Les conditions financières au Royaume-Uni impliquent un solide vent favorable à la croissance du secteur financier, même si l'incertitude concernant la politique budgétaire pèse lourdement sur l'économie réelle, où les embauches ont ralenti.
Bien que l'indice RSM UK des conditions financières se situe à 1,4 écart-type au-dessus du point neutre, la Banque d'Angleterre devrait réduire son taux directeur de 25 points de base lors de sa réunion du 18 décembre.
Bien que l’économie ait résisté aux chocs externes de ces dernières années, l’équation de la croissance peut encore être améliorée grâce à la prochaine proposition de budget de la chancelière de l’Échiquier Rachel Reeves.
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Nous prévoyons un cycle de consolidation budgétaire qui impliquera une légère désinflation, ce qui donnera à la banque centrale une marge de manœuvre pour réduire ses taux.
Selon nous, les conditions financières ont été renforcées par le comportement spéculatif des investisseurs après une décennie de taux d’intérêt historiquement bas et par la surperformance des secteurs liés à la technologie.
Les marchés des titres à revenu fixe fonctionnent à des niveaux de risque normaux, avec des rendements sur les marchés des obligations d'État et des obligations d'entreprises attrayants par rapport à ceux d'autres économies développées.
La livre sterling reste plus faible par rapport à ses normes d’avant le Brexit, mais elle bénéficiera très probablement de taux d’intérêt élevés et d’une confiance accrue dans le cadre politique, même si elle a perdu du terrain suite aux dernières données décevantes du marché du travail.
Croissance du PIB réel et conditions financières
L'économie britannique a ralenti cette année, avec une croissance annuelle de 1,7 % et 1,4 % aux premier et deuxième trimestres. La croissance du produit intérieur brut réel n’a pas dépassé le taux de référence de 2 % pour les économies développées depuis l’aberration de la reprise de 2022.
En outre, on s'attend à ce qu'en raison du faible niveau de productivité, le taux de PIB réel potentiel de l'économie britannique ait chuté aux alentours de 1,5 % par an.
Pourtant, la mesure RSM des conditions financières du Royaume-Uni est à son plus haut niveau depuis la période précédant le Brexit en 2014 et, plus récemment, depuis la reprise post-pandémique de 2021.
Les conditions financières à ces niveaux sont révélatrices de faibles niveaux de risque intégrés dans les titres financiers, augmentant le potentiel d’investissement et ouvrant la voie à la croissance.
Quel est alors le décalage entre les conditions financières et la croissance du PIB ? Pourquoi l’économie est-elle coincée dans le marasme d’une croissance inférieure à 2 % ?
Nous pensons que les investissements spéculatifs se sont emparés des marchés boursiers mondiaux. Même si la spéculation est nécessaire à la croissance, une trop forte spéculation conduit à des bulles d’actifs, puis à la perspective d’un effondrement. Nous constatons que cette préoccupation se reflète dans le niveau élevé des taux d’intérêt pour les obligations à long terme.
Le marché des actions
L'indice FTSE 100 a augmenté à un rythme annuel de 20 % au cours d'une période remarquable de cinq ans. Depuis la pandémie, rares sont les cas où une stratégie d’achat et de conservation n’a pas abouti à un rendement annuel positif.
Certains commentateurs soulignent les sources mondiales des rendements du FTSE qui reflètent mieux l’économie mondiale plutôt que l’économie britannique coincée dans le marasme.
De nombreuses sociétés du FTSE sont multinationales, ce qui implique que les rendements augmentent lorsqu'ils sont convertis en livres sterling. Et il y a le secteur bancaire qui a bénéficié des taux d’intérêt plus élevés au Royaume-Uni.
Le marché obligataire
Le marché des titres à revenu fixe est en train de se normaliser après le choc inflationniste de 2021-22.
La Banque d'Angleterre a abaissé son taux directeur du financement au jour le jour de son maximum de 5,25 % à 4 %, ce qui a permis une baisse de la partie antérieure de la courbe des rendements.
Le rendement des gilts à 2 ans a chuté de 72 points de base, passant de 4,11 % le 1er décembre de l'année dernière à 3,81 % près d'un an plus tard, et la courbe des gilts est positive de 2 ans à 30 ans.
Alors que l'assouplissement de la politique monétaire et la pentification de la partie avant de la courbe sont devenus attractifs pour les traders, la vente des gilts à 10 et 30 ans montre les inquiétudes du marché quant aux effets persistants de l'inflation et au coût du service de la dette publique.
À la fin de l’année dernière, la dette publique atteignait 120 % du PIB.
Le raisonnement est le même pour le marché obligataire américain. Les deux économies ayant les ratios dette/PIB les plus élevés ont les taux d’intérêt les plus élevés parmi les grandes économies.
Il y a trois choses à noter lors de la fixation des taux d’intérêt à long terme.
- Restitution du risque : Premièrement, même si les dommages causés aux économies britannique et américaine par le premier choc chinois ne sont peut-être pas complètement terminés, l’ère de la désinflation a très probablement pris fin avec la pandémie. Le risque est revenu sur le marché, les investisseurs exigeant des taux plus élevés pour compenser le risque d'une inflation plus élevée.
- Normalisation des tarifs : Deuxièmement, les taux d’intérêt nuls et les distorsions économiques et financières qui les accompagnent ne sont dans l’intérêt de personne. Ils constituaient une solution nécessaire et temporaire à une dépression mondiale. À l’heure actuelle, les taux d’intérêt des obligations d’État de référence à 10 ans aux États-Unis et au Royaume-Uni forment un centre de gravité compris entre 4 % et 5 %, offrant aux investisseurs une alternative aux marchés plus spéculatifs.
- Attractivité des obligations d’entreprises : Troisièmement, les marchés des obligations d’entreprises au Royaume-Uni comme aux États-Unis ont élargi leur portée et leur attractivité. Les rendements des obligations d'entreprises britanniques ont chuté au cours de ce dernier cycle, mais avec un écart de 77 points de base par rapport aux obligations d'entreprise britanniques, les obligations d'entreprises britanniques restent attractives pour les investisseurs cherchant à couvrir d'éventuelles pertes de change.
Le marché des devises
La livre sterling s'est affaiblie cette année, probablement en réponse à l'incertitude entourant les droits de douane et la situation politique intérieure. À l’heure actuelle, la livre bénéficie des taux d’intérêt les plus élevés parmi les économies développées.
La volatilité sur le marché des changes a reculé tandis que la livre sterling s'est négociée dans une fourchette descendante. L’appréciation progressive de la livre sterling est le signe d’une économie qui a résisté aux effets du Brexit et au choc inflationniste.
Les plats à emporter
Le niveau accommodant des conditions financières au Royaume-Uni est davantage le produit d’un marché boursier élevé que de la stabilité des marchés à revenu fixe.
Le marché actions britannique bénéficie d'un comportement spéculatif accru et de rendements mondiaux traduits par une livre sterling faible.
