Il est temps de mettre fin au double mandat de la Fed – AIER

Réserve fédérale de New York 1922

Les actions extraordinaires, inutiles et irresponsables de la Fed à la suite de la nouvelle épidémie de coronavirus devraient nous faire repenser sa mission. Officiellement, le mandat de la Fed est de «promouvoir efficacement les objectifs d’emploi maximal, de prix stables et de taux d’intérêt à long terme modérés». C'est ce que l'on appelle le double mandat, qui remonte à un acte du Congrès de 1977. (Avez-vous remarqué qu'il y a trois objectifs, et non deux? Il s'avère que la partie «taux d'intérêt modérés à long terme» du mandat a été abandonnée, pour de bonnes raisons.)

Officieusement, en raison des difficultés à atteindre plusieurs objectifs, la Fed au cours des dernières décennies a privilégié la stabilité des prix. Cependant, grâce en partie à la rétrogradation de la part du Congrès, le consensus sur ce qui constitue une politique de banque centrale responsable a été renversé.

En adoptant la loi CARES, le Congrès a chargé la Fed d'accorder des prêts directement aux petites et moyennes entreprises ainsi qu'aux gouvernements des États et des municipalités. Ces activités sont censées être justifiées en vertu de l'article 13 (3) du Federal Reserve Act. En réalité, ils étendent la signification des pouvoirs de prêt d’urgence de la Fed au point où les contraintes sur ce pouvoir sont minimes, voire inexistantes. L’ampleur des actions de la Fed en réponse au coronavirus nous a poussés à terre inconnue, en ce qui concerne la politique monétaire. Nous allons nous débattre avec les problèmes créés par la taille du bilan de la Fed, ainsi que son mandat élargi, pour les années à venir.

Mais il ne doit pas nécessairement en être ainsi. Le Congrès a modifié le Federal Reserve Act à plusieurs reprises au cours de l'histoire de la Fed. Le Congrès peut le faire à nouveau. Peut-être que les heures les plus sombres de l'urgence du coronavirus n'étaient pas le moment pour de telles discussions. Mais ces temps sont en déclin.

À moins que nous ne voulions être coincés avec une banque centrale ultra-activiste, qui s'engage dans l'allocation directe de crédit et est plus sensible que jamais aux pressions politiques, nous devons exiger que le Congrès fixe à nouveau une nouvelle direction pour la Fed. Plus précisément, le Congrès devrait demander à la Fed de se concentrer sur un point d'ancrage nominal spécifique, comme la croissance du PNB ou l'inflation. Toutes les variables réelles devraient être hors du domaine de compétence de la Fed, sauf dans la mesure où la Fed atteignant son objectif nominal affecte ces variables à court terme.

Un excellent aperçu des problèmes du double mandat, ainsi que des raisons pour lesquelles la Fed (et toutes les banques centrales) devraient s'en tenir à la politique monétaire traditionnelle, a été rédigé pendant la crise financière de 2007-2008, entre le sauvetage de Bear Stearns en mars et Lehman. échec en septembre. Les auteurs sont Anna Schwartz, l'une des éminentes économistes monétaires des 20e siècle, et Walker Todd, un ancien avocat de la Federal Reserve Bank de Cleveland. Leur argument est simple: les banques centrales sont douées pour contrôler la base monétaire au service d'un ancrage nominal, et mauvaises pour tout le reste.

Schwartz et Todd offrent quelques leçons aux économistes monétaires et aux banquiers centraux. En voici un qui se démarque à la lumière de ce que la Fed a fait:

«Pour la Fed, prêter directement au Trésor, aux agences gouvernementales, ou même aux entités privées que le Trésor aurait autrement à financer par le biais du processus régulier de crédits du Congrès, est une pente glissante. Les coûts de cette opération sont la politisation du processus de masse monétaire. En règle générale, la charte de la Fed interdit judicieusement de tels prêts. Des logements à guichet réduit pour les institutions insolvables, qu'elles soient bancaires ou non, affectent mal les ressources. Dans ces cas, les décisions politiques se substituent aux décisions du marché. Les institutions qui n’ont pas réussi le test de viabilité du marché ne devraient pas être soutenues par les problèmes monétaires de la Fed, et le guichet d’actualisation de la Fed augmente les réserves bancaires autant que les opérations d’open market.

Schwartz et Todd se concentrent sur les abus potentiels du crédit de fenêtre d'escompte, car quand ils ont écrit, c'était le plus grand risque. Le recul a donné raison: la politique de la Fed à la suite de la crise de 2007-2008 était inappropriée sur la base des principes orthodoxes de dernier recours. En fait, étant donné les problèmes d'incitation et d'information, nous avons des raisons de nous demander si la Fed ne pourra jamais agir en tant que prêteur bagehotien agréable et responsable en dernier ressort. Cependant, leur argument est également pertinent pour notre situation économique actuelle.

