De grandes sociétés de gestion de placements telles que BlackRock Inc., The Vanguard Group Inc. et Fidelity Investments, chacune avec des dizaines de billions de dollars d’actifs sous gestion, offrent un large éventail de fonds communs de placement et indiciels et d’autres investissements diversifiés qui fournissent un produit de valeur. aux investisseurs. Étant donné que les décisions d’investissement sont déléguées à des gestionnaires d’actifs professionnels ou que les fonds reflètent la composition d’indices larges ou de secteurs spécifiques, ces produits offrent aux investisseurs particuliers un moyen rentable de diversifier leur patrimoine.
Dans nos dernières recherches, nous montrons que cette diversification peut s’accompagner d’un prix caché pour les consommateurs et l’économie américaine en général. Cela pourrait saper la concurrence dans l’ensemble de l’économie américaine, entraînant des prix plus élevés pour les consommateurs moyens.
L’intuition est simple. Supposons que les entreprises prennent des décisions d’approvisionnement ou de tarification dans le but de maximiser la valeur actionnariale. Considérons donc un fonds commun de placement investi dans l’industrie automobile qui se trouve être le plus grand actionnaire de Ford Motor Co., General Motors Co., Toyota Motor Corp. et Volkswagen AG. Ce fonds commun de placement serait-il mieux loti si ces quatre sociétés se faisaient une concurrence agressive? Clairement pas. En se concurrençant agressivement, les entreprises essaieraient de maximiser leurs propres bénéfices, mais éroderaient les bénéfices du portefeuille réalisés par leurs actionnaires.
L’hypothèse canonique adoptée par les microéconomistes et les macroéconomistes (comme nous) est que les entreprises agissent pour maximiser leurs propres profits individuels par opposition à la valeur actionnariale. Alors que dans le langage courant, nous avons tendance à utiliser ces deux concepts de manière interchangeable, l’exemple ci-dessus montre clairement comment, en présence d’une propriété commune – un arrangement de propriété dans lequel de grands investisseurs détiennent des actions dans plusieurs entreprises qui se font concurrence – ces deux hypothèses alternatives produira des résultats radicalement différents sur le marché des produits.
Cette observation mène à une expérience de pensée fascinante. Imaginez qu’il y ait un interrupteur magique nous permettant de contrôler si toutes les entreprises publiques aux États-Unis maximisent les bénéfices individuels ou la valeur actionnariale. Que se passerait-il si nous basculions le passage des « bénéfices » à la « valeur pour les actionnaires » et vice versa ? Comment les décisions de prix et de production des entreprises changeraient-elles ? Et quel serait l’effet résultant sur le bien-être des consommateurs ?
Le résultat de cette expérience de pensée a des implications politiques dans le monde réel. Des recherches récentes montrent qu’il y a eu une augmentation spectaculaire de l’étendue de la propriété commune parmi les entreprises américaines cotées en bourse. BlackRock et Vanguard, par exemple, font désormais partie des cinq principaux actionnaires de près de 70 % des 2 000 plus grandes entreprises cotées en bourse aux États-Unis aujourd’hui, par rapport à il y a 20 ans, lorsque ce nombre était proche de 0 % pour les deux entreprises. Quelles sont les implications de ce phénomène sur le marché des produits et la distribution ? Malheureusement, les interrupteurs magiques tels que celui décrit ci-dessus n’existent pas dans la vie réelle, mais c’est pourquoi les économistes utilisent des modèles.
Dans notre nouveau document de travail, « A Tale of Two Networks: Common Ownership and Product Market Rivalry », nous construisons un nouveau modèle macroéconomique dans lequel les entreprises se font concurrence de manière oligopolistique pour maximiser la valeur ou les bénéfices des actionnaires. Notre modèle s’appuie sur deux ensembles de données extrêmement volumineux qui nous fournissent une « carte » du paysage concurrentiel des sociétés publiques américaines.
Le premier de ces deux ensembles de données est disponible grâce aux travaux fondateurs de l’économiste Gerald Hoberg de l’Université de Californie du Sud et du professeur d’administration des affaires Gordon Phillips à la Tuck School of Business du Dartmouth College, qui fournit une mesure de la mesure dans laquelle deux les entreprises cotées en bourse fabriquent des produits concurrents. Il représente ainsi le réseau des rivalités sur les marchés de produits entre les entreprises publiques. Ce dernier ensemble de données provient des formulaires numérisés 13(f) de la Securities and Exchange Commission des États-Unis et fournit des informations sur le nombre d’actions détenues par les grands gestionnaires d’actifs dans chaque société cotée en bourse.
