L'année à venir: résilience, rétablissement et réinvention

Une série de courants croisés dans les domaines de la santé publique, des politiques publiques et de l'économie façonneront les conditions de croissance de l'économie américaine au cours de l'année à venir. La juxtaposition d'une pandémie qui s'intensifie et des développements encourageants dans la course à la recherche d'un vaccin est la métaphore parfaite de la croissance de l'année prochaine. Nous attendons tous un vaccin, mais nous devons encore évaluer les probabilités de rétablissement et trouver comment réinventer nos entreprises à une époque de changement technologique, de télétravail et d'automatisation.

Les sombres données autour du coronavirus indiquent un risque à la baisse sur notre prévision d'une croissance de 2,75% du produit intérieur brut du quatrième trimestre et d'une augmentation de 2,2% au premier trimestre de l'année prochaine. Pourtant, la possibilité de 500 millions de doses de vaccins produites dans le pays pour distribution en 2021 porte le potentiel que près de 4000 milliards de dollars en activité économique réduite pourraient être débloqués au second semestre de l'année prochaine.

Il offre la possibilité de important à la hausse par rapport à nos prévisions de croissance de 4,3% au deuxième trimestre l'an prochain et de 3,9% au deuxième semestre, avec un relâchement du taux de chômage à 5,5% d'ici la fin de l'année.

Bien que nous nous attendions à ce que l'économie retrouve sa production potentielle d'ici la fin de 2021, il faudra un certain temps avant que les décideurs politiques puissent commencer à discuter du plein emploi, des pressions salariales et des risques inflationnistes. Bref, malgré les risques actuels autour de la pandémie, l'année prochaine s'annonce comme une reprise et une croissance supérieure à la tendance aux États-Unis.

Bien que nos prévisions de base de base reposent sur une reprise, la longue ombre du choc économique déclenché dans l’économie réelle au printemps dernier nécessitera une année de réactivation et de réinvention de la communauté commerciale américaine. L’économie va se redresser, mais elle ne reviendra pas comme elle était.

La pandémie a déclenché un choc économique unique en un siècle tout en offrant en même temps l'occasion de réévaluer les opérations, les talents et la stratégie. L'avancée de nombreuses tendances à long terme en matière de technologie et d'automatisation poussera les entreprises à chercher de plus en plus à substituer la technologie à la main-d'œuvre et à réduire les dépenses liées à l'immobilier commercial et aux voyages d'affaires traditionnels.

De plus, la pandémie a stimulé une expérience en temps réel pour les entreprises sur les tâches qui pouvaient être effectuées à distance et qui pourraient prospérer dans de telles conditions, tout en fournissant un test de résistance sur les stratégies de croissance. À la suite de cette expérience, les attentes concernant les dépenses en capital, l’immobilier commercial, l’acquisition et la rétention des talents, ainsi que la culture d’entreprise, vont changer. Malgré la perspective d'une forte croissance, l'impératif pour de nombreuses entreprises l'année prochaine sera de repenser leurs opérations et leur transformation technologique – une proposition difficile en toutes circonstances.

Croissance

Nous prévoyons une année de forte croissance en 2021 – proche de 4% – avec la possibilité d'un rythme d'activité économique beaucoup plus soutenu au second semestre lié à la production et à la distribution d'un vaccin.

Si le vaccin devait être reporté au premier semestre de l'année, nous prévoyons que les particuliers et les entreprises commenceront à normaliser les interactions sociales et économiques plus rapidement que prévu. Pendant les deux vagues de la pandémie, le public s'est retiré avant que les gouvernements des États et fédéral agissent pour atténuer la maladie. Une fois que la confiance du public dans la gestion de la maladie sera rétablie, nous prévoyons que l'activité économique s'améliorera rapidement.

