Comment l’économie américaine sortira-t-elle de la pandémie actuelle du COVID-19? Aura-t-il du mal à revenir aux niveaux d’emploi et d’activité antérieurs, ou reviendra-t-il en rugissant dès que les vaccinations seront généralisées et que les Américains se sentiront à l’aise pour voyager et manger au restaurant? Une partie de la réponse à ces questions dépend de ce qu’il adviendra de la grande quantité d ‘«excès d’épargne» que les ménages américains ont accumulé depuis mars dernier. Selon la plupart des estimations, ces économies sont d’environ 1,6 billion de dollars et ce n’est pas fini. Certains économistes ont exprimé la crainte que, si une fraction considérable de ces fonds accumulés est dépensée dès la réouverture de l’économie, la poussée de demande qui s’ensuit pourrait être déstabilisante. Cet article fait valoir que ces économies ne sont pas si excessives, si on les considère dans le contexte des interventions gouvernementales sans précédent adoptées au cours de l’année écoulée en faveur des ménages et qu’il est peu probable qu’elles génèrent une poussée de la demande après la pandémie.
Le calcul de l’épargne excédentaire est simple: il s’agit du montant cumulé par lequel l’épargne personnelle pendant la pandémie a dépassé un chemin contrefactuel sans COVID-19. Comme indiqué en bleu dans le graphique ci-dessous, l’épargne personnelle a augmenté depuis mars dernier. La ligne rouge représente un scénario contrefactuel plausible, dans lequel le taux d’épargne sur le revenu disponible est constant à son niveau d’avant la pandémie (7,3%), tandis que le revenu personnel disponible augmente à son rythme moyen au cours des vingt dernières années (3,5%). Les économies excédentaires sont la zone entre les deux lignes. Selon ce calcul, ils s’élevaient à 1 600 milliards de dollars en décembre 2020. Différentes hypothèses plausibles sur l’évolution contrefactuelle de l’épargne personnelle en l’absence de pandémie conduisent à des différences relativement faibles dans ce chiffre global.
D’où viennent ces économies excédentaires? Trois facteurs contributifs sont évidents. Premièrement, de nombreux Américains ont heureusement conservé leur emploi et leurs revenus au cours de la dernière année. Cependant, ils n’ont pas dépensé autant qu’ils l’auraient autrement, car ils ne mangent pas au restaurant ou ne partent pas en vacances en raison de la pandémie. L’augmentation des achats de meubles, d’appareils électroniques et d’autres biens n’a compensé qu’en partie cette réduction des dépenses de services. En conséquence, la consommation globale a baissé pour de nombreux ménages, même si leurs revenus sont plus ou moins intacts. Deuxièmement, en commençant par l’intervention d’urgence approuvée début mars et la loi CARES qui a suivi, le gouvernement est intervenu pour remplacer une partie des revenus perdus, en particulier pour les travailleurs des secteurs les plus durement touchés par la pandémie. Une partie de ce soutien du revenu a été dépensée pour garder la nourriture sur la table et un toit au-dessus de la tête de nombreuses familles, mais ce n’était pas le cas. Troisièmement, il est possible que les ménages aient décidé d’épargner plus que d’habitude par mesure de précaution, étant donné la grande incertitude concernant leur emploi et la santé globale de l’économie à l’avenir.
Quelles que soient les raisons précises, il ne fait aucun doute que les ménages ont épargné plus au cours de l’année écoulée qu’ils ne l’auraient fait dans un monde sans pandémie. Mais y a-t-il quelque chose d ‘«excessif» dans les économies qu’ils ont ainsi accumulées? Ces sommes sont-elles sensiblement différentes des 130 000 milliards de dollars de valeur nette restants que les ménages américains possèdent déjà, d’une manière qui pourrait les amener à être dépensés plus rapidement que les autres éléments de la richesse? Il y a au moins trois raisons de penser que la réponse à cette question est non.
Les économies excédentaires sont la contrepartie comptable de la dette publique «supplémentaire». Selon les principes de la comptabilité nationale du revenu, le flux de l’épargne privée (par les ménages et les entreprises) doit être canalisé vers l’un des trois usages. Il peut financer des investissements, être prêté à l’étranger ou prêté au gouvernement. En 2020, le gouvernement américain a dépensé environ 2000 milliards de dollars pour lutter contre la récession du COVID-19, la plupart financés par la dette. Les 1 600 milliards de dollars d ‘«épargne excédentaire» sont la contrepartie comptable de cette augmentation des emprunts publics.
Comme c’est souvent le cas avec les identités comptables, cette observation a des implications économiques limitées. Il ne révèle pas pourquoi les ménages ont accumulé «l’excédent d’épargne», ni s’ils les dépenseront une fois que l’économie sera complètement rouverte. Néanmoins, cela nous aide à les considérer sous un autre jour – non pas comme des ressources «supplémentaires» prêtes à être dépensées, mais comme le revers de l’effort budgétaire extraordinaire pour lutter contre la pandémie du COVID-19.
