La Réserve fédérale a pris des mesures sans précédent pour atténuer les effets de la pandémie de COVID-19 sur les ménages et les entreprises des États-Unis. Ces mesures comprennent la réduction du taux directeur de la Fed à la borne inférieure de zéro, l’achat de titres adossés à des créances hypothécaires (MBS) afin de promouvoir le fonctionnement du marché et la mise en place de plusieurs facilités de liquidité et de crédit. Dans ce billet, nous passons brièvement en revue les développements motivant ces actions, résumons ce que la Fed a fait et pourquoi, et comparons la réponse de la Fed avec sa réponse à la crise financière de 2007-09.
La diffusion de COVID-19
Le 31 décembre 2019, l'Organisation mondiale de la santé (OMS) a été informée d'une épidémie de pneumonie de cause inconnue à Wuhan, en Chine. L'épidémie a ensuite été attribuée à un nouveau coronavirus (COVID-19 est un acronyme pour la maladie causée par ce virus). Les cas ont augmenté en Chine, puis ont commencé à se propager à l'échelle internationale en janvier et février. Une forte augmentation des cas confirmés dans le monde a été notée en mars, l'OMS déclarant le COVID-19 pandémie mondiale le 11 mars (voir le graphique ci-dessous qui met en évidence la croissance exponentielle des cas confirmés). Aux États-Unis, le premier cas a été signalé le 21 janvier, avec une augmentation rapide des cas par la suite et totalisant le plus grand nombre de cas confirmés de tous les pays au 26 mars.
Effets sur l'économie et les marchés
La transmissibilité élevée et la propagation rapide du coronavirus ont incité les experts de la santé publique à plaider pour des contre-mesures de plus en plus agressives, que les gouvernements ont ensuite mises en œuvre. Les règles de distanciation sociale imposaient des restrictions au travail et aux mouvements jugés non essentiels, et les avis et restrictions limitaient les déplacements entre les pays et, parfois, à l'intérieur des pays.
À la suite de ces actions, les activités et les services nécessitant des transactions en face-à-face et les grandes congrégations de personnes ont considérablement diminué. Les entreprises des secteurs du transport, de la vente au détail et des services ont été particulièrement touchées, mais la productivité a souffert plus généralement en raison de la maladie des employés et de la perturbation des chaînes d'approvisionnement. De nombreuses personnes ont perdu leur emploi, ont été contraintes de réduire leurs dépenses et ont dû faire face à des difficultés financières.
Aux États-Unis, en particulier, les demandes initiales, qui reflètent le nombre de travailleurs qui présentent une demande d'assurance-chômage pour la première fois, ont totalisé 16,8 millions sans précédent au cours des trois semaines se terminant le 4 avril. Parallèlement à la perte d'emplois, la confiance des consommateurs a chuté et l'indice économique hebdomadaire est tombé à un niveau inégalé depuis la crise financière de 2008. Dans la région de New York, du New Jersey et du Connecticut (épicentre de l'épidémie), environ 40% des entreprises de services et 30% des entreprises manufacturières ont réduit leurs effectifs.
Alors que les revenus chutaient et que les entreprises manquaient de liquidités, leurs besoins d'emprunt augmentaient. Les entreprises ont retiré leurs lignes de crédit auprès des banques et tenté d'emprunter sur les marchés de financement à court terme. Les besoins de financement inhabituellement élevés et les retraits des principaux fournisseurs de fonds à court terme (tels que les fonds du marché monétaire prime) ont entraîné des taux plus élevés et des tensions sur les marchés, incitant la Fed à intervenir, comme décrit ci-dessous. Les coûts d'emprunt à plus long terme sur les marchés des obligations de sociétés ont également fortement augmenté, en particulier pour les émetteurs moins bien notés et les émetteurs directement touchés par les mesures de distanciation sociale.
Alors que les cas de coronavirus se propagent hors de Chine, les prix mondiaux des actifs ont chuté. L'indice S&P 500 a fortement baissé, déclenchant des disjoncteurs à l'échelle du marché qui ont interrompu la négociation à trois reprises en mars. Au 23 mars, la bourse avait chuté de 34% par rapport à son plus haut de février 2020 (voir graphique ci-dessous). Les investisseurs ont recherché la sécurité des obligations du gouvernement américain, poussant les rendements à des niveaux record. Les mesures de la volatilité implicite ont fortement augmenté, indiquant une grande incertitude quant à l'avenir. Les relations typiques sur les marchés financiers se sont effondrées, telles que celles entre les cours des actions et les rendements du Trésor, dans un contexte d'illiquidité accrue sur le marché du Trésor et de vente forcée par des fonds spéculatifs à effet de levier.
