Ciblage de l’inflation moyenne par la Réserve fédérale et anticipations des consommateurs américains

En août 2020, le Federal Open Market Committee a publié une version modifiée de sa « Déclaration sur les objectifs à plus long terme et la stratégie de politique monétaire ». Dans cette déclaration révisée, le FOMC a réaffirmé son objectif d’inflation de 2 %, tel qu’annoncé pour la première fois en janvier 2012, et a adopté une nouvelle approche, connue sous le nom de ciblage de l’inflation moyenne :

Le Comité estime que les anticipations d’inflation à long terme bien ancrées à 2 % favorisent la stabilité des prix et des taux d’intérêt à long terme modérés et renforcent la capacité du Comité à promouvoir un emploi maximal face à des perturbations économiques importantes. Afin d’ancrer les anticipations d’inflation à plus long terme à ce niveau, le Comité cherche à atteindre une inflation moyenne de 2 % au fil du temps, et estime donc qu’après des périodes où l’inflation est restée inférieure à 2 % de manière persistante, une politique monétaire appropriée visera probablement à atteindre une inflation légèrement supérieure à 2 % pendant un certain temps.

De cette description, il est clair que la Réserve fédérale a adopté explicitement le ciblage de l’inflation moyenne dans le but d’« ancrer » les anticipations inflationnistes. Lorsque les décideurs politiques se réfèrent à des attentes ancrées, ils signifient généralement que les citoyens et les marchés financiers sont convaincus que l’inflation future sera proche de l’objectif à long terme, quelles que soient les évolutions à court terme. C’est-à-dire que lorsque les gens observent une poussée de l’inflation, ils peuvent être sûrs qu’elle sera de courte durée et que la Fed maintiendra l’inflation près de la cible à long terme.

C’est important. Si les consommateurs ou les investisseurs pensent que l’inflation sera plus permanente, ils peuvent alors se comporter de manière à stimuler davantage l’inflation. Des attentes fortement ancrées indiquent que la banque centrale américaine est crédible. Et comme le note la déclaration révisée, la Fed estime que des attentes bien ancrées peuvent aider à promouvoir un maximum d’emplois.

Cette chronique fournit des informations sur l’objectif d’inflation moyen de la Fed, détaille les tendances récentes des anticipations d’inflation et de l’incertitude des consommateurs américains, et explique comment la Fed pourrait mieux ancrer ces attentes pour assurer une économie américaine stable au cours des cycles économiques.

Ciblage de l’inflation moyenne à la Fed

Le ciblage de l’inflation moyenne est appelé stratégie de maquillage car il ne « laisse pas le passé être le passé ». C’est-à-dire que les responsables de la politique monétaire tiennent compte de l’inflation passée, et pas seulement des conditions et perspectives économiques actuelles. Un document de travail du Federal Reserve Board, présenté au Federal Open Market Committee comme toile de fond avant l’adoption de cet objectif, décrit trois principaux avantages des stratégies de maquillage :

Premièrement, les stratégies de maquillage impliquent naturellement un désir de s’engager sur une trajectoire « plus bas pour plus longtemps » pour le taux directeur [the federal funds rate] dans les épisodes où l’ELB [effective lower bound, sometimes called the zero lower bound, which refers to the inability of central banks to set policy interest rates much lower than zero] compromet considérablement la conduite de la politique monétaire et peut entraîner des périodes prolongées d’inflation inférieure à l’objectif. Les engagements en faveur d’une trajectoire plus basse pour plus longtemps offrent des conditions financières plus accommodantes, stimulant la demande globale et réduisant les écarts de l’inflation par rapport à son objectif, même pendant que l’ELB se lie. Deuxièmement, les stratégies de maquillage (crédibles) favorisent les anticipations d’une inflation plus stable, en moyenne, réduisant ainsi la sensibilité de l’inflation aux évolutions transitoires. Troisièmement, la matérialisation systématique de taux d’inflation stables dans le cadre de stratégies de maquillage peut mieux ancrer les anticipations d’inflation à plus long terme, induisant un cercle vertueux.

Le point « plus bas pour plus longtemps » a reçu le plus d’attention. Étant donné que l’inflation est restée inférieure à 2 % pendant de nombreuses années, la nouvelle stratégie de ciblage de l’inflation moyenne devrait permettre au marché du travail américain de se redresser plus longtemps avant que la Fed ne commence à resserrer sa politique monétaire, même si l’inflation dépasse l’objectif de 2 %. Les deuxième et troisième points concernent à nouveau explicitement l’ancrage des anticipations d’inflation. Nous pouvons être sûrs que les responsables de la Fed surveilleront attentivement les anticipations d’inflation lorsqu’ils décideront jusqu’à quel point « plus bas pour plus longtemps » ils sont prêts à baisser.

