La prise en charge quotidienne de la facilité de prise en pension au jour le jour (ON RRP) est passée de moins d’un milliard de dollars au début de mars 2021 à un peu moins de 2 000 milliards de dollars le 31 décembre 2021. Dans le deuxième article de cette série, nous examinons cela de plus près. important dans le cadre de mise en œuvre de la politique monétaire de la Réserve fédérale et discuter des facteurs à l’origine de la récente augmentation de volume.
Dans le message d’hier, nous avons présenté une vue stylisée du cadre de mise en œuvre de la politique monétaire de la Fed, dans lequel (i) le Federal Open Market Committee (FOMC) communique l’orientation de la politique monétaire à travers une fourchette cible pour le taux des fonds fédéraux, (ii) l’intérêt sur les soldes de réserves (IORB) est un outil clé, et (iii) une offre abondante de réserves garantit que le taux d’intérêt payé sur les soldes de réserves des banques maintient le taux effectif des fonds fédéraux (EFFR) dans la fourchette cible. Cependant, aux États-Unis, les banques ne sont qu’une partie de l’écosystème du marché monétaire : les institutions financières non bancaires représentent une part importante de l’activité de prêt.
En conséquence, le FOMC utilise un autre outil appelé la facilité ON RRP, qui est disponible pour un large éventail de prêteurs du marché monétaire. Cette facilité est particulièrement importante pour la mise en œuvre de la politique monétaire dans les périodes où les réserves sont élevées. À mesure que les réserves augmentent, la volonté des banques de prendre des réserves supplémentaires diminue et elles réduisent les taux qu’elles paient pour les dépôts et autres financements. Dans cet environnement, les taux du marché se négocient en dessous du taux IORB parce que les prêteurs non bancaires sont prêts à prêter à de tels taux. Par exemple, les Federal Home Loan Banks (FHLB), qui sont des prêteurs importants sur le marché des fonds fédéraux et non éligibles à l’IORB, sont disposées à prêter à des taux inférieurs au taux IORB plutôt que de laisser des fonds non rémunérés sur leurs comptes à la Fed. Pour fournir un plancher sous le taux des fonds fédéraux, le FOMC a introduit la facilité ON RRP.
Qu’est-ce que le taux ON RRP et comment cela fonctionne-t-il ?
En théorie, la facilité ON RRP agit comme IORB pour un ensemble d’acteurs non bancaires du marché monétaire. Grâce à la facilité ON RRP, les institutions éligibles (fonds du marché monétaire, entreprises financées par le gouvernement, primary dealers et banques) peuvent investir du jour au lendemain avec la Fed via un accord de mise en pension (repo).
En fixant le taux ON RRP, le FOMC établit un plancher sur les taux auxquels ces institutions sont disposées à prêter à d’autres contreparties. Le plancher améliore la capacité de ces institutions à négocier des taux sur les investissements privés au-dessus du taux ON RRP et fournit un investissement alternatif lorsque des taux plus attractifs ne sont pas disponibles.
Quand l’installation ON RRP est-elle utilisée ?
Dans les périodes où l’EFFR est proche ou supérieur au taux de l’IORB, nous ne nous attendons pas à ce que la facilité ON RRP connaisse un grand succès car les acteurs du marché monétaire ont accès à des investissements alternatifs à des taux plus favorables. Cela peut être vu dans les graphiques ci-dessous. Le premier graphique montre que, alors que les réserves diminuaient régulièrement au cours du processus de normalisation de la politique monétaire, en 2018 et 2019, l’EFFR a augmenté par rapport au taux de l’IORB. Le deuxième graphique montre qu’à mesure que la propagation EFFR-IORB augmentait, la participation à l’installation ON RRP diminuait et était presque toujours très faible, jusqu’à la pandémie.
L’écart entre l’EFFR et le taux IORB tend à diminuer lorsque les réserves augmentent
Remarques : L’IORB correspond à l’intérêt sur les soldes des réserves. L’EFFR est le taux effectif des fonds fédéraux. Les observations de fin de mois sont supprimées.
La participation au RRP ON a tendance à être plus importante lorsque l’écart entre l’EFFR et l’IORB est plus négatif
Remarques : Le volume ON RRP est la valeur totale des accords de prise en pension à un jour du 23 septembre 2013 au 16 décembre 2015 et la valeur totale des accords de prise en pension au jour le jour dans le cadre de la facilité ON RRP à partir du 17 décembre 2015. L’EFFR est le taux effectif des fonds fédéraux. Les observations de fin de mois sont supprimées.
