Lorsque Ben Bernanke dirigeait la Réserve fédérale pendant la crise financière mondiale de 2007-2009, alors que nous (j'étais son vice-président) travaillions avec acharnement un dimanche pour mettre en place un nouveau plan de sauvetage avant le début du commerce mondial lundi, il plaisantait en disant que son livre serait intitulé « Avant l'Asie ouvre. » Eh bien, il a utilisé un autre titre («Le courage d'agir»), et Jay Powell peut maintenant revendiquer le titre alternatif. La Fed a lancé un effort majeur avant l'ouverture des marchés asiatiques dimanche pour contenir les effets économiques très négatifs des efforts visant à freiner la propagation du coronavirus par l'éloignement social.
S'agissant de la politique monétaire, ils ont retiré (presque) tous les arrêts: baisse des taux à zéro, indication que les taux resteront là pendant un certain temps, achats de titres à plus long terme. S'agissant de la fourniture de financements via le guichet d'escompte, ils ont assoupli les facilités existantes pour prêter aux banques, mais ont laissé passer l'opportunité de relancer certains des programmes inhabituels mais efficaces de la crise financière ou d'innover avec un nouveau programme adapté à la crise actuelle. Ils devraient garder ces autres possibilités à l’étude et les mettre en œuvre en fonction des besoins.
Ce que la Fed a fait:
- Abaissé son taux d'intérêt cible d'un point de pourcentage complet presque à zéro et a indiqué que les taux resteraient à ce niveau jusqu'à ce qu'il «soit convaincu que l'économie a survécu aux événements récents et qu'elle est en voie d'atteindre ses objectifs maximaux de stabilité de l'emploi et des prix. » Cette décision fait suite à une baisse des taux de 50 points de base le 3 mars.
- Engagé à acheter 700 milliards de dollars de titres du Trésor (500 milliards de dollars) et d'agences MBS (200 milliards de dollars).
- Réduction du coût des swaps de dollars qu'il fait avec les banques centrales étrangères pour faciliter les emprunts en dollars des banques étrangères.
- A encouragé les banques à emprunter auprès de la fenêtre d'escompte de la Fed, où elle accorde des crédits aux banques adossées à un large éventail de garanties, en réduisant les pénalités que les banques paient au-dessus des taux du marché et en allongeant la maturité des prêts.
- A encouragé les banques à utiliser le crédit intrajournalier de la Réserve fédérale, c'est-à-dire à découvert temporairement leurs comptes de la Fed si nécessaire. Une réticence à encourir de tels découverts a été identifiée comme l'un des facteurs contribuant aux turbulences du marché des pensions de titres en septembre dernier.
- A encouragé les banques à utiliser les réserves de liquidités et de capitaux qu'elles ont constituées ces dernières années pour accorder des prêts. En effet, la Fed affirme qu'en tant que régulateur bancaire, elle ne s'opposera pas et encouragera en effet à puiser dans les ressources de liquidité et de capital, les banques répondant aux besoins de crédit élevés de leurs clients particuliers et entreprises.
- Réduction des réserves obligatoires des banques à zéro. Ils étaient déjà très bas et ne servaient à rien dans le cadre du régime de politique monétaire des « réserves abondantes » en cours de mise en œuvre.
Ce que la Fed essaie d'accomplir
Un communiqué de presse de la Fed était intitulé «Actions de la Réserve fédérale pour soutenir le flux de crédit vers les ménages et les entreprises», et toutes leurs actions peuvent être vues à travers cet objectif.
Aucune de ces actions ne ramènera les gens au travail et au shopping, et ils n’arrêteront pas la perturbation très considérable de l’activité économique qui nous frappe maintenant. Et la Fed ne peut pas envoyer de chèques aux entreprises et aux ménages – c'est le travail de la politique budgétaire. Mais la Fed fait sa part pour maintenir le fonctionnement du système financier pour répondre aux besoins de l'économie et ainsi limiter les dégâts économiques et favoriser un fort rebond lorsque l'épidémie reflue. Garder les entreprises en vie afin qu'elles soient présentes lorsque l'activité normale reprendra minimisera tout dommage permanent à la capacité de l'économie à fournir des biens et des services. Cet objectif sera plus facile à réaliser si les ménages et les entreprises conservent l'accès au crédit pour surmonter les intempéries.
Les actions de la Fed visent à limiter les dommages et à favoriser la récupération de plusieurs manières. Premièrement, la baisse du taux cible de la Fed sera utile en rendant les emprunts moins chers, en particulier avec le coût du crédit pour de nombreux emprunteurs alors que les investisseurs et les prêteurs fuient de prendre des risques.
Aux États-Unis, les marchés des valeurs mobilières et les banques sont d'importantes sources de crédit aux entreprises et aux ménages. La Fed ne peut pas – de par la loi – acheter des dettes commerciales et domestiques directement sur les marchés. Mais avec ses achats de titres, la Fed s'assure que les marchés du Trésor et des titres adossés à des créances hypothécaires (MBS) fonctionnent bien. Le marché du Trésor en particulier est le fondement des échanges sur de nombreux autres marchés de valeurs mobilières aux États-Unis et dans le monde; s'il est perturbé, le fonctionnement de chaque marché sera compromis. L'achat de titres par la Fed vise explicitement à améliorer le fonctionnement des marchés du Trésor et des MBS, où la liquidité du marché était bien inférieure à la normale ces derniers jours. La Fed ne peut pas acheter de dette privée, mais elle aide les banques à accroître leur marché en encourageant les banques à utiliser des tampons de liquidité et de capital et en s'assurant que les banques savent que la Fed est prête et disposée à leur fournir un financement à la fois intraday et pendant la nuit à la fenêtre de remise.
