La dette mondiale a atteint un niveau sans précédent depuis 1970. L'environnement actuel de taux d'intérêt bas et de performances de croissance médiocres a déclenché un débat sur les avantages et les coûts associés à la dette. Ce débat s'est principalement concentré sur les économies avancées. Cependant, les marchés émergents et les économies en développement (EMDE) sont également confrontés à des coûts d'emprunt record et bon nombre d'entre eux ont rapidement accumulé de la dette depuis la crise financière mondiale (figure 1). Depuis 2001, leur dette totale a augmenté d'environ 70 points de pourcentage du PIB pour atteindre un pic historique de près de 170% du PIB en 2018.
En accumulant de la dette, les compromis auxquels les EMDE sont confrontés sont encore plus marqués que ceux des économies avancées, compte tenu de leur histoire de crises de la dette et de leurs besoins urgents en matière de dépenses pour atteindre les objectifs de développement. Dans un environnement de faible croissance mondiale et de faibles taux d'intérêt, la dette bon marché ne pourrait-elle être que le médicament dont ces économies ont besoin pour atteindre leurs objectifs de développement?
La dette comme médicament?
Il ne fait aucun doute que la dette présente de multiples avantages. L'accumulation de dettes peut soutenir l'investissement à des fins de croissance et financer des filets de sécurité pour les groupes vulnérables. Lorsque la croissance est faible, elle peut soutenir l'activité grâce à une relance budgétaire. Il peut accroître l'offre d'actifs sûrs lorsque les conditions d'emprunt se resserrent.
Promouvoir la croissance à long terme. L'investissement d'aujourd'hui dans le capital physique et humain peut jeter les bases d'une croissance plus forte demain, qui est le principal moteur de la réduction à long terme de la pauvreté. Le ralentissement prévu de la croissance potentielle des EMDE – le taux de croissance qu'une économie peut soutenir à pleine capacité – rend urgent le besoin d'investissements supplémentaires. En outre, les EMDE ont d'importants besoins d'investissement pour atteindre les objectifs de développement durable.
Stabiliser la croissance à court terme. L'accumulation temporaire de dette contribue à stabiliser les fluctuations macroéconomiques à court terme en finançant les dépenses publiques ou les baisses d'impôts qui soutiennent l'activité. L’efficacité de ces emprunts publics est mesurée par les multiplicateurs budgétaires – les effets sur la production de dépenses publiques supplémentaires ou de réductions d’impôts – qui varient en fonction des caractéristiques du pays et de la position cyclique de l’économie.
Fournir des actifs sûrs. La dette souveraine constitue un actif sûr pour les investisseurs, comme alternative à la dette privée dont les émetteurs peuvent faire défaut. Lorsque l'aversion au risque augmente, la demande d'actifs sûrs augmente tandis que les conditions d'emprunt des emprunteurs privés se resserrent. Dans ces circonstances, une accumulation de dette publique, dont le produit est redistribué aux ménages privés ou aux entreprises, peut alléger les contraintes de financement.
Ou la dette comme poison?
L'accumulation de dettes s'accompagne également d'une large gamme de coûts. Le guide le plus simple pour juger du bien-fondé de l'emprunt public est une comparaison du coût du service de la dette – les intérêts dus – et du taux de rendement des dépenses financées par l'emprunt. Ce calcul peut cependant changer rapidement lorsque les taux d'intérêt augmentent fortement pendant les crises financières. Un endettement élevé peut également limiter l'ampleur et l'efficacité réalisables des mesures de relance budgétaire en période de ralentissement. Enfin, des niveaux d'endettement élevés peuvent freiner la croissance à long terme en évincant l'investissement privé améliorant la productivité.
Aggravation de la viabilité de la dette. Depuis la crise financière mondiale, les coûts d'emprunt publics ont été historiquement bas (figure 2). Les changements démographiques et le ralentissement de la croissance de la productivité devraient encore faire baisser les taux d'intérêt réels. La récente discussion sur la dette s'est concentrée sur l'écart entre les taux d'intérêt et la croissance du PIB nominal; toutefois, cet écart doit être mis en balance avec l'accumulation de nouvelles dettes ou le déficit budgétaire primaire. En fait, étant donné que les EMDE ont connu une croissance rapide au cours de la plupart des trois dernières décennies, les taux d'intérêt ont été inférieurs aux taux de croissance dans 61% des paires pays-années parmi 83 EMDE depuis 1990. Pourtant, les déficits primaires ont été suffisamment importants pour endetter au PIB sur une trajectoire ascendante dans 50 pour cent des paires pays-années au cours de la même période (figure 3).
Vulnérabilité croissante aux crises. L'augmentation de la dette peut éroder la confiance des investisseurs et augmenter la prime de risque sur la dette souveraine. Si les investisseurs craignent que la dette publique ne soit plus soutenable, cela pourrait aboutir à une crise de la dette. Cela pourrait conduire à une crise monétaire si les inquiétudes concernant la dette libellée en devises induisent une attaque spéculative contre une monnaie arrimée – comme la crise du peso mexicain en 1994 – ou une crise bancaire si les vulnérabilités du bilan du secteur privé suscitent des inquiétudes quant à la liquidité bancaire, par exemple, s'est produit dans plusieurs pays pendant la crise financière mondiale.
Contraindre l'action du gouvernement en période de ralentissement. Un endettement élevé limite la capacité des gouvernements à réagir aux ralentissements par des mesures de relance. Pendant la crise financière mondiale de 2008-2009, la relance budgétaire a été considérablement plus faible dans les pays à endettement élevé que dans ceux à faible endettement public (graphique 4). Non seulement la taille mais aussi l'efficacité de la politique budgétaire pourraient être limitées: une dette publique élevée a tendance à rendre la politique budgétaire expansionniste moins efficace, ce qui se traduit par des multiplicateurs budgétaires plus faibles.
Ralentissement des investissements et de la croissance. Une dette plus élevée entraîne généralement un service de la dette plus élevé. Les dépenses consacrées à un service de la dette plus élevé doivent être financées par une combinaison d'une augmentation des emprunts, d'une augmentation des impôts et d'une réduction des dépenses publiques. Les réductions des dépenses peuvent même atteindre des fonctions gouvernementales essentielles telles que les filets de sécurité sociale ou les investissements publics favorisant la croissance (figure 5). Un endettement élevé pourrait également créer une incertitude sur les perspectives macroéconomiques et politiques et peser sur la croissance et évincer l'investissement privé.
Ajuster la dose
La dette à faible coût peut être juste le médicament dont les EMDE ont besoin pour combler certaines de leurs lacunes de développement. Mais, comme le dit le vieil adage, la dose fait le poison: une accumulation excessive de dettes a des effets secondaires négatifs. Dans ce contexte, les faibles taux d'intérêt actuels encouragent la complaisance. L'histoire a montré à plusieurs reprises que les coûts d'emprunt peuvent augmenter brusquement lorsque des chocs défavorables frappent. À ce stade, les risques inhérents à l'accumulation de la dette après la crise deviendraient apparents. Un endettement élevé rendra probablement les gouvernements plus vulnérables aux crises, limitera l'ampleur et l'efficacité des mesures de relance budgétaire en période de ralentissement conjoncturel et pèsera sur l'investissement et la croissance à plus long terme.
Des mécanismes et des institutions peuvent être mis en place pour aider à ajuster la dose de dette qui profite des taux d'intérêt bas tout en limitant les effets secondaires négatifs d'une accumulation excessive de dette. Une plus grande transparence de la dette peut atténuer les coûts associés à l'accumulation de la dette et résister aux pressions de l'économie politique pour l'augmentation de la dette.