Notre modèle nous permet de basculer cet interrupteur magique et de simuler les « pertes sèches » dues aux effets anticoncurrentiels de la propriété commune. Une perte sèche en économie est la perte pour la société (en dollars) générée par une certaine inefficacité du marché, qui résulte du fait que les entreprises facturent des prix plus élevés qu’elles ne le feraient sur un marché concurrentiel.
La mise en garde importante ici est que notre modèle ne peut pas détecter quel objectif – les bénéfices, la valeur actionnariale ou même quelque chose de complètement différent – que les entreprises maximisent réellement. (Cependant, il existe déjà plusieurs documents de travail qui analysent les preuves d’effets de propriété commune dans des industries spécifiques, parmi lesquelles les compagnies aériennes et les industries des céréales prêtes à consommer.) résultats. Au lieu de cela, notre étude aborde une nouvelle question de recherche et tente de fournir une estimation en dollars de l’impact de la propriété commune sur l’ensemble de l’économie.
Nous constatons qu’en 2018, la propriété commune entre les grandes sociétés de gestion d’investissement a augmenté les bénéfices des producteurs d’environ 378 milliards de dollars, réduit le surplus du consommateur de 799 milliards de dollars et généré une perte sèche s’élevant à 4 % du surplus total produit par les sociétés publiques américaines en 2018. , contre 0,3 % en 1994.
Il est également facile de voir comment la propriété commune est susceptible d’avoir des effets distributifs importants qui nuisent principalement aux moins riches. Aux États-Unis, les 10 % des détenteurs de richesses les plus riches détiennent environ 89 % de toutes les actions et des fonds communs de placement, les 1 % les plus riches détenant 54 % de ces actifs. Dans le même temps, 42 % de tous les Américains ne possèdent aucune action (actions individuelles ou actions incluses dans un fonds commun de placement ou un compte d’épargne-retraite, tel qu’un 401 (k) ou un IRA).
Les plus aisés sont au moins quelque peu protégés des effets anticoncurrentiels de la propriété commune, car ils compensent la perte de surplus du consommateur par des revenus du capital plus importants qui leur sont reversés en tant qu’actionnaires. Pour les moins riches, la perte de bien-être des consommateurs est plus susceptible de ne pas être atténuée.
Comme tout modèle, le nôtre nécessite des hypothèses. Un élément important est la façon dont chaque entreprise pèse les intérêts des différents actionnaires. L’entreprise pèse-t-elle les investisseurs institutionnels proportionnellement aux actions qu’ils détiennent dans l’entreprise, ou accorde-t-elle, par exemple, un poids plus que proportionnel à ses principaux actionnaires ou détenteurs de blocs ? Nous étudions la sensibilité de nos estimations à ces différentes hypothèses de gouvernement d’entreprise. Bien que les chiffres spécifiques puissent varier, ce qui ne change pas, c’est la constatation qualitative selon laquelle la propriété commune a le potentiel de causer des inefficacités importantes et de nuire aux consommateurs. Cette constatation est également robuste à différentes hypothèses sur les coûts fixes des entreprises et leurs immobilisations incorporelles.
Il y a un débat animé entre les économistes, les juristes, les analystes financiers et les régulateurs antitrust et financiers sur les mécanismes spécifiques par lesquels la propriété commune réduit la concurrence. Certaines possibilités sont que les pratiques anticoncurrentielles pourraient être encouragées directement par le biais d’une surveillance active de l’entreprise ou indirectement via des systèmes de rémunération qui n’encouragent pas suffisamment les cadres supérieurs à se faire concurrence. Ces possibilités restent très pertinentes mais sont également controversées, étant donné les effets concurrentiels et distributifs importants de la propriété commune.
Nos conclusions, combinées aux investissements continuant d’affluer dans de grands fonds diversifiés, suggèrent que la politique antitrust et la réglementation financière pourraient devoir relever ce nouveau défi. La recherche universitaire commence seulement à effleurer la surface en ce qui concerne les effets sur le bien-être de la propriété commune. Diverses autres conséquences de la propriété commune sur la prise de décision des entreprises, notamment le pouvoir sur le marché du travail, l’innovation, la productivité des entreprises et la rentabilité, ainsi que les incitations à la collusion dynamique, attendent toujours d’être étudiées.
À la lumière de l’essor fulgurant de la propriété commune et de sa pertinence pour la politique antitrust et la réglementation financière, notre article présente plusieurs raisons pour lesquelles les législateurs et les régulateurs doivent prêter attention à cette question.
— Florian Eder est professeur agrégé d’économie à la Yale School of Management. Bruno Pellegrino est professeur adjoint de finance à la Robert H. Smith School of Business de l’Université du Maryland.
