Les dérivés de change (FXD) sont un outil clé pour les entreprises pour couvrir le risque de change et sont particulièrement importants pour les entreprises exportatrices ou importatrices sur les marchés émergents. En effet, la volatilité des changes peut être assez élevée – jusqu’à 120% par an pour certaines devises des marchés émergents pendant les épisodes de stress – mais la grande majorité des transactions internationales, près de 90%, sont facturées en dollars américains (USD) ou en euros (EUR). . Lorsque de tels instruments de couverture se font rares, qu’advient-il des activités économiques réelles des entreprises ? Dans cet article, basé sur mon rapport d’équipe connexe, j’utilise des données au niveau des contrats FXD collectées manuellement et j’exploite une expérience quasi naturelle en Corée du Sud pour mesurer les effets réels de la couverture à l’aide de FXD.
Le stress économique peut déclencher une volatilité massive pour les devises des marchés émergents
Remarque : Le graphique montre la volatilité historique annualisée sur 30 jours du taux de change USD-Won coréen.
L’utilisation des dérivés de change a augmenté
L’utilisation de FXD par les entreprises a augmenté au cours des vingt dernières années. En 2022, la valeur notionnelle de l’encours des devises étrangères de gré à gré détenues par les entreprises non financières dans le monde était d’environ 15 000 milliards de dollars, une augmentation substantielle par rapport aux 5 000 milliards de dollars en 2000, selon les données de la Banque des règlements internationaux (BRI). Malgré l’utilisation généralisée des FXD et leur importance potentielle, on sait peu de choses sur les effets de la couverture FXD sur le commerce international. Cela est probablement dû en partie aux difficultés d’identification, notamment l’endogénéité des décisions de couverture des entreprises, ainsi qu’à la difficulté d’obtenir des données granulaires sur les avoirs en FXD des entreprises.
Effets réels des dérivés FX basés sur une expérience quasi naturelle
En 2010, la Corée du Sud a introduit une réglementation macroprudentielle sur les changes qui limite le ratio des positions FXD d’une banque sur les fonds propres. Le règlement a été conçu pour décourager la prise de risque par les intermédiaires financiers. Une fois mise en place, la réglementation était contraignante pour certaines banques mais pas pour d’autres, ce qui me permet de comparer les effets sur ces deux groupes de banques. En exploitant cette expérience quasi-naturelle, je documente que la réglementation a provoqué une pénurie d’instruments de couverture de change, rendant ainsi plus difficile pour les exportateurs de se couvrir, ce qui a entraîné une réduction substantielle des exportations, en particulier pour les petites entreprises qui dépendaient fortement du FXD. couverture.
Pour mesurer les effets réels de la couverture FXD, je procède en trois étapes. La première analyse se situe au niveau de la banque. Je définis les banques contraintes (de traitement) comme celles qui avaient besoin d’abaisser leur ratio FXD/fonds propres et les banques non contraintes (de contrôle) comme celles qui n’avaient pas besoin de procéder à un tel ajustement lorsque la réglementation est entrée en vigueur. Je montre qu’avant la régulation, les positions FXD des banques de traitement et de contrôle évoluaient en parallèle. Cependant, après la régulation (indiquée par la première ligne verticale dans le graphique ci-dessous), je constate que les banques de traitement ont considérablement réduit leurs positions FXD par rapport aux banques de contrôle. Ce résultat suggère que la réglementation a entraîné une réduction de la position FXD des banques.
Position FXD moyenne détenue par les banques soumises à des contraintes par rapport aux banques non soumises à des contraintes
Remarques : position FXD normalisée des bancs contraints (pleins) et non contraints (pointillés). Les positions FXD sont normalisées telles qu’elles sont à 1 lors de l’imposition de la réglementation. Les lignes verticales pleines (pointillées) indiquent la date d’annonce (d’entrée en vigueur) du règlement.
Mon analyse jusqu’à présent ne fait pas de distinction entre les effets de demande et d’offre. En d’autres termes, la réduction relative observée de la couverture par les entreprises qui négocient avec des banques contraintes pourrait être due à une augmentation de la demande de couverture des entreprises qui négocient avec des banques sans contraintes, par opposition à une diminution de l’offre des banques contraintes.
La deuxième série d’analyses vise à répondre à cette question en isolant les deux effets à l’aide de données au niveau des contrats FXD. En comparant les contrats d’entreprises appartenant au même secteur et présentant des caractéristiques similaires, je montre que la couverture des exportateurs avec des banques contraintes a diminué de 47 % par rapport à la couverture avec des banques sans contraintes, ce qui suggère que la réglementation a entraîné une réduction de la fournir de FXD par des banques contraintes.
La troisième série d’analyses vise à estimer l’effet sur l’économie réelle. En utilisant la réduction de l’offre de FXD comme choc exogène, j’examine si elle a affecté les exportations des entreprises, qui sont la principale source d’exposition au risque de change. Je constate que les entreprises les plus exposées au choc ont réduit leurs exportations d’un montant plus important après le choc. De plus, l’effet s’est concentré sur les petits exportateurs qui dépendaient fortement de la couverture contre le change. Pour une augmentation d’un écart-type de l’exposition d’une entreprise au choc réglementaire transmis par les banques, les ventes à l’exportation ont chuté de 18,9 % de plus pour les entreprises à forte couverture que pour les entreprises à faible couverture.
Derniers mots
Les conclusions de mon article ont plusieurs implications importantes. Premièrement, ils suggèrent que les frictions sur le marché des changes peuvent affecter le commerce international. Deuxièmement, ils impliquent que FXD est un instrument de couverture essentiel pour que les entreprises gèrent leurs risques de change. Troisièmement, ils indiquent que les réglementations macroprudentielles sur le FXD, destinées à remédier aux vulnérabilités du secteur financier, peuvent avoir des conséquences notables pour le secteur non financier.
Hyeyoon Jung est économiste de recherche financière dans les études sur les risques climatiques au sein du groupe de recherche et de statistiques de la Federal Reserve Bank de New York.
Comment citer cet article :
Hyeyoon Jung, « Est-ce que la couverture des entreprises contre le risque de change affecte l’activité économique réelle? », Banque de réserve fédérale de New York Économie de Liberty Street12 avril 2023, https://libertystreeteconomics.newyorkfed.org/2023/04/does-corporate-hedging-of-foreign-exchange-risk-affect-real-economic-activity/.
Clause de non-responsabilité
Les opinions exprimées dans cet article sont celles des auteurs et ne reflètent pas nécessairement la position de la Federal Reserve Bank de New York ou du Federal Reserve System. Toute erreur ou omission relève de la responsabilité des auteurs.
