Les rendements des actions reviendront-ils en 2020 après une longue période de sous-performance? Jeff Shen met la lentille d'un investisseur systématique sur la valeur pour évaluer le risque potentiel et la récompense.
L'investissement de valeur a été un sujet de conversation récemment, car les investisseurs étaient à l'affût du facteur qui lutte depuis longtemps pour inverser son malheur. La valeur a sous-performé la croissance pendant si longtemps qu'elle est relativement bon marché. Mais cela n'en fait pas automatiquement un achat.
Qu'est-ce que l'investissement de valeur?
Pour un investisseur systématique et axé sur les données, une stratégie de valeur consiste généralement à acheter des actions avec des évaluations bon marché tout en vendant des actions qui sont considérées comme coûteuses. «Bon marché» et «cher» sont mesurés à l'aide de mesures d'évaluation traditionnelles telles que les ratios cours / livre ou prix / bénéfices.
Le facteur de valeur a lutté pendant la majeure partie de la dernière décennie, non seulement sous-performant d'autres facteurs, mais produisant des rendements négatifs. Un examen des indices de croissance et de valeur S&P 500 montre que la croissance a dépassé la valeur de plus de 80% au cours de la période de 10 ans terminée le 31 décembre 2019.
Après cette course lugubre, certains estiment que l'opportunité d'investissement en valeur semble plus attractive que jamais. Les prix doivent sûrement remonter, affirment-ils. D'autres ont plaidé pour différentes façons de «réparer» la valeur pour améliorer ses performances.
Bon sens ou idées fausses communes?
Le concept d'investissement de valeur est assez intuitif et, pour cette raison, est souvent bien accueilli par de nombreux investisseurs. À son niveau le plus élémentaire, la valeur implique l'achat bas et la vente haut – le nœud d'un investissement fructueux. Une stratégie de valeur suppose également qu'il y a une certaine justice à investir – que les cours des actions doivent finalement refléter les fondamentaux sous-jacents d'une entreprise.
Malgré l'attrait de ces arguments, la valeur en tant que concept peut souffrir de problèmes structurels. Premièrement, certains acteurs du marché suggèrent que le contexte macroéconomique relativement solide de ces dernières années a simplement favorisé la croissance par rapport à la valeur. Pourtant, acheter à bas prix et vendre à prix élevé, la base de l'investissement de valeur, devrait théoriquement être valable quel que soit l'environnement économique.
Deuxièmement, l’évaluation de la valeur réelle d’une entreprise nécessite une mesure objective de la valeur intrinsèque ou fondamentale. Cela signifie en partie que les investisseurs doivent savoir combien de flux de trésorerie ils peuvent recevoir à des moments précis. La faille: les entreprises ne fournissent aucune promesse de flux de trésorerie; les directions ont le pouvoir discrétionnaire de déterminer quand les dividendes sont payés et combien.
En fin de compte, l'estimation des évaluations nécessite une dose de conjectures, à la fois sur l'environnement global du marché et sur les performances futures d'une entreprise. Les projections des analystes peuvent aider à cet égard, mais nos recherches suggèrent que les cours des actions, qui fluctuent naturellement quotidiennement, pourraient être un meilleur indicateur des fondamentaux.
Nous avons observé que lorsque les cours boursiers étaient bon marché, c'était généralement parce que les marchés anticipaient une détérioration des fondamentaux des entreprises. Notre conclusion: L'idée que les cours des actions reviendront à un certain niveau de valorisation antérieur, reconnaissant dûment les fondamentaux sous-jacents, peut être erronée sans projections crédibles et objectives desdits fondamentaux. De faibles valorisations pourraient rester faibles.
Un objectif systématique pour visualiser la valeur
Nous avons effectué une analyse qui a examiné les paramètres traditionnels qui sous-tendent l'investissement de valeur, en particulier l'écart entre les sociétés à forte valorisation et les sociétés à faible valorisation (mesuré par le rapport cours / livre). Ce que nous avons constaté: Cet «écart de valeur» (ou le caractère relativement bon marché des actions de valeur) s'est avéré être un mauvais indicateur des rendements futurs des investissements – mais était un meilleur indicateur de la volatilité ou du risque.
Nous avons examiné l'écart de valeur de 1927 à 2019 et tracé les rendements et la volatilité des actions de valeur l'année suivante. Lorsque l'écart était plus élevé, les rendements des actions de faible valeur (valeur) étaient plus dispersés, signe d'une volatilité plus élevée.
En 2019, l'écart de valeur était assez élevé, comme le montre le graphique ci-dessous. Cela peut donner aux actions de valeur un prix attractif – et certains investisseurs peuvent être tentés de revenir à la valeur dans l'espoir que ces prix soient prêts à remonter.
Mais les preuves suggèrent que les évaluations bon marché ne font aucune promesse de rendements plus élevés à venir. Si nos données sont une indication, les investisseurs qui espèrent des rendements plus élevés des actions de valeur en 2020 pourraient plutôt ne voir qu'une volatilité plus élevée. Cela peut plaider en faveur d'une approche plus diversifiée plutôt que d'amasser plus d'oeufs dans le panier de valeur.
Jeff Shen, PhD, est Co-CIO of Active Equities et Co-Head of Systematic Active Equity (SAE) chez BlackRock. Il contribue régulièrement à Le blog.
Retour de l'indice cité dans Bloomberg.
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