Où va la Nouvelle-Zélande, le monde va – AIER

Un événement survenu en 1989 a secoué le monde et a radicalement changé le fonctionnement des institutions critiques. Non, je ne parle pas de la chute du communisme et de la désintégration qui a suivi du bloc soviétique, mais d’un obscur changement de politique publique dans un pays lointain, très lointain. Alors que le reste du monde regardait attentivement l’effondrement du mur de Berlin, le gouvernement néo-zélandais a promulgué une loi apparemment sans conséquence qui changerait à jamais les régimes monétaires mondiaux. Ils sont peut-être sur le point de recommencer.

Revenons en arrière. En Occident, les années 80 ont été une période de recherche désespérée d’arrangements monétaires viables. Nous étions sortis d’une inflation à deux chiffres dans les années 70 et au début des années 80; une montée en puissance de ce que ses adversaires appellent désormais le «  néolibéralisme  » sous la forme de Mme Thatcher au Royaume-Uni et de Ronald Reagan aux États-Unis.En 1979, Paul Volcker, un homme pratique plus qu’un con Le monstre de l’inflation a cédé, et dans le processus a exacerbé (ou a provoqué?) une profonde récession.

La stagflation des années 1970, où l’inflation et le chômage augmentaient en même temps – que les économistes et les décideurs politiques en charge de la plupart des banques centrales jugeaient impossible – avait fait des ravages dans un système monétaire qui fonctionnait assez bien depuis la fin de la Seconde Guerre mondiale.

Face à cette confusion monétaire et budgétaire, les banques centrales et les économistes monétaires ont cherché un moyen de stabiliser l’économie et d’empêcher un retour à la décennie désastreuse qu’ils venaient de traverser. De nombreuses options ont été tentées, par telle ou telle banque centrale, impliquant presque toujours des agrégats monétaires spécifiques comme la croissance de M1 (pièces et billets en circulation + dépôts à vue) ou M2 (addition de comptes d’épargne et de parts de marché monétaire). Les résultats ont souvent été désastreux, les objectifs étant atteints uniquement par des taux d’intérêt, des taux de change ou la création de crédit extrêmement volatils dans l’économie. Tout comme un ballon pressé à une extrémité pour se gonfler à une autre, le ciblage monétaire était une tentative désespérée.

Pendant des décennies jusqu’à la fin des années 1980, l’économie kiwi avait enregistré des performances nettement moins bonnes que celles des autres pays occidentaux: un chômage plus élevé, une croissance plus lente et une inflation plus élevée – souvent beaucoup plus élevée et beaucoup plus variable, allant de 5% à près de 20% depuis les années 1960.

Hors de ce gâchis, les responsables de la Banque de réserve de Nouvelle-Zélande (RBNZ) sont tombés sur ce qui serait le régime monétaire en vigueur pour les trois prochaines décennies: le ciblage de l’inflation. Contrairement à certaines mythologies selon lesquelles les banques centrales indépendantes ciblent l’inflation, le ministère néo-zélandais des Finances n’a pas sagement prévu à quel point ce nouveau régime serait efficace. Au lieu de cela, ils ont décentralisé l’élaboration des politiques gouvernementales dans de nombreux départements de sorte que leurs dirigeants respectifs se sont vu attribuer un objectif à atteindre de toutes les manières possibles («accords d’objectifs politiques»).

La loi de 1989 sur la banque de réserve chargeait la RBNZ «d’atteindre et de maintenir la stabilité du niveau général des prix à moyen terme», mais laissait le «comment» à son gouverneur. Dans la littérature sur l’indépendance de la banque centrale, cela est devenu connu sous le nom de «dépendant de l’objectif mais indépendant de l’instrument».

Pour des raisons qui n’étaient pas claires à l’époque, le ciblage de l’inflation a permis de réduire l’inflation obstinément élevée de la Nouvelle-Zélande et de l’ancrer à un faible taux pour les décennies à venir. Poussées par leur succès soudain et inattendu, presque toutes les autres banques centrales sont passées au régime de ciblage d’inflation auquel nous sommes habitués aujourd’hui.

Don Brash, le gouverneur de la RBNZ entre 1988 et 2002 a noté un jour que le passage au ciblage de l’inflation ne créerait pas automatiquement de la crédibilité pour la politique de la banque centrale: «Notre expérience suggère que la crédibilité doit être gagnée. […] par nos actions et notre compte de la politique, et non légiférée. » Tout en ne faisant pas face à une opposition constante à ses nouvelles politiques, la banque sous son gouvernement a tenu bon, a fait des projections ouvertes sur la direction qu’elle envisageait de l’économie, a fixé ses taux d’intérêt à court terme en conséquence et, chose assez remarquable, a convaincu les acteurs de l’économie. et les marchés financiers pour leur faire confiance.