En revanche, lorsque les réserves sont abondantes et que l’EFFR se rapproche du bas de la fourchette cible des fonds fédéraux, le taux proposé par la facilité ON RRP devient plus attrayant par rapport aux investissements alternatifs et nous nous attendons à une augmentation de la souscription à l’installation ON RRP. (L’offre disponible d’investissements sûrs comme les bons du Trésor peut également influencer l’EFFR, comme suggéré dans ce Économie de la rue de la Liberté post.) À de tels moments, l’installation ON RRP est particulièrement importante pour le contrôle de l’EFFR. C’est en effet ce qui s’est passé de 2013 à 2017, et en 2021 également. Alors que les réserves ont atteint des niveaux sans précédent au cours de l’année dernière, il en va de même pour l’utilisation de l’installation.
L’installation ON RRP est-elle trop grande ?
Une transaction ON RRP, qui est économiquement similaire à un prêt garanti, ne modifie pas la taille du bilan de la Fed, mais modifie la composition du passif de la Fed. Par exemple, lorsqu’un fonds du marché monétaire réduit les dépôts à vue auprès d’une banque et dirige ces fonds vers la facilité ON RRP, l’augmentation de la facilité ON RRP diminue les soldes de réserve détenus par les banques auprès de la Fed. La facilité ON RRP permet ainsi de répartir plus largement les engagements de la Fed entre les acteurs du marché monétaire.
Cette distribution plus large des passifs de la Fed est particulièrement utile dans les environnements où le FOMC utilise des achats d’actifs pour stimuler l’économie, et les réserves augmentent en conséquence. Étant donné que les réserves ne peuvent être détenues que par les banques, une croissance substantielle des réserves peut exercer une pression sur les bilans bancaires. Par conséquent, lorsque la facilité ON RRP augmente, elle réduit ces pressions en offrant des passifs pouvant être détenus par un ensemble plus large d’acteurs des marchés financiers, soutenant les efforts du FOMC pour stimuler l’économie par le biais d’achats d’actifs.
Le graphique suivant montre qu’une augmentation de l’utilisation de la facilité ON RRP modère la croissance des soldes de réserves. Ainsi, lorsque le take-up ON RRP est élevé, comme c’est le cas aujourd’hui, l’offre de réserves est inférieure à ce qu’elle serait en l’absence de la facilité ON RRP, et les bilans des banques sont moins impactés.
ON RRP Take-up réduit l’offre de réserves, tout le reste est égal
Avec quelle efficacité l’installation ON RRP contrôle-t-elle les taux ?
La Fed a commencé à tester les ON RRP en septembre 2013, puis a fait passer la facilité ON RRP à un outil de mise en œuvre autour du « décollage » des taux d’intérêt en décembre 2015. Depuis lors, l’EFFR n’a imprimé qu’une seule fois en dessous de la fourchette cible, à fin 2015.
Comme le montre le graphique suivant, la facilité ON RRP a été très efficace pour fournir un plancher sous l’EFFR même si les réserves globales ont continué de croître en 2021, dépassant le niveau sans précédent de 4 000 milliards de dollars en juillet.
La facilité ON RRP a été un plancher efficace dans le cadre de l’EFFR
Remarques : L’EFFR est le taux effectif des fonds fédéraux. L’IORB est l’intérêt sur les soldes des réserves. Le taux ON RRP est le taux pour les contrats de prise en pension à un jour du 23 septembre 2013 au 16 décembre 2015, et le taux pour les contrats de prise en pension au jour le jour en vertu de la facilité ON RRP à partir du 17 décembre 2015. La zone ombrée représente la fourchette cible du Federal Open Market Committee pour le taux des fonds fédéraux. Les observations de fin de mois sont supprimées.
Pour résumer
Pour revenir au début du poste, dans l’environnement récent de réserves abondantes, l’installation ON RRP fonctionne comme prévu. Il fournit un plancher sous le taux des fonds fédéraux et modère la croissance des soldes de réserves alors que la Fed continue de soutenir l’économie américaine.
Gara Afonso est vice-président adjoint du groupe de recherche et de statistiques de la Banque fédérale de réserve de New York.
Lorie Logan est vice-présidente exécutive au sein du groupe des marchés de la Banque et gestionnaire du compte du marché ouvert du système pour le comité fédéral de l’open market.
Antoine Martin est vice-président principal du groupe Recherche et statistiques de la Banque.
William Riordan est vice-président adjoint du groupe Marchés de la Banque.
Patricia Zobel est vice-présidente du groupe des marchés de la Federal Reserve Bank de New York et directrice adjointe du System Open Market Account pour le Federal Open Market Committee.
Comment citer ce post :
Gara Afonso, Lorie Logan, Antoine Martin, William Riordan et Patricia Zobel, « How the Fed’s Overnight Repo Facility Works », Banque fédérale de réserve de New York Économie de la rue de la Liberté, 11 janvier 2022, https://libertystreeteconomics.newyorkfed.org/2022/1/how-the-feds-overnight-reverse-repo-facility-works/.
Avertissement
Les opinions exprimées dans cet article sont celles des auteurs et ne reflètent pas nécessairement la position de la Federal Reserve Bank de New York ou du Federal Reserve System. Toute erreur ou omission est de la responsabilité des auteurs.