C’est exactement ce que font les responsables de la Fed. Le gouverneur de la Réserve fédérale Randal Quarles, par exemple, a attribué l’inflation récente au-dessus de l’objectif à trois facteurs : « la forte augmentation de la demande alors que davantage de services reviennent en ligne alors que les dépenses en biens restent robustes, l’émergence de goulots d’étranglement dans certaines chaînes d’approvisionnement et la très faible les chiffres de l’inflation enregistrés au printemps dernier ne sont pas pris en compte dans le calcul de l’inflation sur 12 mois. Quarles a interprété ces facteurs comme transitoires et a fait valoir que la Fed doit rester patiente « tant que les anticipations d’inflation continuent de fluctuer autour de niveaux compatibles avec notre objectif d’inflation à plus long terme ».

De même, le vice-président Richard Clarida a noté en novembre 2020 que « l’objectif du nouveau cadre est de maintenir les anticipations d’inflation bien ancrées à 2 %, et, pour cette raison, j’ai moi-même l’intention de me concentrer davantage sur les indicateurs d’anticipations d’inflation eux-mêmes, en particulier l’enquête. sur la base de mesures – que je ne le ferai sur le calcul d’un taux d’inflation moyen sur une fenêtre de temps particulière.

Anticipations d’inflation et incertitude des consommateurs américains

Les décideurs de la Fed surveillent diverses mesures des anticipations d’inflation, dérivées des marchés financiers et des enquêtes. Le Michigan Survey of Consumers, une enquête mensuelle de longue date auprès d’adultes aux États-Unis, est fréquemment utilisé pour évaluer les attentes et les sentiments du grand public (par opposition aux prévisionnistes professionnels ou aux participants aux marchés financiers). J’ai développé une nouvelle méthode pour estimer l’incertitude des consommateurs sur l’inflation sur la base des prévisions du Michigan Survey of Consumers. En particulier, je montre que les personnes interrogées ont tendance à fournir des prévisions qui sont des chiffres ronds, disons 5 %, 10 % ou 15 %, lorsqu’elles sont très incertaines de leurs prévisions.

Cette méthodologie permet aux chercheurs de quantifier l’incertitude associée à ce comportement d’arrondi, pour créer un indice d’incertitude de l’inflation à la consommation sur l’inflation à court terme (1 an) et à long terme (5 à 10 ans). L’indice d’incertitude de l’inflation est le pourcentage estimé de répondants qui sont très incertains au sujet de l’inflation. Ma méthodologie est utile pour estimer l’incertitude lorsque les prévisions de densité ne sont pas disponibles et a été utilisée par un éventail d’économistes. (Voir Figure 1.)

Figure 1

Depuis la désinflation conçue par Paul Volcker, alors président de la Fed au début des années 1980, l’incertitude à long terme a généralement été inférieure à l’incertitude à court terme, ce qui correspond à des attentes bien ancrées. Même lorsque les gens ne savent pas ce qui se passera avec les prix au cours de la prochaine année, ils sont plus certains de ce qui se passera à long terme. La figure 1 montre qu’au début de la pandémie de coronavirus, l’incertitude à court terme est passée de 25,7 en février 2020 à 57,2 en avril 2020, a culminé en mai 2020 et a depuis diminué.

Le comportement récent de l’incertitude à long terme est très différent. L’incertitude à long terme a à peine changé au début de la pandémie mais a commencé à augmenter plus tard, indiquant que la pandémie elle-même n’est probablement pas la cause de la récente augmentation de l’incertitude à long terme ; ni l’élection présidentielle ni l’investiture du président Joe Biden n’ont été associées à des changements notables dans l’incertitude à l’un ou l’autre horizon. L’augmentation de cette tendance est particulièrement remarquable car elle inverse une tendance de longue date à la baisse de l’incertitude à long terme.

L’incertitude à long terme a diminué à la suite de l’annonce du ciblage de l’inflation moyenne en 2012, passant d’une moyenne de 25,7 en 2011 à 14,1 en 2019. En mars 2021, l’incertitude à long terme est passée à 26, soit son niveau le plus élevé depuis février 2013. Elle reste tout aussi élevée. en mai 2021, le mois le plus récent pour lequel des données sont disponibles. (Voir Figure 2.)