Les résultats ont été célébrés depuis, avec l’imitation mondiale la plus haute forme de flatterie.

Prochaine étape: les marchés d’actifs

Pendant la pandémie, les marchés du logement ont éclaté dans de nombreux endroits, mais peu ont rivalisé avec l’augmentation des prix des logements de 20% sur un an en Nouvelle-Zélande. Auckland et Wellington, ses deux grandes villes, figurent désormais parmi les endroits les moins abordables de la planète.

Ce qui s’est produit jusqu’à présent, c’est que le gouvernement a demandé à la RBNZ de prendre en compte les prix des logements lorsqu’elle formule sa politique monétaire. Dans les premières annonces de novembre, le gouvernement a même voulu inclure les prix des logements dans le mandat officiel de la RBNZ. Nous ne savons pas exactement à quel point la RBNZ cédera aux demandes de son gouvernement, car elle doit rendre compte des mesures plus tard cette année. Au lieu de cela, les annonces officielles décrivent l’utilisation de certains de ses outils macroprudentiels pour s’appuyer sur le marché du crédit hypothécaire (réglementation du prêt-valeur et exigences de fonds propres bancaires). Dans le même temps, le ministère des Finances a annoncé des mesures visant à réduire la demande des investisseurs pour les propriétés, en supprimant les déductions fiscales sur les intérêts hypothécaires et en étendant les impôts sur les plus-values ​​pour les immeubles de placement.

Il est difficile de ne pas observer que ces politiques fonctionnent à contre-courant avec le méchant négligé: des taux d’intérêt directeurs extrêmement bas. Ce qui est encore plus ironique, c’est que les restrictions de prêt-valeur que la RBNZ resserre actuellement ont été complètement supprimées en avril de l’année dernière pour aider à faire face au choc initial de la pandémie. Il semble que les poulets du marché rentrent chez eux pour se percher.

D’une certaine manière, c’est aussi le retour au début des années 2000 pour les débats sur la politique monétaire, lorsque les économistes se disputaient s’il était possible ou approprié pour les banquiers centraux de «se pencher contre le vent», c’est-à-dire d’essayer d’identifier et de piquer les bulles d’actifs avant qu’elles n’éclatent, en la hausse des taux d’intérêt. La conclusion à l’époque – plus tard complètement renversée par les séquelles de la Grande Récession et de la crise de la dette européenne – était que «nettoyer» après un krach était moins cher que de maintenir les taux directeurs plus élevés que ce que justifiait l’économie seule.

L’argument le plus fort pour la prise en compte des prix des actifs est l’épargne. Les variations de prix des actions, des obligations et des maisons ne sont pas incluses dans les mesures d’inflation car ce ne sont pas des biens de consommation. Mais dans la mesure où ce sont des véhicules de valeur comptable dans le temps – un service aux ménages fais ont une demande pour – il est parfaitement logique de les inclure dans le panier de consommation que nous utilisons pour évaluer l’inflation globale des prix. Étant donné que vous ne pouvez pas faire progresser efficacement la valeur en détenant simplement de l’argent car son pouvoir d’achat s’éroderait, il vous reste à choisir une place dans le spectre des investissements risque-récompense (par exemple, des comptes à taux d’intérêt sûrs mais à faible revenu aux maisons, actions, voire bitcoin).

Si ces véhicules sont soudainement plus chers qu’ils ne l’étaient – une manière différente de dire que leur rendement futur attendu est plus faible – le choix intertemporel d’un individu entre le présent et l’avenir est devenu plus raide. Un montant donné de valeur future vous coûte plus aujourd’hui qu’auparavant. Si tel est le cas, le logement et les stocks, et le bitcoin ne sont que des biens de consommation supplémentaires, dont les prix sont pertinents pour évaluer l’inflation. Les inclure dans l’indice des prix à la consommation que les banques centrales ciblant l’inflation examinent a du sens. Et ce n’est pas sorcier: n’importe quel cours d’introduction à la microéconomie vous en dira autant, et des économistes comme Armen Alchian l’ont écrit il y a 50 ans. En ce sens, ce que le gouvernement néo-zélandais demande à la RBNZ de considérer est à la fois insignifiant et révolutionnaire.

Dans les années 90, la Nouvelle-Zélande a été le pionnier du ciblage de l’inflation, une approche que tous les grands pays ont suivie pendant les trois décennies suivantes. Dans quelques années, nous pourrions revenir sur cette tentative éphémère des Kiwis d’incorporer les marchés d’actifs dans la politique monétaire avec les mêmes yeux admiratifs que nous voyons maintenant leur transition vers le ciblage de l’inflation. Là où la Nouvelle-Zélande va, le monde a tendance à suivre.