Linda S. Goldberg et Samantha Hirschhorn
Les facteurs mondiaux, comme les taux de politique monétaire des économies avancées et les conditions de risque, stimulent les fluctuations des volumes de flux de capitaux internationaux et exercent une pression sur les taux de change. Les composantes des flux de capitaux internationaux qui sont décrites comme une liquidité mondiale – consiste à consister à des prêts bancaires transfrontaliers et au financement de l'émission de titres de créance internationaux – ont des sensibilités aux conditions de risque qui ont considérablement évolué au fil du temps. Cette sensibilité au risque a été motivée en partie par la composition et les modèles commerciaux des institutions financières impliquées dans le financement. Dans cet article, nous nous demandons si ces mêmes fonctionnalités ont entraîné des changements dans les pressions sur les valeurs de devise à mesure que les conditions de risque évoluent. En utilisant les indices de pays de la pression du marché des échanges de Goldberg et Krogstrup (2023), nous montrons que les caractéristiques des institutions financières dans les pays sources pour le capital international influencent la façon dont les pays de destination éprouvent des pressions de devises lorsque les conditions de risque changent. Une meilleure capacité absorbant les chocs dans les institutions financières modère les pressions de l'amortissement des devises lors d'événements prévisibles sur les risques mondiaux.
Pressions internationales des flux de capitaux et sensibilité aux risques
La façon traditionnelle de mesurer les résultats des pressions internationales de flux de capitaux est de suivre le comportement des taux de change de pays définis comme des unités de monnaie intérieure nécessaires pour acheter une unité de devises étrangères. Cette mesure traditionnelle du taux de change masque la partie des pressions que les gouvernements étrangers s'emparent de la température en appliquant des outils tels que l'intervention de change et les changements de taux de politique monétaire. Pour corriger cette lacune, le modèle Goldberg et Krogstrup EMP représente ces interventions dans les unités équivalentes à l'amortissement du taux de change, puis fournit une alternative consolidée à la variation réelle des taux de change qui peut être comparée entre les pays et au fil du temps. Par le pays, cette mesure capture un mélange d'amortissement en devises, d'intervention de change et de changements de politique monétaire.
L'indice global de réponse au risque (GRR) connexe estime la corrélation entre les valeurs mensuelles de l'EMP et les variations dans une mesure du risque qui, généralement, est l'indice VIX de la volatilité implicite dans les prix des options de l'indice boursier de S&P 500 du Chicago Board Options Exchange (CBOE). Les valeurs positives indiquent une tendance aux pressions d'appréciation des devises lorsque les conditions de risque aggravent, tandis que les valeurs négatives impliquent des pressions de dépréciation de la monnaie. Les recherches montrent que l'aggravation des risques entraîne des pressions d'appréciation sur des monnaies à forfaits sûr relativement stables, telles que le dollar américain, le franc suisse et le yen japonais, et les pressions d'amortissement sur d'autres devises.
Au cours de la période qui a suivi la crise financière mondiale (GFC), la sensibilité au risque de la liquidité mondiale a diminué de manière significative, comme indiqué dans cette récente Liberty Street Economics poste. L'évolution des conditions des institutions financières étrangères a-t-elle façonné la façon dont une monnaie nationale est sous pression en réponse aux conditions de risque changeantes, similaires à la cas pour les flux de liquidité mondiale?
Déballage des conducteurs de sensibilité aux risques EMP
Nous utilisons une analyse de régression pour estimer la relation entre l'EMP (définie dans les unités d'amortissement de la monnaie locale par rapport au dollar américain), et la VIX, la politique monétaire américaine et plusieurs contrôles mondiaux et emprunteurs au niveau du pays. Nous utilisons le terme d'autres économies avancées (OAE) pour désigner les économies avancées autres que celles qui sont caractérisées comme des refuges dits de sécurité. Les régressions utilisent des données pour un échantillon de trente-huit «pays» qui comprennent huit OAE, trois refuges de sécurité et vingt-sept économies de marché émergentes (EME) au cours de la période 2000: T1-2024: Q4. La zone euro est considérée comme une économie avancée unique en raison de sa monnaie partagée.