Figure 2

Une autre caractéristique utile de ma méthodologie est qu’elle me permet de calculer les anticipations d’inflation moyennes (moyennes) chaque mois pour les consommateurs « moins incertains » et « très incertains ». Étant donné que les attentes des consommateurs très incertains ont tendance à être très bruyantes et élevées (parce que ces consommateurs donnent des prévisions chiffrées telles que 5 %, 10 % et même 25 %), se concentrer sur les consommateurs les moins incertains donne un signal plus clair de la façon dont les attentes sont évoluant.

En mai 2021, les attentes inflationnistes à court et à long terme pour ces consommateurs étaient respectivement de 3,6% et 2,9%, soit environ deux écarts-types supérieurs à ce qu’ils ont été au cours de la dernière décennie. (Si je n’avais pas séparé les deux types de consommateurs, nous observerions des attentes de 5,7 % pour l’horizon court et de 3,5 % pour l’horizon long.) (Voir Figure 3.)

figure 3

La hausse des anticipations d’inflation à court terme est tout à fait logique, car les consommateurs ont remarqué une hausse des prix et s’attendent raisonnablement à une hausse de l’inflation au cours de la prochaine année. La hausse des anticipations inflationnistes à long terme implique qu’ils pensent (également raisonnablement) qu’au moins certaines des nouvelles pressions inflationnistes ne sont pas transitoires.

Lutter contre l’incertitude inflationniste à long terme

Cette hausse des anticipations d’inflation à long terme des ménages américains n’est pas nécessairement un problème à ce stade. faible inflation. De plus, le Michigan Survey of Consumers ne précise pas que les répondants doivent fournir des attentes de dépenses de consommation personnelles, ou d’inflation PCE, que la Fed cible. En effet, les répondants à l’enquête du Michigan peuvent faire état d’attentes pour quelque chose qui ressemble davantage à l’inflation de l’indice des prix à la consommation, qui a tendance à être supérieure d’environ un demi-point de pourcentage. Ainsi, l’augmentation à 2,9% pourrait être un passage de « trop faible » à « juste », plutôt que de « juste à droite » à « trop élevé ».

Mais la montée de l’incertitude inflationniste à long terme est plus clairement problématique. L’incertitude sur l’inflation à long terme rend plus difficile pour les ménages de planifier pour l’avenir. Ils ont besoin de savoir, par exemple, combien épargner pour leurs études ou leur retraite, ou pour prendre de bonnes décisions concernant des choses comme contracter un prêt hypothécaire. Ces décisions peuvent être intrinsèquement stressantes. Ce stress frappe plus durement les ménages à faible revenu.

L’incertitude relative à l’inflation est systématiquement deux à trois fois plus élevée pour les répondants des 30 % inférieurs de la distribution des revenus, par rapport aux 30 % supérieurs. L’incertitude liée à l’inflation est également plus élevée pour les femmes et pour les personnes sans diplôme universitaire.

Les tendances à la hausse des anticipations inflationnistes à long terme et à la montée de l’incertitude inflationniste à long terme, surtout si ces tendances se poursuivent, devraient inciter les responsables de la politique monétaire américaine à affiner encore leur approche de leur objectif d’inflation moyenne. En effet, le président de la Fed, Jerome Powell, dans un discours prononcé après l’annonce de son objectif d’inflation moyenne en 2020, a expliqué que « nous ne nous attachons pas à une formule mathématique particulière qui définit la moyenne ». De plus, la Fed n’a pas annoncé l’horizon temporel sur lequel elle calculera l’inflation moyenne. Cela donne à la Fed beaucoup de flexibilité et de discrétion mais se fait au prix d’une plus grande incertitude.

Conclusion

En rendant son approche du ciblage de l’inflation moyenne plus explicite et transparente, la Fed pourrait atténuer au moins une partie de l’incertitude croissante récemment et maintenir les attentes mieux ancrées alors que l’inflation commence à augmenter. Cela permettrait à la Fed de faciliter une reprise plus forte du marché du travail américain avant de commencer à se resserrer.

Une plus grande transparence sur le ciblage de l’inflation moyenne permettrait également au public américain de demander des comptes à la Fed, ce qui pourrait améliorer la crédibilité et la légitimité démocratique de la Fed. Et si les responsables de la politique monétaire ont un peu moins de marge de manœuvre, cela devrait donner plus d’impulsion aux élus fonctionnaires à poursuivre des politiques économiques saines et équitables, telles que les stabilisateurs automatiques, plutôt que de trop compter sur la Fed pour assurer une économie américaine stable et durable au cours des cycles économiques.

—Carola Conces Binder est professeure agrégée d’économie au Haverford College.

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