La bête de l’inflation tourne à plein régime dans l’économie. Pourtant, la Réserve fédérale a décidé de continuer à donner à la créature de fortes doses d’adrénaline pendant encore quelques mois avant de conclure un déchaînement historique de création monétaire. Ensuite, la Fed pense que les choses retomberont rapidement dans une période sereine de faible inflation avec seulement de légères augmentations par rapport aux taux d’intérêt les plus bas actuels.
Ce qui est encore plus étrange, c’est qu’aussi erronée que la Fed ait été en prédisant l’inflation au cours de l’année dernière, les marchés financiers continuent de manifester une confiance extrême envers la Fed et les autres banques centrales, les investisseurs payant un prix historiquement élevé pour le privilège de prêter leurs de l’argent au Trésor américain et à d’autres gouvernements dans le monde. Don Luskin de TrendMacrolytics écrit dans une note aux clients aujourd’hui :
Les taux et rendements réels mondiaux sont désormais les plus bas de l’histoire des données.
Ses données remontent à des décennies et il note que les obligations d’État à 10 ans aux États-Unis, en Europe et dans une grande partie du reste du monde rapportent moins que l’inflation. Dernièrement, aux États-Unis, l’inflation a dépassé le rendement du Trésor à 10 ans de plus de cinq points de pourcentage. Ce rendement réel négatif brutal est pire que tout ce que les investisseurs ont reçu depuis un événement d’inflation qui s’est avéré être transitoire. Mark Hulbert écrit à MarketWatch que « vous devez remonter à 1951 pour trouver une occasion où les taux d’intérêt réels étaient plus négatifs qu’ils ne le sont aujourd’hui ». Cette poussée d’inflation a suivi le déclenchement de la guerre de Corée en 1950.
M. Hulbert dit que les rendements réels négatifs du Trésor ne sont pas nécessairement un désastre pour les investisseurs en actions. Mais pourquoi les investisseurs obligataires acceptent-ils maintenant des rendements négatifs ? Les prix de la dette du gouvernement américain suggèrent que les investisseurs sont extrêmement confiants que l’inflation va bientôt baisser et que les taux d’intérêt resteront bas, même si les États-Unis sont récemment devenus beaucoup plus lourdement endettés et donc un emprunteur plus risqué – et juste après que la Fed a prouvé qu’elle ne peut pas exactement prévoir l’inflation. Qui achète ce truc ?
Alors que les chiffres presque incroyables défilent sur les écrans des traders obligataires de Wall Street, quelques acteurs du marché suggèrent qu’il est peu probable que la grande expérience de Washington se termine bien.
L’investisseur Stanley Druckenmiller, dont le magazine Forbes estime la valeur nette à près de 7 milliards de dollars, fait partie de ceux qui sont sceptiques quant à la capacité de la Fed à réduire rapidement l’inflation à son niveau préféré de 2 % avec seulement de modestes hausses des taux d’intérêt. Il écrit par e-mail :
Historiquement, une fois que l’inflation atteint ce niveau, elle s’intègre dans les salaires et le comportement des entreprises de telle sorte qu’elle ne tombe qu’en période de récession. Cela se produit après que la Fed a considérablement durci les conditions financières. La conviction de la Fed que l’inflation reviendra à l’objectif de 6,8% au cours des deux prochaines années tandis que le chômage passera à 3,5% alors que les fonds fédéraux seront portés à 1,5% n’a aucun précédent historique. En effet, la grande inflation qui s’est produite à la fin des années 70 était postérieure à [then-chairman of the Federal Reserve]
Arthur Burns avait un taux de 5% des fonds fédéraux en 1975 accompagné d’un taux d’inflation de 6,7%. Je suis donc sceptique sur le fait que l’inflation se comportera comme la Fed l’attend avec la politique qu’elle propose au cours des deux prochaines années.
Les négociants en obligations fonctionnaient auparavant comme une saine vérification de la réalité de l’imprudence des politiciens, refusant de prêter à des taux bas à moins d’être assurés que les gouvernements avaient mis de l’ordre dans leurs finances et leur monnaie. Il y a eu de l’espoir qu’ils se réaffirmeront.
Desmond Lachman de l’American Enterprise Institute a écrit dans la Colline en octobre :
En 1994, James Carville, un conseiller politique du président Clinton, a fait remarquer que s’il existait une réincarnation, il aimerait se réincarner en tant que marché obligataire. Il voulait dire par là qu’il aimerait exercer l’immense pouvoir du marché obligataire pour discipliner et freiner les décideurs économiques errants en faisant monter les taux d’intérêt.
Avec des signes croissants indiquant que la hausse de l’inflation est tout sauf transitoire, comme la Réserve fédérale ne cesse de nous l’assurer, il y a des signes inquiétants que les justiciers du marché obligataire pourraient à nouveau s’attarder. En effet, au cours des deux derniers mois, les rendements des obligations du Trésor américain à 10 ans ont fortement augmenté pour atteindre 1,6 %, soit plus du double de leur niveau de l’an dernier. La poursuite de la liquidation du marché obligataire pourrait constituer un sérieux défi pour la reprise économique américaine en déclenchant l’éclatement du « tout » actuel des prix des actifs et de la bulle du marché du crédit.
Pourtant, depuis octobre, les nouvelles de l’inflation se sont détériorées et les rendements ont baissé et se maintiennent à des niveaux historiquement bas. Pourquoi les marchés n’expriment-ils pas plus de mécontentement face à l’imprudence de Beltway ?
Une théorie est que la frénésie de création monétaire de la Fed en a fait un si grand acheteur et détenteur de papiers du Trésor qu’elle est maintenant une force beaucoup plus importante dans ce qui était autrefois un marché largement influencé par les décisions d’investissement privé. De plus, en raison des réglementations gouvernementales exigeant que les banques détiennent des actifs liquides dits de haute qualité, les banques sont désormais pratiquement tenues de détenir une grande partie de la dette publique.
Si l’on veut être optimiste, on pourrait supposer que certains investisseurs obligataires tournés vers l’avenir ont décidé que Build Back Better est un toast et qu’une ère de politique budgétaire et monétaire plus raisonnable a commencé.
Le danger est que les fonctionnaires qui se sont habitués au marché obligataire en leur disant qu’ils allaient trop loin ne reçoivent peut-être pas un signal clair d’un marché faussé par une politique monétaire et une réglementation financière expansionnistes.
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James Freeman est le co-auteur de « Le coût : Trump, la Chine et le renouveau américain ».
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