Le roman de Joseph Heller « Catch-22 » a exploré les conditions impossibles imposées aux personnes prises dans des situations auxquelles il n’y a pas d’échappatoire en raison de conditions mutuellement conflictuelles ou dépendantes. Ce Catch-22 est une description appropriée de l’endroit où se trouve la Réserve fédérale alors qu’elle a relevé son taux directeur de 25 points de base mercredi au milieu d’une crise bancaire mondiale en évolution rapide.
La Fed, à la recherche d’un équilibre entre stabilité des prix et stabilité financière, a relevé son taux directeur de 25 points de base.
Le président de la Réserve fédérale, Jerome Powell, tente de naviguer dans un trilemme qui exige que la banque centrale rétablisse la stabilité des prix, minimise le chômage et rétablisse la stabilité financière dans un contexte de crise bancaire mondiale.
Avec son augmentation d’un quart de point, la Fed a signalé qu’elle avait l’intention de trouver cet équilibre délicat en augmentant les taux et en fournissant des orientations prospectives qui impliquent une position beaucoup moins restrictive que celle que le marché avait prévue avant la récente crise bancaire.
La phrase clé dans la déclaration du Federal Open Market Committee qui communique ce défi politique est la suivante : « Le Comité prévoit qu’un certain resserrement supplémentaire de la politique pourrait être approprié afin d’atteindre une position de politique monétaire suffisamment restrictive pour ramener l’inflation à 2 % au fil du temps. .”
La Fed prévoit désormais un taux directeur médian de 5,1 % cette année, ce qui implique une seule hausse de taux supplémentaire cette année, ainsi qu’un taux médian à long terme de 2,5 %. Pour l’année prochaine, il prévoit un taux médian de 4,3 % et un taux de 3,1 % en 2025.
La Fed a maintenant imposé un léger biais de hausse des taux dans ses prévisions, ce qui, selon nous, signale que nous sommes au niveau ou près du taux directeur maximal.
Compte tenu de notre modélisation du récent choc financier qui implique de facto un resserrement supplémentaire de 50 points de base en plus des 25 points de base qui viennent d’être ajoutés, la Fed est bien en territoire restrictif.
La probabilité que la Fed s’en tienne à l’atterrissage sans provoquer de récession, augmenter le chômage et empêcher une poursuite de la consolidation du secteur bancaire national semble assez faible.
Ainsi, une hausse des taux en juin équivaut à peu près à une pause prolongée à ce stade. L’évolution des données et la mesure dans laquelle les conditions financières s’assouplissent ou se resserrent, ainsi que le statut du type de garantie des dépôts par le gouvernement fédéral, conduiront très probablement à cette décision.
Mercredi, la Fed a tenté de signaler aux investisseurs, aux décideurs et aux dirigeants d’entreprises qu’elle pouvait marcher et mâcher de la gomme en même temps. C’est-à-dire qu’elle dispose des outils nécessaires pour parvenir simultanément à la stabilité des prix et à la stabilité financière. L’énoncé de politique, les prévisions et la conférence de presse qui a suivi ont tenté de le faire.
Mais cela entraînera presque certainement une hausse du chômage dans les conditions désormais imposées par la crise de liquidité qui a affaibli les banques communautaires et régionales.
Incertitude généralisée
Alors que la Fed a signalé qu’elle entendait poursuivre ses efforts pour rétablir la stabilité des prix, les conditions financières se sont resserrées au point que notre modélisation de la crise suggère qu’un resserrement de la politique monétaire équivalent à 50 points de base s’est produit. Ce resserrement implique un taux de procuration de la Fed de 5,25 % à 5,5 % au-dessus de la fourchette cible des fonds fédéraux de 4,75 % à 5 % qu’elle s’est maintenant engagée à maintenir.
Le taux médian de 5,1 % qu’implique la prévision en points de la Fed des taux d’intérêt jusqu’à la fin de l’année suggère que la Fed a l’intention d’atteindre la stabilité des prix. Pourtant, la Fed est également consciente des risques pour les perspectives causés par l’instabilité financière.
Tant que la crise actuelle ne s’aggrave pas et que les liquidités fournies par la Fed et le Trésor s’avèrent suffisantes, la Fed peut continuer à mettre l’accent sur la partie stabilité des prix de son mandat.
Mais une nouvelle vague d’instabilité dans l’écosystème bancaire national ou un nouveau bouleversement d’institutions financières d’importance systémique nécessiteraient presque certainement au moins une pause dans la campagne de hausse des taux de la Fed et une concentration sur sa boîte à outils considérable pour obtenir la stabilité financière.