La sensibilité au risque de l'EMP varie dans le temps pour les OAE et les EME. Le tableau des panneaux ci-dessous montre la période post-GFC, avec une ligne de sensibilité pré-brisée. PRE-GFC, les EMP OAE avaient une sensibilité au risque d'environ 4,6 points de pourcentage. Ensuite, la sensibilité au risque diminue dans la période post-GFC, restant en dessous des niveaux pré-GFC jusqu'à la fin de 2024. Le modèle est similaire pour les EME, bien que notamment la sensibilité pré-pause pour les EME soit plus élevée à 4,2 points de pourcentage sous la mesure EMP que le taux de change à 3,3 points de pourcentage. (Les chiffres d'amortissement du taux de change ne sont pas représentés mais peuvent être fournis sur demande.) Pendant la période qui a suivi immédiatement le GFC, nous constatons une augmentation des sensibilités au risque à travers les OAE et les EME. La sensibilité au risque de l'EMP passe de 4,2 à 12,3 points de pourcentage jusqu'en 2013, reflétant une sensibilité accrue au risque à l'échelle mondiale en réponse à la crise. Au cours de la période suivante, la sensibilité au risque tombe en dessous du niveau pré-GFC sur les deux types d'économie, peut-être en raison de la réglementation plus étroite améliorant les pressions du flux de capital en réponse au risque. Pour les EME, la réponse à un risque élevé est capturée plus fortement par l'EMP par rapport à ce qui serait mesuré si le taux de change seul était pris en compte, avec la sensibilité au risque de 3,5 points de pourcentage pour le premier contre 3,1 points de pourcentage pour le second. Pour les OAE, l'EMP et le taux de change fonctionnent de manière similaire, avec une sensibilité post-GFC complète de 2,7 points de pourcentage sous l'EMP.
Les sensibilités des risques restent en dessous des niveaux d'avant la crise
EMP (USD): OAE
EMP (USD): EME
Source: calculs des auteurs.
Remarques: Le tableau des panneaux montre l'évolution au fil du temps de sensibilisation au journal (VIX) pour la pression du marché de la change (EMP) de 2014: T2 à 2024: Q4. Pour chaque trimestre tles illustrations montrent le coefficient post-pause (et son intervalle de confiance à 90%) obtenus en estimant le modèle avec un échantillon de 2000: T1 à trimestre tavec une pause en 2009: Q1. La ligne d'or dans chaque panneau représente l'estimation pré-brisée de la sensibilité à VIX. Les autres économies avancées (OAE) sont l'Australie, le Canada, le Danemark, la région de l'euro, la Grande-Bretagne, la Norvège, la Nouvelle-Zélande et la Suède. Les économies de marché émergentes (EME) sont l'Arménie, la Bolivie, le Brésil, le Botswana, le Chili, la Chine, la Colombie, la République tchèque, le Hong Kong, la Hongrie, Israël, l'Inde, la Jordanie, la Corée du Sud, l'Afrique du Sud, le Maroc, le Mexique, la Malaisie, le Péru, la Polande, la Roumanie, Singapour, Singapore, Tunisia, Tunisia, Ukraine, et Urugouie,, Singapore, Singapore, Tunisie, Ukraine, et Uruge. (Trois «Havens sûr» – Japan, Suisse et États-Unis – font partie de l'échantillon de données complet, mais ne sont pas inclus ici).
Quel est le rôle joué par les conditions des institutions financières du pays source? En nous concentrant sur les OAE, nous constatons que la capitalisation bancaire plus élevée atténue la sensibilité au risque de la pression du marché des échanges, tout comme le levier plus faible des institutions financières non bancaires (NBFI). Les spécifications qui incluent les mesures de la santé des institutions financières suggèrent que pour l'OAE, une augmentation de la capitalisation bancaire diminue la sensibilité aux REM au risque de 1,5 point de pourcentage, ce qui équivaut à une augmentation des niveaux de capitalisation bancaire de 5,3 à 6,2. Ce résultat est cohérent avec notre hypothèse selon laquelle les banques mieux capitalisées subissent moins de pression monétaire en réponse au risque. Nous constatons également qu'une augmentation de l'effet de levier NBFI augmente la sensibilité EMP au risque de 1,9 point de pourcentage, ce qui suggère que des prêteurs NBFI plus à effet de levier augmentent la pression de la monnaie sur le pays d'emprunt.
Les changements dans la sensibilité au risque sont-ils permanents ou transitoires?
Bien que la capitalisation du secteur bancaire plus élevé dans les pays source des flux de prêt a abaissé la sensibilité au risque des pressions du marché de l'échange, d'autres moteurs de changement pourraient également être importants. Par exemple, nous n'avons pas pris en compte les caractéristiques des institutions financières nationales impliquées dans l'approvisionnement ou la réception des flux de capitaux internationaux. Nous n'avons pas non plus considéré le rôle des instruments micro et macroprudentiels qui ont été introduits pour répondre aux vulnérabilités cycliques et structurelles au sein des pays.
Linda S. Goldberg est conseillère en recherche financière au groupe de recherche et statistique de la Banque fédérale de la Réserve de New York.
Samantha Hirschhorn est analyste de recherche au groupe de recherche et statistique de la Banque fédérale de la Réserve de New York.
Comment citer ce post:
Linda S. Goldberg et Samantha Hirschhorn, «Intermédiaires financiers et pressions sur les flux de capitaux internationaux», Federal Reserve Bank de New York Liberty Street Economics22 septembre 2025, https://libertystreetEconomics.newyorkfed.org/2025/09/financial-intermeliarie-and-pressures-on-international-capital-flows/
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