La réponse de la Fed
La Fed a utilisé des outils politiques conventionnels et non conventionnels pour faire face aux perturbations économiques et financières causées par la pandémie. Le Federal Open Market Committee (FOMC) a rapidement abaissé la fourchette cible pour le taux des fonds fédéraux (fédéraux) à la borne inférieure zéro, citant les risques pour l'activité économique du coronavirus (voir le graphique ci-dessous). Le FOMC a abaissé la fourchette cible de 50 points de base le 3 mars et de 100 points de base supplémentaires le 15 mars. Les deux changements se sont produits entre les réunions prévues, cette dernière étant la première un week-end depuis que la politique d'annoncer les changements de taux a commencé en 1994. Les réductions du taux directeur de la Fed ont tendance à faire baisser les taux d'intérêt plus largement (comme pour les taux hypothécaires), ce qui stimule les emprunts et les dépenses des consommateurs et des entreprises.
De plus, pour faire face aux perturbations sur les marchés de financement, la Fed a augmenté la taille et les conditions de ses opérations de mise en pension, à compter du 9 mars. Le 15 mars, le FOMC a réaffirmé le rôle de ses repos dans le soutien du bon fonctionnement des marchés de financement à court terme en dollars américains. .
Le FOMC a également annoncé le 15 mars qu'il utiliserait sa gamme complète d'outils pour soutenir le flux de crédit aux ménages et aux entreprises. En particulier, le FOMC a déclaré qu'il augmenterait ses avoirs en titres du Trésor et en agence MBS d'au moins 500 milliards de dollars et 200 milliards de dollars respectivement, pour soutenir le bon fonctionnement des marchés financiers. Après avoir acheté 340 milliards de dollars de titres dans la semaine du 15 mars, le FOMC a annoncé le 23 mars qu'il continuerait à acheter des titres du Trésor et des MBS d'agence «dans les montants nécessaires» pour soutenir le fonctionnement du marché et la transmission efficace de la politique monétaire (voir graphique ci-dessus pour les achats en mars) et qu'il inclurait les achats de titres adossés à des créances hypothécaires commerciales dans ses achats de MBS d'agence.
La Fed a annoncé le 15 mars des mesures connexes pour répondre aux besoins de crédit des ménages et des entreprises. La Fed a encouragé les institutions de dépôt à emprunter au guichet d'escompte en abaissant le taux de crédit primaire (le taux d'emprunt du guichet d'escompte pour les banques) de 150 points de base, dont un rétrécissement de 50 points de base par rapport au taux des fonds fédéraux. La Fed a également soutenu les prêts en ramenant les réserves obligatoires à zéro et en encourageant l'utilisation du crédit intrajournalier accordé par les banques de réserve pour faciliter les paiements.
La Fed a également pris plusieurs mesures de surveillance et de réglementation ces dernières semaines pour soutenir les institutions financières et l'économie. Il a temporairement assoupli le ratio de levier que les grandes banques et les banques communautaires doivent maintenir, il a encouragé les banques à utiliser leurs coussins de fonds propres et de liquidité pour prêter aux ménages et aux entreprises de manière sûre et saine, et il a offert un allégement réglementaire aux petites institutions financières. La Fed a également encouragé les banques, les associations d'épargne et les coopératives d'épargne et de crédit à offrir des prêts de petite taille responsables aux consommateurs et aux petites entreprises et à travailler de manière constructive avec les emprunteurs touchés par COVID-19.
En outre, la Fed a mis en place une série de mécanismes de financement et de liquidité pour promouvoir le bon fonctionnement des marchés financiers et les flux de crédit dans l'économie (voir tableau ci-dessous). Deux installations sont conçues pour soutenir le crédit aux grands employeurs afin qu'ils soient en mesure de maintenir leurs opérations commerciales et leur capacité (PMCCF et SMCCF; voir tous les acronymes définis dans le tableau). Trois facilités supplémentaires soutiennent le crédit aux petites et moyennes entreprises par le biais de prêts nouveaux et élargis, permettant aux employeurs de maintenir la masse salariale et les employés (MSNLF, MSELF et PPPLF). Trois autres facilités visent à atténuer les perturbations sur les marchés à court et moyen terme qui soutiennent la fourniture de crédit aux particuliers et aux entreprises (CPFF, MMLF et TALF). La facilité de liquidité municipale achète des prêts aux États et aux gouvernements locaux pour les aider à gérer les pressions sur les flux de trésorerie, et la facilité de crédit aux concessionnaires primaires fournit des fonds aux concessionnaires primaires pour soutenir la liquidité et le fonctionnement du marché. La plupart de ces installations sont soutenues par des investissements en actions ou une protection de crédit du Département du Trésor américain, à l'aide de fonds affectés par le Congrès en vertu de la Coronavirus Aid, Relief, and Economic Security Act («CARES Act»).