Nous voyons deux catalyseurs majeurs propulser la croissance économique l'année prochaine:

• Le déchaînement des dépenses des ménages. Nous prévoyons une augmentation de 3,1% des dépenses des ménages en 2021. Étant donné que les dépenses des deux quintiles supérieurs de revenus restent environ 9,5% en deçà de leur niveau de janvier 2020, et que le taux d'épargne national est de 14,1%, il y a suffisamment de munitions pousser cela beaucoup plus haut si les attentes croissantes autour d'un vaccin se réalisent. Il faut s'attendre à une augmentation soutenue des dépenses des ménages de près de 5% pour l'année.
• Un autre cycle d'aide fiscale. Si le Congrès approuve 1 billion de dollars d'aide fiscale au début de l'année, cela ne se fera probablement pas sentir dans l'économie avant le deuxième trimestre. La Réserve fédérale garantissant un taux directeur nul jusqu'en 2023 et des rendements sur toute la gamme des échéances en hausse, l'amélioration des conditions financières soutiendra une augmentation des dépenses fédérales qui stimulera la production globale sans aggraver le risque de hausse des taux d'intérêt ou de hausse de l'inflation. Les conditions sont réunies pour un projet d'infrastructure de plusieurs milliards de dollars sur plusieurs décennies.

Alors que nous nous attendrions à ce que la croissance continue d'être tirée par les reprises de la fabrication et du logement qui sont déjà en cours, nous nous attendons à ce que les secteurs endommagés de l'économie rejoignent le parti plus tard en 2021. Au milieu de l'été, nous prévoyons les voyages, les loisirs, l'hôtellerie, l'énergie et le commerce de détail connaîtront tous de fortes augmentations de la demande tirées par le déclenchement du taux d'épargne des ménages de 14% et par l'évolution de l'activité commerciale vers un statu quo solide, bien que modifié.

Alternatives à la prévision de base

Les alternatives à nos prévisions de référence pour 2021 peuvent être envisagées dans deux scénarios, l'un positif et l'autre négatif:

• La confiance du public dans un vaccin augmente considérablement. Cela entraînerait une réouverture de l'économie et la reprise des activités sociales normales beaucoup plus rapidement que le marché ne l'a prévu. Cela, à son tour, créerait les conditions pour une croissance plus proche de 6% en 2021 et une réduction du taux de chômage à 4,9% d'ici la fin de l'année. Dans ce scénario, le besoin de plus d'un cycle d'aide budgétaire en 2021 s'estompe et le cycle vertueux de l'amélioration des conditions financières, de l'appétit croissant pour le risque dans la communauté des prêteurs et de la forte demande nationale et mondiale avec le retour du commerce international soutiennent tous une croissance beaucoup plus forte que notre les prévisions de base impliquent.
• La polarisation politique à Washington s'avère trop difficile à surmonter. Cela limiterait toute aide aux chômeurs, aux États et aux gouvernements locaux, tandis que les premiers espoirs d'un vaccin sont anéantis. Les deux créent les conditions dans lesquelles le ralentissement de l'activité économique lié à un hiver difficile s'avère suffisamment important pour maintenir la croissance bien en deçà de la tendance à long terme de 2%. Dans ce scénario, le risque de double creux, ou reprise en forme de W, reste bien réel.

Risques pour les perspectives

Les risques pour les perspectives tournent principalement autour de trois domaines:

• Le besoin d'aide aux États et aux municipalités. L'aide fédérale permettrait d'éviter des séries de licenciements à des fonctionnaires bien payés tels que les enseignants, les policiers et les pompiers. S'il y a peu ou pas d'aide budgétaire, ainsi que des espoirs déçus pour un vaccin, le chômage pourrait augmenter et la demande globale diminuera au premier semestre 2021.
• La probabilité d'un hiver difficile. Ne devrait-on rien faire pour amortir le coup porté aux consommateurs assiégés et aux petites entreprises, cela pourrait quelque peu compenser la croissance dans les secteurs de l'économie qui ont bien fonctionné pendant la pandémie. Cela reste le principal joker dans la détermination de la trajectoire de croissance 2021 malgré nos perspectives optimistes.
• Le surplomb de la guerre commerciale. Ce défi s'ajoute aux discussions controversées sur la manière de fournir des vaccins aux marchés émergents, ce qui pourrait réduire les avantages de la réouverture du canal commercial en 2021. La logique unique de la pandémie est que tant qu'il n'y aura pas un vaccin accessible à tous, nous ne reviendra tout simplement pas aux niveaux prépandémiques. Cela nécessitera probablement une conférence mondiale pour établir une collaboration et une coordination sur la production et la distribution d'un vaccin. Étant donné les tensions actuelles entre les États-Unis et la Chine qui ne vont pas s'atténuer de si tôt, cela pourrait être un défi sous le radar l'année prochaine.

Politique de la banque centrale et taux d'intérêt

Nous ne serions pas surpris avant la fin de l’année de voir la Réserve fédérale augmenter le rythme de ses achats au Trésor de 80 milliards de dollars par mois (et 120 milliards de dollars au total) et déplacer la composition de ces achats le long de la courbe des taux pour amortir les taux à long terme. Ce serait en réponse à tout accès d'enthousiasme prématuré des acheteurs d'obligations à faire grimper les rendements sur le dos d'une reprise beaucoup plus forte que ce qui est prévu. La modeste augmentation récente des rendements crée en fait une marge de manœuvre pour que la Fed agisse à sa réunion de décembre . C'est la raison principale de notre objectif de rendement américain à 10 ans de 1,26% à la fin de 2021.

Nous avons fait valoir que les taux d'intérêt resteront bas pendant longtemps. La combinaison de l’important écart de production et de la politique monétaire de la Fed a créé les conditions qui offrent un espace budgétaire considérable pour faire face à la crise actuelle et reconstruire l’infrastructure en ruine du pays. Même si nous prévoyons une légère pentification de la courbe des taux l'an prochain qui renforcera les conditions financières, l'appétit pour le risque, les prêts et la croissance globale, cela ne fera pas dérailler l'émission de titres de créance par le gouvernement fédéral ni n'évincera les investissements des entreprises.

Dans les années à venir, les historiens de l'économie et les décideurs se pencheront sur les mesures décisives prises par la Fed pendant le pic de la pandémie et constateront comment elles ont empêché des dommages à long terme beaucoup plus importants à l'économie. Pour ces raisons, nous ne nous attendons pas à ce que l'administration Biden remplace Jerome Powell lorsque son poste de président de la Fed arrivera en février 2022 – une perspective qui affectera les marchés financiers à partir de la fin de l'année prochaine.

L'administration Biden

Dans une note récente, nous avons fait valoir que l'année prochaine, l'administration Biden poursuivra un programme politique organisé autour des éléments suivants:

