Comment l’économie américaine sortira-t-elle de la pandémie actuelle de COVID-19 ? Aura-t-il du mal à revenir aux niveaux antérieurs d’emploi et d’activité, ou reviendra-t-il dès que les vaccinations seront généralisées et que les Américains se sentiront à l’aise de voyager et de manger au restaurant ? Une partie de la réponse à ces questions dépend de ce qu’il adviendra de l’importante « épargne excédentaire » que les ménages américains ont accumulée depuis mars dernier. Selon la plupart des estimations, ces économies s’élèvent à environ 1 600 milliards de dollars. Certains économistes ont exprimé la crainte que, si une fraction considérable de ces fonds accumulés est dépensée dès la réouverture de l’économie, la poussée de la demande qui s’ensuit pourrait être déstabilisante. Cet article soutient que ces économies ne sont pas si excessives, lorsqu’elles sont considérées dans le contexte des interventions gouvernementales sans précédent adoptées au cours de l’année écoulée pour soutenir les ménages et qu’elles sont peu susceptibles de générer une augmentation de la demande après la pandémie.
Le calcul de l’excédent d’épargne est simple : il s’agit du montant cumulé par lequel l’épargne personnelle pendant la pandémie a dépassé une trajectoire contrefactuelle sans COVID-19. Comme le montre en bleu le graphique ci-dessous, l’épargne personnelle a augmenté depuis mars dernier. La ligne rouge représente un scénario contrefactuel plausible, dans lequel le taux d’épargne sur le revenu disponible est constant à son niveau d’avant la pandémie (7,3 %), tandis que le revenu personnel disponible augmente à son taux moyen des vingt dernières années (3,5 %). Les économies excédentaires sont la zone entre les deux lignes. Selon ce calcul, ils s’élevaient à 1,6 billion de dollars en décembre 2020. Différentes hypothèses plausibles sur l’évolution contrefactuelle de l’épargne personnelle en l’absence de pandémie conduisent à des différences relativement faibles dans ce chiffre global.
D’où viennent ces économies excédentaires ? Trois facteurs contributifs sont clairs. Premièrement, de nombreux Américains ont heureusement conservé leur emploi et leurs revenus au cours de la dernière année. Cependant, ils n’ont pas dépensé autant qu’ils l’auraient fait autrement, car ils ne dînent pas au restaurant ou ne partent pas en vacances en raison de la pandémie. L’augmentation des achats de meubles, d’appareils électroniques et d’autres biens n’a compensé qu’en partie cette réduction des dépenses de services. En conséquence, la consommation globale a baissé pour de nombreux ménages, même si leurs revenus sont plus ou moins intacts. Deuxièmement, en commençant par l’intervention d’urgence approuvée début mars et la loi CARES qui a suivi, le gouvernement est intervenu pour remplacer une partie des revenus perdus, en particulier pour les travailleurs des secteurs les plus durement touchés par la pandémie. Une partie de ce soutien du revenu a été dépensée pour garder de la nourriture sur la table et un toit au-dessus de la tête de nombreuses familles, mais pas la totalité. Troisièmement, il est possible que les ménages aient décidé d’épargner plus que d’habitude par mesure de précaution, étant donné la grande incertitude concernant leur emploi et la santé globale de l’économie à l’avenir.
Quelles que soient les raisons précises, il ne fait aucun doute que les ménages ont épargné plus au cours de l’année écoulée qu’ils n’en auraient fait dans un monde sans pandémie. Mais y a-t-il quelque chose d’« excessif » dans l’épargne qu’ils ont ainsi accumulée ? Ces sommes sont-elles significativement différentes des 130 000 milliards de dollars de valeur nette que les ménages américains possèdent déjà, d’une manière qui pourrait les amener à être dépensés plus rapidement que d’autres composantes de la richesse ? Il y a au moins trois raisons de penser que la réponse à cette question est non.
L’excédent d’épargne est la contrepartie comptable d’une dette publique « supplémentaire ». Selon les principes de la comptabilité nationale du revenu, les flux d’épargne privée (des ménages et des entreprises) doivent être canalisés vers l’un des trois usages. Il peut financer des investissements, être prêté à l’étranger ou prêté à l’État. En 2020, le gouvernement américain a dépensé environ 2 000 milliards de dollars pour lutter contre la récession du COVID-19, la plupart financés par la dette. Les 1 600 milliards de dollars d’« épargne excédentaire » sont la contrepartie comptable de cette augmentation des emprunts publics.
Comme souvent pour les identités comptables, ce constat a des implications économiques limitées. Il ne révèle pas pourquoi les ménages ont accumulé l’« épargne excédentaire », ni s’ils les dépenseront une fois l’économie complètement rouverte. Néanmoins, cela nous aide à les considérer sous un jour différent, non pas comme des ressources « supplémentaires » prêtes à être dépensées, mais comme le revers de l’effort budgétaire extraordinaire pour lutter contre la pandémie de COVID-19.