Bien que les opérations post-coronavirus de la Fed ne soient probablement pas illégales compte tenu de la loi CARES, elles sont néanmoins semées d'embûches. Il n'y a aucune raison de penser que la Fed peut attribuer le crédit plus efficacement que le marché. Si les actifs qu'il achète ne s'avèrent pas bons, les contribuables resteront en possession du sac. Et puisque l'allocation de crédit est la politique budgétaire, pas la politique monétaire, le Congrès risque de s'en servir comme précédent pour transformer la Fed en un agent pour réaliser, par des moyens monétaires, des choses qui devraient être laissées à l'arène démocratique et délibérative de la politique budgétaire. .

Qu'est-ce que tout cela a à voir avec le double mandat? La réponse est que tous les méfaits de la Fed sont possibles parce qu’ils ne se limitent pas à un seul mandat axé sur la stabilité nominale. Limitez la portée et vous gérez le méfait.

«Ceux qui préféreraient que la Fed poursuive plus d'un mandat (le mandat central de la banque centrale est vraisemblablement la stabilité des prix) aspirent à un état du monde potentiellement admirable mais, hélas, ne peut trouver aucune expression durable dans le monde réel », Écrivent Schwartz et Todd. «La Fed ne maîtrise pas les variables réelles liées à ses mandats statutaires: la productivité, la croissance économique et le taux de chômage. Ces variables reflètent la qualité de la main-d'œuvre, la capacité entrepreneuriale du monde des affaires et la disponibilité de capital-risque. »

Il est donc chimérique de s'attendre à ce que la Fed nous protège de toute source potentielle de préjudice économique. Plus nous demandons à la Fed de le faire, plus nous augmentons sa puissance au-delà de sa responsabilité. Et nous savons tous comment cela se passe.

Si l'on pouvait faire confiance aux banquiers centraux pour rester fermes sur les limites appropriées de la politique monétaire, ce ne serait peut-être pas si terrible. Et parfois, les banquiers centraux l'ont fait. Ben Bernanke a clairement indiqué que la Fed ne participerait pas au sauvetage de General Motors. Janet Yellen a rejeté l'idée que la Fed sauve Porto Rico.

Bien que ces deux anciens présidents de la Fed puissent difficilement être qualifiés de modèles de retenue, ils étaient néanmoins corrects sur ces questions. Leur prudence était hautement louable. Hélas, Jérôme Powell semble manquer de cette prudence. Et maintenant que le précédent est établi, nous savons que ce n'est qu'une question de temps avant que l'imprimante d'argent ne se rallume, pour des raisons complètement erronées.

Compte tenu de la panique causée par le coronavirus au cours des derniers mois, et maintenant du tumulte national à propos des manifestations et des émeutes, il est compréhensible que la politique monétaire et la Fed n'aient pas reçu beaucoup d'attention. Mais cela doit changer, et changer bientôt. La Fed ne peut pas continuer à maintenir son efficacité et son indépendance dans le cadre opérationnel actuel.

Autrement dit, ce n'est pas un équilibre stable. Quelque chose doit donner, et le résultat le plus probable est la pression du Congrès sur la Fed au service d'objectifs politiques plutôt qu'économiques. La seule chose qui puisse éviter ce danger au col est l'exigence du peuple américain que ses représentants mettent fin à cette course aux armements politico-économiques.

Pour le meilleur ou pour le pire, la Fed est une créature du Congrès. Ce doit être le Congrès qui le contrôle. Le peuple américain peut et doit demander à ses représentants de mettre fin au double mandat. Il est temps de recentrer la Fed sur ce qu'elle est bonne (stabilité de la demande globale) et loin de ce qu'elle est mauvaise (tout le reste).

Le choix qui nous attend est simple: une banque centrale très restreinte, donc efficace et indépendante, ou dominée par des préoccupations politiques à court terme, et donc incompétente et asservie. Seul le premier nous assure la stabilité du marché et la croissance économique.

Alexander W. Salter

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Alexander W. Salter est professeur adjoint d'économie au Rawls College of Business et chercheur en économie comparée au Free Market Institute de la Texas Tech University. Ses recherches portent sur l'économie politique des banques centrales, le ciblage du NGDP et les services bancaires gratuits (laissez-faire). Il a publié des articles dans des revues savantes de premier plan, notamment le Journal of Money, Credit and Banking, le Journal of Economic Dynamics and Control, le Journal of Financial Services Research et le Quarterly Review of Economics and Finance. Ses travaux populaires ont été publiés dans RealClearPolitics et U.S.News and World Report.
Salter a obtenu sa maîtrise et son doctorat. en économie à l'Université George Mason et son B.A. en économie à l'Occidental College. Il était un participant au programme de bourses d'été AIER en 2011.

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