Les économies excédentaires sont principalement détenues par… des épargnants. L’une des raisons pour lesquelles de nombreux économistes n’associent pas l’augmentation exceptionnelle de la dette publique au cours de l’année écoulée à une explosion imminente de la demande globale – même s’ils pourraient s’en inquiéter pour une foule d’autres raisons – est l’idée que la dette publique est de l’argent que les citoyens doivent à eux-mêmes. En tant que tel, il ne représenterait pas une «richesse nette» prête à être dépensée. Dans le jargon économique, cette idée est connue sous le nom d’équivalence ricardienne. Selon cette proposition, les transferts publics financés par la dette publique n’affectent pas la consommation car les ménages les épargnent pour payer l’augmentation des impôts qui sera éventuellement nécessaire pour rembourser cette dette. Si l’équivalence ricardienne se maintenait, la propension marginale à consommer sur les transferts financés par la dette serait nulle et les économies qui en résulteraient ne seraient jamais dépensées.
L’équivalence ricardienne est le genre de référence théorique que les économistes adorent, mais elle ne tient manifestement pas dans la pratique. En fait, de nombreuses familles américaines ont dépensé une part importante des chèques et autres aides au revenu qu’elles ont reçus pendant la pandémie. Selon les estimations disponibles, cette part est d’environ un tiers en moyenne. Le reste a été utilisé pour rembourser la dette (environ un tiers également) ou autrement économisé. Il est difficile de savoir exactement qui détient ces économies, mais il semble raisonnable de supposer qu’il s’agit d’individus et de familles avec un peu de marge de manœuvre dans leur budget – et dont les décisions de consommation sont donc moins sensibles à leur situation économique immédiate. C’est vraisemblablement ce qui leur a permis d’économiser une partie du soutien qu’ils ont reçu. Selon la théorie économique, ces épargnants sont plus susceptibles d’être ricardiens et donc de continuer à conserver ces épargnes. Bien sûr, leur situation économique pourrait changer à l’avenir et ils pourraient se trouver dans le besoin de dépenser ces ressources accumulées, mais la fin de la pandémie en elle-même est peu susceptible de les faire passer des épargnants aux dépensiers immédiats. Au contraire, moins de ménages devraient faire face à des difficultés financières à mesure que les conditions globales s’améliorent.
Il est peu probable que les économies excédentaires déclenchent une demande refoulée de services. Une mise en garde au raisonnement précédent est que certaines des «économies excédentaires» pourraient être dues à une pénurie d’opportunités de dépenses dans les secteurs de l’économie les plus touchés par le virus, tels que les voyages et les divertissements. Si tel est le cas, une partie de ces dépenses perdues pourrait se matérialiser une fois que ces secteurs rouvriront complètement.
Quelle est l’ampleur probable de cette demande «refoulée» de services? D’une part, il ne fait aucun doute que de nombreux consommateurs apprécieront quelques repas supplémentaires au restaurant et profiteront peut-être de vacances plus agréables après une si longue période sans eux. D’autre part, il y a une limite au nombre de repas et de vacances supplémentaires au restaurant que les gens pourront profiter. Pour avoir une idée de la part de cette demande refoulée qui pourrait être activée par les «excès d’épargne» accumulés pendant la pandémie, rappelons que les estimations disponibles de la propension à consommer des transferts de la Loi CARES sont d’environ un tiers. Cela signifie que le ménage moyen a dépensé environ 33 cents sur chaque dollar reçu en paiements directs. Il s’avère que cette estimation est conforme à celles basées sur des transferts antérieurs de ce type, tels que les paiements de stimulation économique de 2008. Par conséquent, la pandémie ne semble pas avoir une capacité substantiellement limitée des ménages à dépenser le soutien qu’ils ont reçu. .
L’essentiel de ces trois séries de considérations est que, bien qu’importantes par rapport aux normes historiques, les économies accumulées par les ménages américains pendant la pandémie ne semblent pas être «excessives» par rapport aux besoins extraordinaires de nombreuses familles américaines et à l’intervention gouvernementale sans précédent. pour les soutenir. Il est certainement possible que certaines de ces économies financent des voyages et des divertissements supplémentaires une fois que le cauchemar du COVID-19 est derrière nous, mais notre conclusion est que l’augmentation des dépenses qui en résultera sera limitée. Cette conclusion n’exclut pas une forte reprise économique après le choc viral. Cela signifie seulement que les dépenses sur l’épargne excédentaire ne seront pas l’un de ses principaux moteurs.
Florin Bilbiie est professeur d’économie à l’Université de Lausanne, Suisse.
Gauti Eggertsson est professeur d’économie à l’Université Brown.
Giorgio Primiceri est professeur d’économie à la Northwestern University.
Andrea Tambalotti est vice-président du groupe de recherche et de statistique de la Federal Reserve Bank of New York.
Comment citer cet article:
Florin Bilbiie, Gauti Eggertsson, Giorgio Primiceri et Andrea Tambalotti, «Les économies excédentaires ne sont pas excessives», Federal Reserve Bank of New York Économie de Liberty Street, 5 avril 2021, https://libertystreeteconomics.newyorkfed.org/2021/04/excess-savings-are-not-excessive.html.
Avertissement
Les opinions exprimées dans ce billet sont celles des auteurs et ne reflètent pas nécessairement la position de la Federal Reserve Bank of New York ou du Federal Reserve System. Toutes erreurs ou omissions sont à la charge des auteurs.
