Ciblage moyen de l'inflation et attentes – AIER

Fin août, la Réserve fédérale a révisé ses objectifs à long terme et sa stratégie de politique monétaire. Il s'était précédemment engagé à viser une inflation de 2%, qu'il a qualifiée d'objectif symétrique. En fait, la Fed a semblé considérer cet objectif plus comme un plafond que comme un objectif symétrique, car il permettait rarement à l'inflation de dépasser 2%. Et, en raison du manque continu de sa cible, les acteurs du marché en sont venus à s'attendre à ce que la cible réelle de la Fed soit inférieure à 2%.

Maintenant, dit la Fed, elle visera à atteindre un moyenne taux d'inflation de deux pour cent. Cela signifie que «après des périodes où l'inflation est restée constamment inférieure à 2%, une politique monétaire appropriée visera probablement à atteindre une inflation modérément supérieure à 2% pendant un certain temps».

Qu'est-ce que le ciblage d'inflation moyen?

Une banque centrale engagée dans le ciblage de l'inflation moyenne (ACI) mène une politique monétaire pour s'assurer que l'inflation atteint la moyenne de son taux cible (par exemple, deux pour cent) sur une certaine période (par exemple, une décennie). La banque centrale ne vise pas une inflation de 2% par période, comme elle le ferait sous un régime traditionnel de ciblage de l'inflation (IT) période par période. Au lieu de cela, il ajuste son objectif pour la période suivante à chaque période pour tenir compte des erreurs passées. S'il a déjà atteint son objectif, il devra viser un taux d'inflation supérieur à son objectif moyen jusqu'à ce que le taux d'inflation moyen revienne à son objectif. S'il a déjà dépassé son objectif, il devra viser un taux d'inflation inférieur à son objectif moyen jusqu'à ce que le taux d'inflation moyen revienne à son objectif.

En l'absence d'erreurs, AIT et IT sont équivalents. À chaque période, la banque centrale vise et atteint son objectif déclaré. Les deux régimes ne diffèrent que si la banque centrale manque occasionnellement (ou de façon persistante) son objectif. George Selgin fournit une explication éloquente:

… Supposons que l'économie subisse une série de chocs inattendus qui exercent une pression à la baisse sur les prix. Il peut s'agir de chocs de demande (de vitesse) négatifs ou de chocs d'offre positifs. Supposons également que ces chocs ne correspondent pas aux chocs correspondants du type opposé. La Fed, en d'autres termes, fait face à une «série» de surprises au niveau des prix négatifs. Dans ce cas, bien qu'il continue de fixer ses taux à des niveaux calculés pour maintenir le taux d'inflation prospectif à son objectif de 2 pour cent, le taux d'inflation ex post ou «rétrospectif» restera constamment en dessous de cet objectif; et plus cette période se prolongera, plus l'écart entre l'inflation réelle et prévue sera grand.

Par conséquent, le nouveau régime d’ACI de la Fed semble destiné à remédier au problème de l’inflation ex post tombant constamment en dessous de 2%, comme c’était le cas sous son précédent régime informatique.

Anticipations d'inflation en TI, ACI et à long terme

Une bonne règle monétaire ancrera, entre autres, les attentes à long terme. Les emprunteurs et les prêteurs doivent estimer l'inflation lorsqu'ils financent des projets à long terme. Les employeurs et les employés doivent estimer l'inflation lorsqu'ils acceptent des contrats de travail à long terme. Lorsque l'inflation est plus élevée que prévu, les emprunteurs et les employeurs y gagnent au détriment des prêteurs et des employés, car les emprunteurs et les employeurs peuvent effectuer des paiements avec des dollars qui valent moins que ce qui était prévu lors de l'exécution des contrats. Lorsque l'inflation est plus faible que prévu, les prêteurs et les employés gagnent au détriment des emprunteurs et des employeurs, car les prêteurs et les employés reçoivent des dollars qui valent plus que ce qui était prévu lorsque les contrats ont été exécutés.

