Aider les gouvernements des États et locaux à rester liquides -Liberty Street Economics

La plupart des étudiants en première année d'économie savent que la production brute comprend la consommation, l'investissement, les achats du gouvernement et les exportations nettes. Ce que moins de gens reconnaissent, c'est que le secteur étatique et local est la forme dominante de dépenses publiques dans les comptes de production: en 2019, le secteur étatique et local a contribué à hauteur de 8,5% au PIB, tandis que le secteur fédéral n'a contribué qu'à hauteur de 3,8%. Bien que le gouvernement fédéral soit très important et actif dans l'économie, une grande partie de son activité apparaît dans les comptes économiques sous forme de revenus de transfert. Les gouvernements étatiques et locaux, en revanche, sont dans le domaine de la prestation de services. Ils emploient plus de 20 millions de travailleurs, des gouverneurs aux pompiers. Les services fournis par ces gouvernements sont essentiels à la qualité de vie dans toutes les régions du pays et leur rôle important dans la santé publique est particulièrement pertinent (et coûteux) à l'heure actuelle.

En plus d'être important, le secteur étatique et local est inhabituel dans son financement. Les gouvernements des États et des collectivités locales sont généralement tenus d'équilibrer leurs budgets de fonctionnement et ne peuvent généralement emprunter qu'à long terme pour financer les investissements dans les infrastructures. Bien que la plupart des gens sachent qu'il existe un marché pour les obligations municipales – en effet, ce marché est important, avec plus de 3,5 billions de dollars de dette en souffrance – beaucoup ne réalisent pas que ces obligations sont presque exclusivement vendues pour financer des projets d'immobilisations comme les ponts et les écoles. Cependant, les gouvernements des États et des collectivités locales peuvent également utiliser des billets à court terme pour lisser les flux de trésorerie au cours d'un exercice.

Le marché à court terme

Voici comment fonctionne ce marché à court terme: les États et les localités dépendent des revenus (recettes fiscales, subventions fédérales, produits des émissions d'obligations et autres revenus) qui sont perçus à des intervalles spécifiques. Ils souhaitent souvent lisser les dépenses en prévision de ces recettes, et peuvent le faire en émettant des TAN, RAN et BAN – des notes d'anticipation fiscale, des notes d'anticipation des revenus et des notes d'anticipation des obligations. Ces billets sont généralement garantis par les revenus qui devraient être reçus plus tard au cours de l'exercice et sont remboursés lorsque ces revenus arrivent.

Un exemple classique serait le produit des règlements finaux des déclarations de revenus des États dues le 15 avril. Pour un État comme New York, ceux-ci sont substantiels (les New-Yorkais cumulent un revenu substantiel non gagné imposable et des gains en capital imposables) et nombre d'entre eux les produits sont reçus juste avant la fin de l'exercice financier de l'État – le 31 mars. Ainsi, New York pourrait émettre un TAN en janvier, avec une échéance du 30 avril, pour lui permettre de commencer à dépenser une partie du montant prévu du règlement dans l'intervalle.

Cet exemple, avec sa référence à la date limite de dépôt de l'IRS le 15 avril, permet de voir facilement un problème fondamental cette année: la date limite de dépôt des déclarations de revenus fédérales (et avec elle, les délais des États) est passée du 15 avril au 15 juillet. signifie que les États (et un petit nombre de villes) qui dépendent de l'impôt sur le revenu auront probablement un retard inattendu dans leurs recettes fiscales. De plus, ils n’obtiendront généralement pas non plus d’impôt sur le revenu pour le trimestre. Cela fait un gros trou dans les budgets des États en ce moment, mais il est presque certain qu'il sera largement compensé en juillet. (Les recettes qui sont dues avec les règlements définitifs sont basées sur l'activité qui a eu lieu en 2019.) Nous pouvons donc nous attendre à un pic de la demande de financement à court terme (TAN) pour financer les besoins de trésorerie de ces États et localités (la plupart les localités ne taxent pas les revenus mais dépendent plutôt des impôts fonciers, donc pour la plupart ce changement n'a pas d'impact direct).

Répondre aux besoins de liquidité

Cependant, tout comme tout cela devenait clair, les taux d'intérêt sur les emprunts municipaux ont fortement augmenté en mars, les investisseurs craignant que ces gouvernements ne rencontrent des difficultés à lever les liquidités nécessaires pour financer le retard des règlements, notamment à la lumière de la réduction de la conjoncture économique. activité en cours en réponse à la pandémie de coronavirus. Pour ces raisons, la Fed a mis en place une facilité pour répondre aux besoins de liquidités des États et des collectivités locales. Le Trésor américain, en vertu de la loi CARES, effectuera un investissement initial de 35 milliards de dollars dans le véhicule à usage spécial qui exploitera l'installation, partageant ainsi le risque avec la Fed.

Le Fonds multilatéral accordera jusqu'à 500 milliards de dollars de prêts aux États, au District de Columbia, aux villes de plus d'un million d'habitants et aux comtés de plus de deux millions d'habitants. Les limites de chaque gouvernement sont déterminées par leur taille mesurée par leurs revenus d'avant la crise. Les États peuvent demander que les limites soient élargies pour permettre d'emprunter au nom de leurs instruments qui ne sont pas éligibles à la facilité.

La taille globale de la facilité – 500 milliards de dollars – est bien supérieure à l'émission précédente de billets publics du secteur, qui était considérablement inférieure à 100 milliards de dollars en 2019. Afin de donner aux emprunteurs la capacité – tout en restant dans les limites des contraintes juridiques de l'émetteur – de rembourser sur un horizon plus long que la normale, les prêts auront des durées allant jusqu'à vingt-quatre mois. La taille substantielle et les échéances des billets relativement longues visent à fournir à ces gouvernements la flexibilité dont ils ont besoin pour surmonter la crise actuelle.

Comme indiqué, le FML vise à répondre aux besoins de trésorerie à court terme de ces gouvernements. Pour toutes les raisons que nous avons évoquées ici, celles-ci devraient être substantielles au cours des prochains mois et, par conséquent, les rendements des obligations à un an ont diminué après l'annonce. Néanmoins, selon les termes du communiqué de presse annonçant la facilité, «… la Réserve fédérale continuera de surveiller de près les conditions sur les marchés primaire et secondaire des titres municipaux et évaluera si des mesures supplémentaires sont nécessaires pour soutenir le flux de crédit et la liquidité aux gouvernements étatiques et locaux.

Andrew F. Haughwout est vice-président directeur du groupe de recherche et de statistiques de la Banque fédérale de réserve de New York.