. Le risque de liquidation temporaire de la liquidité demeure à mesure que la fermeture économique se poursuit et que des secteurs tels que l'énergie sont confrontés à de graves difficultés en raison de l'effondrement des prix du pétrole. Pourtant, dans l'ensemble, nous pensons que le récent élargissement marqué des écarts de crédit signifie que les investisseurs sont largement compensés pour assumer ces risques. Nous préférons le crédit aux actions étant donné la créance privilégiée des détenteurs d’obligations sur les flux de trésorerie des entreprises dans un environnement économique très incertain.

L'historique de la performance du crédit au cours des périodes passées d'assouplissement quantitatif conforte également notre point de vue. Lorsque les banques centrales interviennent avec des achats massifs d'actifs, cela a tendance à atténuer la volatilité des taux d'intérêt. Nous pensons que nous sommes dans une situation similaire aujourd'hui: la Fed s'est effectivement engagée à limiter la hausse des rendements obligataires à long terme, tandis que la politique budgétaire expansionniste pourrait exercer une pression à la hausse sur les taux d'intérêt. Un environnement de taux relativement stable a souvent conduit à un rétrécissement de l'écart entre les rendements du crédit et des obligations d'État – et à une hausse des prix du crédit. Cela permet également d'avoir des banques centrales en tant qu'acheteurs engagés d'obligations, y compris de dettes d'entreprises et souveraines.

Nous avons amélioré notre vision tactique des bons du Trésor américain afin de compenser les risques d'une augmentation de l'allocation de crédit. Les rendements se situent près de leurs plus bas records, mais les bons du Trésor sont toujours les obligations d'État à rendement le plus élevé dans les principales économies développées. Selon nous, cela laisse plus de place à de nouvelles baisses de rendement que les obligations de la zone euro ou du Japon en cas de liquidation des actifs à risque. À plus long terme, nous reconnaissons le rôle des obligations d'État, car le ballast du portefeuille est remis en question étant donné les niveaux de rendement inférieurs et l'engagement croissant des banques centrales de maintenir les taux bas sur toute la courbe des taux.

L'essentiel

Nous considérons que le revenu des coupons est crucial dans un monde encore plus affamé de rendements. L'action extraordinaire de politique monétaire et budgétaire se prépare à atténuer le choc des coronavirus sur l'économie et les marchés – et les banques centrales sont revenues en tant qu'acheteuses engagées de crédit. À notre avis, cela, couplé à des évaluations sensiblement moins chères, ouvre la voie à une surperformance des actifs porteurs tels que la dette des entreprises et les souverains périphériques de la zone euro.

Scott Thiel est stratège en chef des titres à revenu fixe au Institut d'investissement BlackRock. Il contribue régulièrement à Le blog.

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