Les achats de MBS feront baisser le coût des hypothèques pour les ménages. Mais la plupart des ménages et des petites entreprises n’ont pas facilement accès aux marchés des valeurs mobilières pour la plupart de leurs besoins de crédit et dépendront de leurs banques pour obtenir du crédit afin de les combler. Surtout, la semaine dernière, les régulateurs bancaires ont exhorté les banques à travailler avec leurs clients qui pourraient rencontrer des difficultés. Les actions de la Fed – la flexibilité sur les exigences de liquidité et de capital, l’accès au financement de secours à partir de la fenêtre d’escompte – devraient aider les banques à suivre.
Que pourrait faire de plus la Fed
En ce qui concerne la politique monétaire, la réponse est un peu, mais pas beaucoup. Étant donné que la Fed semble avoir exclu des taux d'intérêt négatifs, le taux cible est aussi bas que possible. Et le rejet des taux négatifs des fonds fédéraux tend également à mettre un plancher sous les taux à plus long terme. Le FOMC pourrait demander à la Fed de New York d'acheter plus de titres à plus long terme, ce qui pourrait avoir un impact sur les taux d'intérêt à plus long terme qui sous-tendent d'importants emprunts sur les marchés des hypothèques et des obligations de sociétés, mais ces taux sont déjà extrêmement bas.
Une voie plus prometteuse serait peut-être de raffermir les indications prospectives sur la trajectoire future des taux d'intérêt directeurs. Les nouvelles orientations citées ci-dessus ont été utiles, mais à un moment donné, la Fed pourrait vouloir être plus précise sur ce qu'elle chercherait à voir dans l'économie avant d'envisager d'augmenter les taux d'intérêt. Une telle stratégie de communication pourrait soutenir le rebond à mesure que l'épidémie s'atténue en veillant à ce que les marchés ne prévoient pas un resserrement des politiques plus rapide que la Fed ne le juge approprié pour favoriser une reprise du plein emploi et son objectif d'inflation de 2%.
Dans le compartiment des prêts de la boîte à outils de la Fed, davantage pourrait être fait pour favoriser le flux de crédit vers les ménages et les entreprises.
- La Fed pourrait relancer les enchères de crédit de fenêtre d'escompte aux banques comme elle l'a fait pendant la crise financière mondiale – le Term Auction Facility. Ces enchères ont encouragé l'emprunt en évitant la stigmatisation souvent associée à l'utilisation de la fenêtre d'escompte, et elles ont rendu la liquidité directement disponible pour les nombreuses banques qui ne sont pas des négociants en valeurs mobilières principaux et ne peuvent pas participer aux enchères de pensions détenues par la Fed de New York.
- La Fed pourrait explorer une facilité de crédit similaire à celles utilisées par la Banque centrale européenne et la Banque d'Angleterre pour encourager les prêts bancaires aux entreprises et aux ménages, en particulier les petites entreprises. Ces facilités récompensent ces prêts avec un meilleur accès à des sources de financement moins chères de la banque centrale.
- La Fed pourrait prêter aux non-banques comme elle l'a fait pendant la crise pour combler des déficits de crédit spécifiques en dehors du système bancaire. Dans la crise financière mondiale, la Fed a utilisé son pouvoir en vertu de l'article 13, paragraphe 3, de la Federal Reserve Act pour ce faire. Cette autorité existe toujours, mais après la crise, le Congrès a exigé de tels prêts pour obtenir l'approbation du secrétaire au Trésor, entre autres nouvelles restrictions. Pour certaines variétés de prêts non bancaires, la Fed aurait besoin du Trésor en première position de perte car elle n'est pas censée prendre de risque de crédit. Cela pourrait nécessiter une appropriation du Congrès, bien qu'il existe certaines spéculations selon lesquelles le Trésor pourrait utiliser son Fonds de stabilisation des changes. Ces programmes – par exemple, pour soutenir le marché du papier commercial, pour prêter aux négociants principaux, pour soutenir une relance du marché de la dette titrisée – ont été parmi les éléments les plus controversés de la réponse de la Fed à la crise financière mondiale, mais aussi les plus réussi à contenir les retombées sur les emprunteurs des ménages et des entreprises. Il était encourageant d'entendre à la fois le secrétaire au Trésor Mnuchin et le président de la Fed Powell exprimer une certaine ouverture à les explorer hier.
Hier, la Fed a agi rapidement et avec force pour utiliser ses outils pour faire face à l'urgence économique créée par l'urgence sanitaire à laquelle est confrontée l'économie mondiale. Maintenant, nous avons besoin que le Congrès et la Maison Blanche intensifient les politiques fiscales qui nous aideront à traverser cette période très difficile, mais temporaire, sans nuire durablement à la capacité de nos entreprises et de notre main-d'œuvre à soutenir une croissance et un emploi robustes au fil des ans devant.