Compte tenu de la nature mondiale de la pandémie, le marché des emprunts en dollars américains (qui sont largement utilisés dans les transactions internationales) a également été perturbé. La Fed a conclu des accords de liquidité en dollars (lignes de swap) avec cinq banques centrales étrangères qui permettent à ces dernières de prêter des dollars américains à des banques et des entreprises dans leur propre pays. Pour améliorer encore le fonctionnement des marchés de financement en dollars américains, la Fed a annoncé le 19 mars des lignes de swap temporaires avec neuf banques centrales supplémentaires. De plus, la Fed a annoncé le 31 mars le lancement d'une nouvelle facilité (la FIMA Repo Facility) pour permettre aux banques centrales étrangères de lever des dollars américains contre leurs avoirs en titres du Trésor américain auprès de la Fed. Cet arrangement réduit les incitations des banques centrales étrangères à vendre des bons du Trésor américain sur le marché libre.
Répondre à la pandémie de COVID-19 contre
la crise financière de 2007-09
La réponse de la Fed à la pandémie comporte des éléments similaires et différents de ses actions de 2007-2009. Une similitude est qu'un large éventail de marchés financiers a été souligné dans les deux cas, motivant la Fed à aider ces marchés avec des outils conventionnels et non conventionnels. L'une des différences avec la pandémie est que la Fed a mis en place des facilités pour fournir des crédits aux gros employeurs afin de maintenir leurs opérations et leur capacité, et a introduit le Main Street Lending Program pour soutenir les petites et moyennes entreprises. Ces programmes destinés aux entreprises non financières reflètent l'impact généralisé et rapide de COVID-19 sur l'économie réelle. En revanche, la crise de 2007-2009 a commencé dans le secteur financier, expliquant pourquoi les efforts politiques de l'époque visaient ce secteur.
Une autre différence est la vitesse et l'échelle avec lesquelles la Fed a répondu. Pendant la crise financière, le taux des fonds fédéraux s'est établi à 5,25% à l'été 2007. Ce n'est qu'en décembre 2008 que le taux cible a été ramené pour la première fois à la borne inférieure de zéro. De plus, des outils politiques non conventionnels, y compris des facilités de liquidité et des LSAP, ont été introduits progressivement et avec une expansion progressive de la taille en raison de la crise des marchés financiers, notamment les faillites et les recapitalisations menées par le gouvernement de plusieurs grandes institutions financières d'importance systématique.
En revanche, la réponse à COVID-19 s'est traduite par des baisses de taux des fonds fédéraux, des achats de Trésorerie et de MBS, des facilités de liquidité et des programmes de crédit, annoncés en succession rapide au cours de quelques semaines seulement. Cela reflète la vitesse alarmante avec laquelle la pandémie et son impact se sont propagés, affectant l'activité économique et le fonctionnement des marchés financiers. Les actions reflètent probablement également les enseignements tirés et l'expérience acquise de la crise financière, y compris l'utilisation d'outils politiques non conventionnels qui sont désormais plus familiers et plus rapides à mettre en œuvre par la Fed.
Résumer
Les perturbations économiques et financières précipitées par la pandémie de COVID-19 ont déclenché une réponse sans précédent de la Fed. La Fed a utilisé ses outils habituels pour atténuer les effets, en réduisant ses taux directeurs et en fournissant des liquidités au système bancaire, ainsi que des outils rarement utilisés ou nouvellement créés, dont plusieurs liquidités et facilités de crédit. Mais parce que la pandémie de COVID-19 est fondamentalement une crise sanitaire, elle nécessite finalement une résolution médicale. Néanmoins, les actions politiques de la Fed sont importantes pour atténuer les retombées économiques jusqu'à ce qu'une telle résolution soit trouvée et pour faciliter le redémarrage de l'économie par la suite.
Michael Fleming est vice-président du groupe de recherche et de statistiques de la Federal Reserve Bank de New York.
Asani Sarkar est vice-président adjoint du Groupe Recherche et Statistiques de la Banque.
Peter Van Tassel est économiste au sein du Groupe de recherche et de statistiques de la Banque.
Comment citer ce post:
Michael Fleming, Asani Sarkar et Peter Van Tassel, «La pandémie de COVID-19 et la réponse de la Fed», Federal Reserve Bank of New York Liberty Street Economics , 15 avril 2020, https://libertystreeteconomics.newyorkfed.org/2020/04/the-covid-19-pandemic-and-the-feds-response.html.
Avertissement
Les opinions exprimées dans ce billet sont celles des auteurs et ne reflètent pas nécessairement la position de la Federal Reserve Bank de New York ou du Federal Reserve System. Toute erreur ou omission relève de la responsabilité des auteurs.