L’excédent d’épargne est majoritairement détenu par… les épargnants. L’une des raisons pour lesquelles de nombreux économistes n’associent pas l’augmentation exceptionnelle de la dette publique au cours de l’année écoulée à une explosion imminente de la demande globale – même s’ils pourraient s’en inquiéter pour une foule d’autres raisons – est l’idée que la dette publique est de l’argent que les citoyens se doivent. En tant que tel, il ne représenterait pas une « richesse nette » prête à être dépensée. Dans le jargon économique, cette idée est connue sous le nom d’équivalence ricardienne. Selon cette proposition, les transferts publics financés par la dette publique n’affectent pas la consommation car les ménages les épargnent pour payer l’augmentation des impôts qui sera éventuellement nécessaire pour rembourser cette dette. Si l’équivalence ricardienne se maintenait, la propension marginale à consommer à partir des transferts financés par la dette serait nulle et les économies qui en résulteraient ne seraient jamais dépensées.
L’équivalence ricardienne est le genre de référence théorique que les économistes adorent, mais elle ne tient clairement pas dans la pratique. En fait, de nombreuses familles américaines ont dépensé une part importante des chèques et autres soutiens au revenu qu’elles ont reçus pendant la pandémie. Selon les estimations disponibles, cette part est d’environ un tiers en moyenne. Le reste a été utilisé pour rembourser la dette (également environ un tiers) ou économisé d’une autre manière. Il est difficile de savoir exactement qui détient cette épargne, mais il semble raisonnable de supposer qu’il s’agit d’individus et de familles disposant d’un peu de marge dans leur budget et dont les décisions de consommation sont donc moins sensibles à leur situation économique immédiate. C’est vraisemblablement ce qui leur a permis d’économiser une partie du soutien qu’ils ont reçu. Selon la théorie économique, ces épargnants sont plus susceptibles d’être ricardiens, et donc de continuer à conserver cette épargne. Bien sûr, leur situation économique pourrait changer à l’avenir et ils pourraient avoir besoin de dépenser ces ressources accumulées, mais la fin de la pandémie en elle-même ne les transformera probablement pas d’épargnants en dépensiers immédiats. Au contraire, moins de ménages devraient faire face à des difficultés financières à mesure que les conditions globales s’améliorent.
Il est peu probable que des économies excessives libèrent une demande refoulée de services. Une mise en garde concernant le raisonnement précédent est qu’une partie des « économies excédentaires » pourrait être due à un manque d’opportunités de dépenses dans les secteurs de l’économie les plus touchés par le virus, tels que les voyages et les divertissements. Si cela est vrai, une partie de ces dépenses perdues pourrait se matérialiser une fois que ces secteurs rouvriront complètement.
Quelle est l’ampleur probable de cette demande « refoulée » de services ? D’une part, il ne fait aucun doute que de nombreux consommateurs apprécieront quelques repas supplémentaires au restaurant et passeront peut-être de meilleures vacances après une si longue période sans eux. D’un autre côté, il y a une limite au nombre de repas au restaurant et de vacances supplémentaires que les gens pourront apprécier. Pour avoir une idée de la part de cette demande refoulée qui pourrait être activée par les « économies excédentaires » accumulées pendant la pandémie, rappelez-vous que les estimations disponibles de la propension à consommer à partir des transferts de la loi CARES sont d’environ un tiers. Cela signifie que le ménage moyen a dépensé environ 33 cents sur chaque dollar reçu en paiements directs. Il s’avère que cette estimation est conforme à celles basées sur des transferts antérieurs de ce type, tels que les paiements de relance économique de 2008. Par conséquent, la pandémie ne semble pas avoir considérablement limité la capacité des ménages à dépenser le soutien qu’ils ont reçu. .
L’essentiel de ces trois ensembles de considérations est que, bien qu’importantes par rapport aux normes historiques, les économies accumulées par les ménages américains pendant la pandémie ne semblent pas être « excessives » par rapport aux besoins extraordinaires de nombreuses familles américaines et à l’intervention sans précédent du gouvernement. pour les soutenir. Il est certainement possible que certaines de ces économies paient pour des voyages et des divertissements supplémentaires une fois le cauchemar COVID-19 derrière nous, mais notre conclusion est que l’augmentation des dépenses qui en résultera sera limitée. Cette conclusion n’exclut pas une forte reprise économique après le choc viral. Cela implique seulement que les dépenses sur l’épargne excédentaire ne seront pas l’un de ses principaux moteurs.
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Florin Bilbiie est professeur d’économie à l’Université de Lausanne, Suisse.
Gauti Eggertsson est professeur d’économie à l’Université Brown.
Giorgio Primiceri est professeur d’économie à la Northwestern University.
Andrea Tambalotti est vice-président du groupe de recherche et de statistiques de la Banque fédérale de réserve de New York.
Comment citer ce post :
Florin Bilbiie, Gauti Eggertsson, Giorgio Primiceri et Andrea Tambalotti, « Les épargnes excessives ne sont pas excessives », Banque de réserve fédérale de New York Économie de la rue de la Liberté, 5 avril 2021, https://libertystreeteconomics.newyorkfed.org/2021/04/excess-savings-are-not-excessive.html.
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