• Science. La pandémie et les soins de santé seront la première priorité de l’administration. D'après ce que nous pouvons vérifier, l'équipe du président élu Joe Biden pense que sa fortune politique tourne autour de la maîtrise de la maladie et de la gestion de la production et de la distribution du vaccin.
• L'économie. L'économie a besoin d'un cycle supplémentaire d'aide fiscale et nous prévoyons que quelque chose de plus de 1 billion de dollars sera approuvé au cours de la nouvelle année.
• Commerce. L'administration a signalé son intention de réparer les clôtures avec les principaux partenaires commerciaux des États-Unis à l'exclusion de la Chine. Cela signifie qu'il y aura un impératif politique pour faire progresser le commerce à travers l'Amérique du Nord, ce qui devrait redynamiser la fabrication dans l'hémisphère occidental, tout en relançant simultanément le commerce avec l'Angleterre, l'Union européenne, le Japon et la Corée du Sud. Bien que nous ne nous attendions pas à ce que les tensions avec la Chine s'atténuent de si tôt, il est possible d'entamer tranquillement des pourparlers sur les exportations agricoles. Pour cette raison, nous prévoyons que le conflit commercial prolongé qui a caractérisé la période 2018-2020 prendra fin tranquillement l'année prochaine. Il est naturel et légitime que le canal commercial soit une composante de la reprise que nous prévoyons de développer en 2021 et 2022.
• Infrastructure. Nous prévoyons une initiative politique majeure de l’administration au début de 2021 pour créer une banque d’infrastructure pour soutenir la modernisation de l’infrastructure en ruine du pays. L'accent sera mis sur ce que nous appelons I2E, ou la reconstruction des routes, des ponts, des transports en commun, des ports et des voies navigables (grand I); l'expansion du haut débit numérique et la mise en place de la 5G (petit i); et l'intégration dans toutes les utilisations des ressources intelligentes et renouvelables ci-dessus (E). Étant donné que les taux d'intérêt réels sur la courbe sont négatifs, cela implique que le moment est venu de s'engager dans une revitalisation de plusieurs décennies et de plusieurs milliards de dollars de l'économie nationale par le biais du canal des infrastructures. Il est attendu depuis longtemps et indispensable.
• Emploi. Alors que l'économie reviendra à réaliser sa production potentielle au cours des 12 à 24 prochains mois, il faudra peut-être un certain temps avant que l'économie revienne au plein emploi, qui est plus proche d'un taux de chômage de 3,5% que le taux actuel de 6,9%. Nous prévoyons que l'augmentation de la masse salariale mensuelle sera en moyenne d'environ 320000 par mois en 2021. De notre point de vue, le risque pour les prévisions est clairement vers un rythme plus rapide de la croissance de la masse salariale et un objectif de fin d'année plus faible que notre 5,5%.

Notre principale préoccupation en matière d’emploi réside dans la destruction des petites entreprises du secteur des services. Les revenus dans ce secteur sont en baisse de 26% par rapport à janvier 2020, et plus d'une entreprise sur quatre qui était ouverte au début de 2020 reste fermée. En fin de compte, bon nombre de ces entreprises ne rouvriront pas et leurs travailleurs déplacés se tourneront vers le travail indépendant – ce qui, à notre avis, se produit étant donné l'augmentation de la création d'entreprises – ou ils seront confrontés à de longues périodes de chômage. Étant donné que plus de 21 millions de personnes bénéficiaient d'une assurance-chômage à la mi-novembre et que des millions d'autres ont épuisé l'aide gouvernementale, la bifurcation de l'économie entre les nantis et les démunis va se creuser au cours d'une année de reprise.

• Inflation. La désinflation causée par le choc économique d'une fois dans un siècle n'a pas encore complètement fait son chemin dans l'économie. S'il est presque certain que l'économie est entrée en reprise, l'écart entre la production réelle et la production potentielle implique que l'économie n'est qu'aux deux tiers de son niveau de début 2020 – et où elle se trouvait au fond de la crise financière . Et cela suggère fortement qu'il n'y a pas beaucoup de risque d'inflation. Alors que l'indice des prix à la consommation passera certainement à près de 2,5% à la mi-2021 il y a un an, ce ne sera rien de plus qu'un écart transitoire des prix, et la moyenne annuelle de l'inflation restera inférieure à 2%. Cela ne dénote aucun risque à la hausse important lié à une résiliation anticipée de la politique de baisse pour plus longtemps de la Fed ou à une hausse des taux d'intérêt en 2021.

Les plats à emporter

Nous nous attendons à ce que l'économie retrouve sa production potentielle d'ici la fin de 2021, bien que des risques subsistent, notamment le besoin de plus d'aide aux États et aux gouvernements locaux, la possibilité d'un hiver difficile avec l'augmentation des infections et le surplomb de la guerre commerciale. Pourtant, il y a aussi la chance réelle d'un avantage significatif par rapport à nos prévisions si un vaccin peut être produit et largement distribué à une population qui a cruellement besoin d'être soulagée de la pandémie.