Des taux directeurs aux taux du marché — Démêler le marché du financement en dollars américains -Liberty Street Economics

Des taux directeurs aux taux du marché - Démêler le marché du financement en dollars américains

Comment les modifications du taux que la Réserve fédérale paie sur les réserves détenues par les institutions de dépôt affectent-elles les taux des marchés monétaires auxquels la Fed ne participe pas? Par quels canaux les modifications des taux dits administrés atteignent-elles les taux sur les marchés monétaires onshore et offshore du dollar américain? Dans cet article, nous répondons à ces questions à l'aide d'une carte interactive qui nous guide à travers le réseau de relations interconnectées entre la Fed, les principaux acteurs du marché et les divers instruments du marché du financement en dollars américains, mettant en évidence les liens à court terme. produits financiers à long terme qui forment ce marché.

La Fed

Dans le cadre de politique monétaire actuel de réserves suffisantes, la Fed fixe deux taux pour orienter les taux d'intérêt à court terme conformément à son objectif politique, la fourchette cible des fonds fédéraux: le taux d'intérêt payé sur les réserves que les institutions de dépôt détiennent du jour au lendemain à la Réserve fédérale ( IOR), et le taux offert à un large éventail de prêteurs à la facilité de rachat inversé au jour le jour (ON RRP). L'IOR est le principal outil utilisé pour influencer les taux au jour le jour dans le système bancaire, tandis que ON RRP agit comme un supplément à l'IOR. Comme discuté dans le rapport publié récemment sur les opérations d'open market en 2018, ces deux taux «administrés» se sont avérés efficaces pour assurer le contrôle des taux d'intérêt, notamment en maintenant le taux effectif des fonds fédéraux (EFFR) dans la fourchette cible du Federal Open Market Committee (FOMC). et en orientant les taux d'intérêt à court terme de sorte que l'orientation de la politique soit transmise à des marchés financiers plus larges.

La Fed a augmenté sa fourchette cible et les deux taux administrés neuf fois depuis le début du décollage en décembre 2015. Chaque fois qu'elle a relevé les taux administrés, l'EFFR a suivi de près, comme le montre le graphique ci-dessous.

Des taux directeurs aux taux du marché - Démêler le marché du financement en dollars américains

À partir du début de 2018, la majeure partie des fonds fédéraux ont commencé à se négocier à des taux plus élevés par rapport au haut de la fourchette cible, mais toujours dans la fourchette. En gardant à l'esprit cette dynamique du marché monétaire en évolution et pour fournir une plus grande assurance que les taux d'intérêt au jour le jour resteraient dans la fourchette cible, la Fed a inclus dans deux des neuf hausses de taux un ajustement technique où le taux IOR – un aimant pour les autres taux du marché monétaire – a été défini juste en dessous du haut de la plage cible plutôt que exactement en haut de celle-ci, définissant un écart entre les deux taux. Lors de la réunion du FOMC de mai 2019, la Fed a procédé à un ajustement technique supplémentaire, réduisant le taux de l'IOR tout en maintenant la fourchette cible inchangée.

Les ajustements techniques ont eu l'effet escompté sur les conditions du marché monétaire, comme le montre le graphique ci-dessous. Suite à l'introduction d'un spread de 5 points de base en juin 2018, élargi plus tard à 10 points de base en décembre, l'EFFR a baissé de 5 points de base par rapport au haut de la fourchette cible (voir ce discours de Simon Potter concernant l'ajustement de juin) . De même, après une baisse de 5 points de base de l'IOR en mai 2019, l'EFFR a diminué d'environ 5 points de base. Nous pouvons également voir sur le graphique que d'autres taux du marché monétaire au jour le jour ont changé de montants similaires, même si ces autres taux ne sont pas directement contrôlés par la Fed. Comment est-ce arrivé?

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Comment les changements de taux directeurs se transmettent-ils à d'autres marchés monétaires?

Pour répondre à notre question, nous devons examiner de près les liens entre les transactions sur le marché des fonds fédéraux et sur d'autres marchés monétaires, et saisir les flux plus larges sur le marché du financement en dollars américains. En utilisant notre carte interactive comme boussole, nous sélectionnons le type de transaction «Dépôts du compte de réserve de la Fed» pour explorer l'effet d'un changement d'IOR sur les institutions de dépôt sur le marché monétaire onshore de gros du dollar américain. Notant que la flèche rouge en haut reflète le flux de dépôts des banques nationales et des organisations bancaires étrangères vers un passif de la Fed («soldes de réserve»), nous montrons comment un changement de l'IOR influence directement le taux auquel ces institutions de dépôt sont disposées à s'engager dans «Prêts des fonds fédéraux» (flèches vertes claires).