Nos recherches suggèrent que si la crise bancaire actuelle s’intensifie et engloutit une institution financière d’importance systémique, la détérioration des conditions financières équivaudrait à une augmentation de 150 points de base du resserrement de la politique et pousserait le taux de remplacement des fonds fédéraux bien au-dessus de 6 %.
Cela créerait les conditions d’une récession à court terme et d’un changement brusque de politique vers le logement avant la fin de l’année.
Pour l’instant, nous nous attendons à ce que le statu quo se maintienne et nous penchons vers une autre hausse des taux de 25 points de base. Cela porterait le taux directeur officiel de 5 % à 5,25 % et serait conforme à notre estimation du taux de remplacement actuel, qui est assez restrictive.
S’attendre à un changement rapide
Le risque posé à l’économie par la crise bancaire injecte un plus grand degré d’incertitude autour du résumé des projections économiques et des prévisions de taux de la Fed.
Selon notre estimation, les prévisions de croissance, d’emploi et d’inflation de la Fed ne sont pas bien alignées sur le récent choc.
Compte tenu du rôle joué par les petites et moyennes banques dans les prêts hypothécaires résidentiels, l’immobilier commercial et les prêts automobiles, cette croissance ralentira et basculera très probablement vers la récession plus tard cette année en raison du resserrement des prêts et des hausses de taux.
Il faut s’attendre à des mises à jour en temps réel des prévisions des membres de la Réserve fédérale jusqu’à ce que nous ayons la prochaine en juin.
Le SEP a reconnu l’évidence, à savoir que l’économie ralentit et que l’inflation est supérieure à la prévision avancée en décembre.
La Fed table désormais sur un taux de croissance de 0,4% cette année contre 0,5% auparavant. La prévision de chômage de 4,6% à la fin de l’année reste inchangée, tout comme son estimation d’une inflation globale de 2,5%. La prévision d’inflation sous-jacente a augmenté à 2,6 % contre 2,5 % précédemment.
L’année prochaine, la croissance devrait maintenant se situer dans une fourchette comprise entre 1 % et 1,5 %, le chômage entre 4,3 % et 4,9 % et l’inflation sous-jacente entre 2,3 et 2,7 %.
Enfiler l’aiguille
Powell, au début de sa conférence de presse, a sagement souligné que les dépôts sont sûrs et que la Fed dispose d’un éventail impressionnant d’outils pour rétablir la stabilité financière.
La liquidité reste abondante et la Fed est prête à agir pour maintenir le fonctionnement du système financier.
La déclaration préparée lors de la conférence de presse, ainsi que les prévisions SEP et dot-plot, reflètent un compromis crucial pour résoudre le défi politique qui nous attend.
Powell a également fait tout son possible pour identifier que la crise bancaire a provoqué un resserrement général des conditions financières qui pourrait affecter le degré de restriction de la politique. Il a lié cela aux changements dans les prévisions et à la déclaration de politique générale qui indiquaient qu’un renforcement supplémentaire de la politique pourrait être nécessaire mais n’était plus garanti.
Powell a été pressé sur la surveillance réglementaire des banques par la Fed et les problèmes de responsabilité. Il a reconnu la nécessité d’améliorer la supervision et la réglementation, mais a surtout refusé de s’attaquer directement à la question. La surveillance sera une épine permanente dans le flanc de la banque centrale.
Powell a été interrogé sur les risques pour l’économie posés par l’immobilier commercial et a déclaré que ce n’était pas au niveau des risques autour des banques et de l’économie.
Bien que cela soit exact, on a l’impression que la trajectoire politique de la Fed cette année et la prochaine sera en partie façonnée par le risque de refinancement intégré à la communauté de l’immobilier commercial et le fait que les petites et moyennes banques ont réalisé 67% du encours des crédits immobiliers commerciaux.
La vente à emporter
La trajectoire de la politique monétaire est inhabituellement incertaine. Il semble que nous ayons atteint ou approcherons bientôt le pic politique pour ce cycle, car la politique s’est bien déplacée sur un terrain restrictif.
Les prévisions économiques ne sont pas bien alignées sur les risques actuels pesant sur les perspectives économiques causés par la crise bancaire et devront être révisées à la baisse lors de la prochaine réunion du FOMC les 2 et 3 mai.
Jusqu’à ce que l’autorité budgétaire puisse déterminer si la garantie implicite des dépôts bancaires est suffisante ou si une garantie plus explicite de ces dépôts est nécessaire pour empêcher une nouvelle ruée sur les banques, la Fed est essentiellement un plan B.
Jouer ce rôle exigera un degré inhabituel de flexibilité de la part de la banque centrale en ce qui concerne à la fois sa stabilité des prix par le biais du taux directeur et les outils qu’elle peut déployer pour rétablir la stabilité financière.