La possibilité de transferts dus à des anticipations d'inflation non satisfaites rend les contrats à long terme risqués – et ce risque découragera certains contrats à long terme. Plus la possibilité est grande – et plus les transferts possibles sont importants – plus le risque est grand. Et, plus le risque est grand, plus il est probable que les contrats à long terme soient découragés. Étant donné qu'en l'absence de tels risques, les contrats à long terme seraient préférés pour de nombreuses entreprises, la possibilité de transferts nous rend moins productifs que nous ne le serions autrement.

Un régime informatique n'ancre pas très bien les attentes. Considérez l'éventail des résultats possibles si une banque centrale visant une inflation de 2% pouvait manquer son objectif de +/- 0,5 point de pourcentage à chaque période. Après dix ans, le niveau des prix sera entre 16 et 28% plus élevé qu'au moment de la signature du contrat. Après trente ans, le niveau des prix sera de 56 à 109 pour cent plus élevé qu'au moment de la signature du contrat. Il s’agit d’un large éventail de résultats potentiels et d’un grand risque pour ceux qui envisagent un contrat à long terme.

En exigeant que l'objectif de la période suivante soit ajusté chaque période pour tenir compte des erreurs passées, un régime ACI a le potentiel de réduire cette fourchette. Dans dix ans, le niveau des prix est beaucoup plus susceptible d'être 22% plus élevé qu'il ne l'était lors de la signature du contrat, comme prévu. Dans trente ans, il sera probablement 81% plus élevé, comme prévu.

Attentes d'inflation dans les TI, l'AIT et à court terme

Bien qu'un régime d'ACI crédible offre un meilleur ancrage pour les attentes à long terme, il pourrait fournir un plus mauvais ancrage pour les attentes à court terme s'il n'est pas clairement articulé. Dans un régime informatique crédible, il est relativement facile de former des anticipations pour la période suivante car la banque centrale vise le même taux à chaque période. Dans le cadre d'un régime ACI crédible, on est peut-être laissé deviner quel est l'objectif pour la période suivante.

Le régime de l'ACI de la Fed a le potentiel de déstabiliser les attentes à court terme car il n'a pas été très clair sur sa stratégie de composition, c'est-à-dire comment il ajustera sa cible après avoir raté son objectif. Stephen Williamson explique le problème succinctement dans une courte réponse de fil de tweet à Tony Yates, déroulée ici:

La clé d'une stratégie de maquillage est que vous devez savoir à chaque instant quelle est la cible d'inflation (ou quelle que soit la cible) pour l'avenir immédiat. Avec le ciblage d'inflation moyenne, vous devez savoir ce que vous essayez de compenser, ce qui nécessite de savoir jusqu'où vous allez dans le passé pour déterminer quelle était l'inflation moyenne passée. En gros, il s’agit d’une moyenne mobile (qui peut être pondérée) avec un horizon spécifié. Ensuite, vous devez spécifier la vitesse à laquelle vous allez compenser les manquements du côté haut ou bas dans le passé. Cela pourrait être une spécification pour un horizon futur sur lequel vous prévoyez de combler la différence. Donc, tout cela vous donnera un objectif variable dans le temps pour l’inflation du mois prochain ou du prochain trimestre. C’est compliqué à expliquer, ce qui est une bonne raison de ne pas le faire. Donc, soit vous le faites, et supportez les coûts de l'explication. Ou vous ne le faites pas et vous vous en tenez à ce que vous avez. La Fed n'a fait ni l'un ni l'autre, ce qui est mauvais.

Reste à voir si la Fed prendra des mesures pour clarifier sa stratégie de maquillage. Mais, comme Williamson note dans un autre tweet, il est évident «à la lecture des médias financiers que les gens ont du mal à comprendre ce que signifie la nouvelle déclaration de politique de la Fed». Ce n'est pas bon.

S'il est crédible et clairement articulé, un régime de ciblage de l'inflation moyenne fournirait un meilleur ancrage pour les anticipations d'inflation qu'un régime de ciblage de l'inflation période par période. Hélas, la nouvelle stratégie politique de la Fed n’a pas été clairement articulée, laissant les anticipations d’inflation à court terme sans ancrage. Et, étant donné que la Fed a constamment sous-estimé une inflation de 2% sous son précédent régime de ciblage d'inflation, on pourrait raisonnablement se demander à quel point son engagement envers cette nouvelle stratégie politique est également crédible.