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Ensuite, nous cliquons sur «États-Unis investissements repo en dollars »pour illustrer comment les institutions de dépôt et les courtiers comptent sur l'emprunt d'espèces contre des titres via des repos (flèches noires) pour financer les stocks nets de titres, créant un lien entre les taux du marché des fonds fédéraux et ceux des marchés monétaires garantis à court terme. Pour démontrer un autre facteur influençant les opérations de mise en pension, nous sélectionnons «l'utilisation des installations de l'accord de mise en pension», qui montre comment un changement du taux de RRP ON atteint un ensemble plus large d'institutions onshore, y compris celles qui ne sont pas éligibles pour gagner des intérêts sur les réserves, comme le gouvernement -entreprises parrainées (GSE) et fonds du marché monétaire (flèches bleu clair). Les prêts au jour le jour aux institutions de dépôt proviennent de divers acteurs, tels que les fonds du marché monétaire et les sociétés, qui investissent également dans des transactions à terme; nous pouvons le voir en sélectionnant «papier commercial» (flèche vert foncé) et «U.S. dépôts en dollars »(flèche jaune).

D'autres liens démontrés par la carte interactive comprennent «les achats de titres auprès du Trésor et des entreprises parrainées par le gouvernement» (flèches violettes) et les «avances de la Federal Home Loan Bank» (flèche brune), illustrant davantage l'interdépendance entre les taux administrés et les transactions sur le dollar américain onshore. marché du financement.

Qu'en est-il du marché monétaire offshore en dollars américains?

Une autre pièce importante du puzzle est le marché monétaire offshore du dollar américain, étant donné le rôle clé que le dollar américain joue dans le commerce et la finance mondiaux. Comme pour les entités nationales, les participants situés à l'étranger possèdent également des entreprises en dollars américains et ont besoin d'un financement en dollars américains. Par conséquent, un marché monétaire offshore en dollars américains existe et comprend, entre autres participants, des banques étrangères et des succursales étrangères de banques américaines. En sélectionnant «Eurodollar lending», nous constatons que ces banques peuvent offrir des dépôts (flèches roses) pour attirer les investissements en dollars américains des sociétés onshore, des fonds du marché monétaire et des hedge funds, et des investisseurs offshore, y compris les fonds offshore du marché monétaire, les assureurs et les sociétés. . Les banques étrangères et les succursales étrangères de banques américaines peuvent également offrir du papier commercial à un groupe similaire d'entités onshore et offshore, reliant ainsi les marchés de financement onshore et offshore en dollars américains.

Un lien supplémentaire provient des «swaps de change». Certaines entités offshore peuvent utiliser des swaps de devises pour répondre à leurs besoins de financement en dollars américains en échangeant temporairement leurs soldes en devises étrangères en dollars américains (flèches bleu foncé), ainsi que pour couvrir leurs expositions en dollars américains. Les prêts en dollars américains sous forme de swaps de devises peuvent provenir d'entités offshore et onshore.

Ainsi, pour répondre à notre question initiale, les changements de taux administrés atteignent des marchés où la Fed n'intervient pas via le réseau de relations interconnectées entre les participants onshore et offshore et via une multitude de produits financiers à court terme. Ces interconnexions et ces connexions sont à la base d'une transmission efficace de la politique monétaire.

Gara Afonso

Gara Afonso est vice-présidente adjointe du groupe de recherche et de statistiques de la Banque fédérale de réserve de New York.

Fabiola Ravazzolo

Fabiola Ravazzolo est cadre au sein du groupe Marchés de la Banque.

Alessandro Zori

Alessandro Zori est collaborateur senior au sein du groupe Marchés de la Banque.

Comment citer ce post:

Gara Afonso, Fabiola Ravazzolo et Alessandro Zori, «Des taux directeurs aux taux du marché – Démêler le marché du financement en dollars américains», Federal Reserve Bank of New York Liberty Street Economics, 8 juillet 2019, https://libertystreeteconomics.newyorkfed.org/2019/07/from-policy-rates-to-market-ratesuntangling-the-us-dollar-funding-market.html.


Avertissement

Les opinions exprimées dans ce billet sont celles des auteurs et ne reflètent pas nécessairement la position de la Federal Reserve Bank de New York ou du Federal Reserve System. Toute erreur ou omission relève de la responsabilité des auteurs.

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